A kínai valuta lebegtetésének tanulási folyamata

Ha bárhol válság tör ki, az amerikai állampapírok iránt növekszik a kereslet. Azon kevés eszköz között szerepelnek, amelyeknek az értéke nem hanyatlott a 2008–09-es globális pénzügyi válság idején. Biztonságosnak azonban csak abban az értelemben tekinthetők, hogy senki sem képes megállítani a Federal Reserve vezetését a pénznyomda akár teljes sebességű működtetésében.

Az állampapírok piaci árfolyama különféle tényezők széles skálájától függ. Jegyzésüket ma leginkább egy pilótajátékszerű séma támasztja alá, amelynek részeként a Fed az úgynevezett menynyiségi enyhítés eszközeivel igyekszik mesterségesen magas szinten tartani az árfolyamukat. Végül azonban egyetlen valuta sem képes ellenállni a pénzügyi gravitáció törvényének, ezért a kötvények piaci ára idővel az alapvető amerikai gazdasági folyamatok által indokolt szintre ereszkedik.
Kína évtizedek óta külföldön fektette be hatalmas megtakarításait, ahonnan csak azt követően vonja ki a pénzt, amikortól a belföldi beruházások hatékonysága elég magas szintre emelkedik. Peking általában a lejáratig megtartja az amerikai papírokat, majd újra befekteti a tőkerészt és a hozamokat. Azt természetesen nem tudjuk, hogy a kínai jegybank ez idő tájt miként jár el, az azonban látható, hogy Kínának már régen el kellett volna kezdenie a kivonulást az amerikai államkötvények piacáról.

Az amerikai kincstár által közzétett adatok szerint 2010 végén Kína 1160 milliárd dollárnyi öszszegű amerikai államkötvényt birtokolt, a hivatalos külföldi intézmények által átvett állománynak mintegy 60 százalékát. Ezen eszközökből tavaly júniusban Peking 351 milliárd dollárral többet tartott a portfóliójában, mint 12 hónappal korábban, ami rekordösszegű növekedésnek felel meg. Ez egyértelműen jelzi, hogy – a mind élesebb kínai és amerikai retorika ellenére – az ázsiai ország folytatólagosan nagy összegeket hitelezett az USA-nak, főleg az exportgépezetének működésben tartása miatt.

Ahhoz eléggé késő van, hogy Kína – súlyos politikai és pénzügyi következmények nélkül – bármit is tenni tudjon az amerikai állampapírok ügyében. A kezén lévő készletek növekedését azonban meg kellene állítania. Kereskedelmi többlete 2009 óta jelentősen csökkent, ezt az országban sokan a kiegyensúlyozás irányában elért haladásként méltatták. A 2010-es kereskedelmi többlet ennek ellenére még mindig 183 milliárd dollár volt, a folyó fizetési mérlegé 2009-ről 25 százalékkal, 306 milliárdra növekedett, az átfogó fizetési mérleg többlete pedig tavaly már meghaladta a 470 milliárd dollárt, ennek zömét újra be kellett fektetni.

Azt talán szükségtelen is mondani, hogy ilyen mértékű felhalmozás az erőforrások nagyon rossz allokálásának számít. Az amerikai állampapírok felhalmozása egy bizonyos határon túl a jólét csökkenésével jár, nem is beszélve a tőkevesztésről, amelyet az ország bizonyosan el fog szenvedni. A kérdés itt az, hogy vajon Kína a megtakarításainak elpárolgására van-e kárhoztatva. A kereskedelmi és a folyó mérleg többlete miatt a központi banknak interveniálnia kell a valutapiacon, jüant eladva és dollárt vásárolva, hogy meg tudja előzni vagy képes legyen mérsékelni a nemzeti valuta erős felértékelődését. Ezek a beavatkozások azonban elkerülhetetlenül vezetnek amerikai állampapírok további tömegének felhalmozásához.

A folyamat megállítására a kínai központi bank egyszerűen leállíthatná az intervenciót. Ez azonban egyet jelentene a jüan szabad lebegtetésének – pontosabban felértékelődésének – engedélyezésével. Ennek várható mértékéről viszont senkinek sincs elképzelése. A hivatalos pekingi álláspont szerint a jüan nem tekinthető komolyan alulértékeltnek. Ha ez tényleg így lenne, akkor a kormánynak nem kellene félnie az intervenciók megszüntetésétől. Kínában vannak más hatósági fórumok is, amelyek szerint a jüan felértékelődése nem fejtene ki lényeges hatást az ország kereskedelmi mérlegére, mert úgy vélik, hogy a többlet a túlzott megtakarításokból ered, ilyenformán nincs sok köze az árfolyamhoz.
A legnagyobb kockázat azonban ott van, hogy a kínai fizetőeszköz esetleg valóban nagymértékben alulértékelt, ezért a gyors felértékelődés nagy hatással lenne a kereskedelmi mérleg alakulására. E változat szerint Pekingnek el kellene fogadnia a kivitel erőteljes lassulását és a munkanélküliség számottevő emelkedését, ha el akarja kerülni a dollártartalékai miatti jelentős tőkevesztést.

A kormány jelenleg mérsékelné a GDP növekedési rátáját, ezzel együtt máris csökken a munkahelyek kínálata a part menti térségekben. Ameddig a fiskális pozíciók erősek, addig a kormánynak képesnek kellene lennie, hogy segítse a felértékelődés nyomán nehéz helyzetbe kerülő cégeket és munkavállalókat. Bár az árfolyam Kínában nem számít fontos antiinflációs eszköznek, a felértékelődés mégis segítené a hatóságokat, hogy a drágulás ütemét 4 százalék alatt tudják tartani 2011-ben. A tartalékok növekedése valójában a monetáris inflációs hatás legfontosabb forrása a távol-keleti országban, mert a központi bank problémákba ütközött a beáramló összegek sterilizálása során. Az intervenció befejezése ily módon lehetővé tenné a központi bank számára, hogy lerázza a sterilizálás nyűgét, és teljes figyelmével az infláció elleni küzdelemre összpontosítson.
Látni kell, hogy a jüan árfolyamának további lassú kiigazítása jóléti veszteségeket okoz, amelyek mértéke napról napra emelkedik. Ezért itt az ideje, hogy Kína komolyan fontolóra vegye a jüan szabad lebegtetésének engedélyezését, természetesen fenntartva a jogot a szükség esetén végrehajtandó beavatkozásra és a határokon átmenő tőkeforgalom szigorítására, ezt egyébként a tavaly novemberi G20-megállapodás is engedélyezi.

A szerző a Kínai Világgazdasági Tanács elnöke