Az utolsó esély arra, hogy elkerüljük az adósságszocializmust

A szuverén adósságválság a perifériáról kezdi „beenni” magát az euróövezet központi régióiba, miközben felgyorsult a tőkemenekítés. Nyár óta nettó értelemben mintegy 300 milliárd euró hagyta el Olaszországot és Franciaországot. A Banque de France és a Banca d’Italia pénznyomdái túlórában működnek, hogy pótolni lehessen a kiáramló pénzt. Ezzel azonban csak fokozzák a tőkemenekítést, mert a pénzteremtéssel megelőzik a kamatok emelkedését, amire pedig szükség lenne, hogy a tőke helyben maradjon.

Ha Európában ugyanolyan szabályok lennének, mint az Egyesült Államokban – ahol a Federal Reserve regionális bankjainak arannyal fedezett értékpapírokat kell biztosítékként letenni a Fednél bármely különleges pénzteremtés ellenében –, akkor itt sem bocsátanának ki ilyen tetemes tételekben pénzt, emiatt a tőkemenekítés is visszafogottabb lenne. Így viszont a helyi pénznyomtatás inkább ösztönzi vagy bátorítja a tőkeexodust.

Ha az euróövezet nem akar visszatérni a tőkeforgalom korlátozásához, akkor csak kétféle módszerhez folyamodhat: vagy nehezebbé teszi a helyi pénznyomtatást, vagy befektetési garanciákat kínál azoknak az országoknak, amelyek piacait bizonytalannak tartják.
Az első opció jelentené az amerikai utat, amely megköveteli, hogy a vevő viselje a közületi vagy magánkötvényekkel járó kockázatokat. Itt az adófizetőt szélsőséges esetben sem lehet segítségül hívni, az állam pedig csődbe juthat.

A második opció jelentené a szocialista utat. A befektetési garanciák – az eurókötvények kibocsátása révén – elvezetnének közadóssággal járó kockázatok társadalmasításához. Mivel a tagországok mindegyike ingyenes hitelgaranciával látja el az összes többit, ezért az államkötvények kamatai többé nem térnek el egymástól a kibocsátó kormányok hitelképessége vagy törlesztési hajlandósága szerint. Minél kevésbé egészséges egy ország gazdasága, annál alacsonyabb a ténylegesen elvárt kamatszintje.

A szocialista út szükségszerűen következik a pénznyomtatás szabad eléréséből, ami eddig jellemezte az euróövezetet. Mindaddig, amíg bankok – és a rajtuk keresztül adósságot eladó kormányok – bármely összegben hozzájuthatnak olcsó hitelhez az európai központi bankok hálózata révén, addig Európa volatilis marad. Folytatódik a tőkemenekítés, miközben hatalmas kompenzációs követelések halmozódnak fel a magországok központi bankjaival – nevezetesen a német Bundesbankkal és a holland központi bankkal – szemben. Ezek Németország esetében elérik az ország egész nettó külföldi vagyonának a felét, azaz 500 milliárd eurót. Mivel ezek a követelések az euró összeomlása esetén valószínűleg elvesznének, ezért ellenállhatatlanul erősödik a közös eurókötvények bevezetésére irányuló politikai nyomás.

Ha ehhez Németország hozzájárulna, az katasztrofális következményekkel járna Európa számára. A luxemburgi székhelyű Európai Pénzügyi Stabilitási Alap (EFSF) amolyan szocialista tervhivatallá válna, amely a közületi tőke áramlását szervezné Európában, keresztezve a piacok allokatív funkcióját. Az eredmény lassuló növekedés lenne, aminek az oka a szűkösen rendelkezésre álló tőke félreallokálása és a magországokra is rátelepedő stagnálás.

A dolgon az sem segítene, ha a hitelek áramlását egy uniós szintű, fiskális kormányzat irányítaná, amelyről az euróövezeti államok kijelentették, hogy ilyent akarnak. Amíg ennek szabályaihoz az adós államok is hozzászólhatnak, addig minden ilyen rendezés részeként több tőke fog áramlani, mint amit a piacok egyébként megengednének.
Az ezzel járó torzítás azokban az országokban is nyilvánvaló lesz, amely a pótlólagos hitelezés kedvezményezettjei lesznek, mert a közös eurókötvények egyelőre csak az államadósságokra nyújtanak biztosítékot. A magánadósoknak továbbra is nehézséget fog jelenteni a források felhajtása, emiatt az állam az ilyen helyeken a magánszektor rovására terjeszkedik.

Az Európai Központi Bank alapító vezető közgazdásza, Otmar Issing erre azt mondta, hogy ez egyenes út lesz a szolgasághoz.
Ha a terv meg is valósulna, könnyű utat akkor sem kínál, mert erős ellenvetések jelentkeznének a tőkeexportáló államok adófizetői és szakszervezetei részéről a folyamattal járó tőkekiáramlással szemben. Németországban különösen nagy ellenállás alakulna ki, ha a gazdaságot – a közös eurókötvények bevezetése miatt – újra belehajszolnák abba a válságba, amelybe az euró bevezetését követő kamatkonvergencia eredményeként került.

Az egyedüli életképes alternatívát csak az amerikai út kínálja. A rövid és hosszú lejáratú kamatok eltéréseit egyedül a gazdaság hitelképessége határozhatná meg, ha pedig valaki alacsony kamatokra akar hitelt szerezni, annak valós biztosítékot kell letétbe helyeznie. Az amerikai út követése természetesen nem jelentené azt, hogy kemény kézzel kellene eljárni a válság sújtotta országokkal szemben. Az effajta bánásmód része lehetne valamely ország korlátozott megsegítése abban az értelemben, hogy a befektetőknek részleges fedezetet kínálnának a szóban forgó állam fizetésképtelensége esetére.

A CESifo gazdaságkutató fórum részeként működő tanácsadó csoport (European Economic Advisory Group) maga is abban látta ennek a modellnek a használhatóságát, hogy megtartaná a kamatfelárak által támasztott fegyelmező erőt, ugyanakkor maximálná is a felárakat, amellyel korlátok között lehetne tartani a tőkepiacokon tapasztalható pánikszerű kilengéseket. Ez az egyetlen és utolsó esély arra, hogy elkerüljük az adósságszocializmust.

Copyright: Project Syndicate, 2011.
www.project-syndicate.org

Hans-Werner Sinn-->