Kötöttpályás közlekedés

Az elmúlt hetek eseményei összességében feljebb tolták a globális kamatpályát, és az írást a falon a magyar jegybank sem hagyta figyelmen kívül. Tulajdonképpen az év eleje óta zajló folyamat fontos állomásai voltak a júniusi kamatdöntő ülések tengeren innen és túl is: míg január környékén még a két kezünk kellett a piac által várt kamatvágások megszámlálásához, addig a közelmúltban érdemi konverzió következett be az árazások és az elemzői-jegybanki várakozások között. 

Az amerikai központi bank legfrissebb dot-plotja szerint a tisztviselők mediánja már csak egy idei vágást jelez, szemben a márciusi hárommal. Ezzel párhuzamosan a piaci várakozások is egy-két lazítás közé mérséklődtek, nagy utat megtéve a fél évvel ezelőtti állapothoz képest. Az amerikai gazdaság mutat jeleket a lassulásra, de a jegybankárok megszólalásai alapján még korántsem érkezett elégséges bizonyíték bármilyen lépésre a fő instrumentumot tekintve. Az ősz folyamán célegyenesbe forduló elnökválasztás is hatással lehet a döntéshozókra, lévén nem kívánják befolyásolni a közvéleményt egyik irányban sem. Persze az adatok még tartogathatnak meglepetést, ami ezt az alapállást felülírja.

Az EKB vágása nem okozott meglepetést, de az indoklás meglehetősen furcsa, mondhatni szintén divergens volt: a korábbinál magasabb inflációs előrejelzés a teljes időhorizonton, visszatekintve az erőteljesebb bérkiáramlás és a kamatcsökkentés hordoz némi ellentmondást magában. Ebből is adódik a ritka együttállás, hogy a lazítás ellenére a valutaövezeti kamatpálya is feljebb tolódott a hatodik havi ülést követően, ami jelzi, hogy inkább alkalmi könnyítésről van szó, semmint egy ciklus megkezdéséről. Az EKB nem is volt hajlandó semmilyen elköteleződésre a jövő szempontjából, kizárólag az adatvezérelt működésmódot hangsúlyozták.

Továbbra is kérdéses a hogyan tovább, főként a Fed esetében, hogy mikorra szükséges időzíteni az első lazítást, illetve egyáltalán kell-e már erről komolyan értekezni. 

Azt gondolom, körülbelül ez a látkép fogadhatta a hazai monetáris tanács döntéshozóit, amikor a júniusi döntés kérdése az asztalra került. A tanács csak a 25 bázispontos csökkentés opcióját tárgyalta, és egyhangú döntés született. Az árfolyamot övező turbulenciák okán nem volt meglepő a lassítás. Kifelé, főként a külföld felé szigorúnak hathatott a jegybank döntése a korábbi 50 pontos közök után, de a forint újbóli vesszőfutása felvetette a kérdést a piaci szereplőkben, hogy már a hatodik hónapban megállhat az MNB a lazításokkal. Ebből, a leginkább hazai nézőpontból megengedőbbnek mutatkozott a keddi döntés és kommunikáció. Mindent egybevetve még korai lenne megítélni a stratégia sikerességét: elegendő-e a mostani kamatkülönbözet a forint javára?

A megszólalások alapján az MNB élesen nem zárta le a kamatvágási ciklust, de a szűk mozgástér és az új szakasz kijelölése összességében jelzi, hogy minimális kamatcsökkentések várhatók az év hátralévő részében. Bár többen vártak valamilyen határozottabb mondást a lezárást illetően, a múltból okulva nagyon is helyes, hogy nem történt kategorikus kijelentés az iránymutatást illetően: 

Márpedig a forintra vigyázni kell. A brutális külső egyensúly dacára gyengélkedő hazai deviza stabilitása kulcskérdés nemcsak a sokat hangsúlyozott importált infláció megfékezése, hanem a hazai szereplők inflációs várakozásainak újbóli, cél körüli horgonyzása miatt is. Az emelkedett, de normalizált inflációs és kamatkörnyezet mellett a hazai gazdaságpolitika figyelme egyre inkább a magyar kockázati felár mérséklése irányába kell hogy forduljon. Az MNB nemcsak a külső kamatkörnyezet miatt mozog rögzített nyomvonalon, hanem a belső fundamentumok miatt is. Ez pedig – ahogy az elmúlt időszak hitelminősítői értékelései is kiemelik – főként a fiskális politika asztala.