Dovish Fed és hawkish EKB az év végére, tovább nyílik az olló

Decemberi ülésén az Európai Központi Bank (EKB) változatlanul hagyta az irányadó kamatlábakat, de úgy döntött, hogy fokozatosan megszünteti elsődleges eszközvásárlási programját (PEPP). Az újrabefektetések 2024 júliusától csökkennek, és 2025 elején véget érnek, ami óvatos kompromisszum annak fényében, hogy a swappiac már a jövő évi kamatcsökkentéseket árazza. Az inflációs kilátások optimistábbak, mint szeptemberben, de pesszimistábbak, mint amire a piac számított. A kamatcsökkentés jelenleg nem téma az EKB számára, és Lagarde láthatóan jobban igyekezett lehűteni a kamatcsökkentéssel kapcsolatos agresszív várakozásokat, mint Powell Fed-elnök. A dovish Fedet egy hawkish EKB követte, vagyis a köztük lévő olló tovább nyílt.

Az ezekre a kamatlábakra vonatkozó előretekintő iránymutatás nem változott: „Nem gondoljuk, hogy itt az ideje az óvatosság mérséklésének, úgy véljük, hogy van még tennivaló, és ez még bőven a tartás formájában valósulhat meg.” Ez végérvényesen megerősíti korábbi értékelésünket és a piaci konszenzust, amely szerint az irányadó kamatlábak szeptemberben elérték a csúcsot. Ugyanakkor azonban azt is mutatja, hogy az EKB ragaszkodik a „hosszabb ideig magasan” narratívához.

Fontos döntés született azonban a PEPP (a világjárvány idején bevezetett, a magán- és közszféra kötvényeire vonatkozó ideiglenes eszközvásárlási program) kötvényállományáról. 

 Várható volt ugyan a változás a PEPP-et illetően, de a piacot meglepte, hogy máris döntés született. Mindazonáltal a lépés óvatosnak mondható, hiszen még egy évbe telik, mire az újrabefektetések teljesen abbamaradnak. Még ha nem is zárható ki, hogy ez a menetrend újból némileg módosul, az a legvalószínűbb, hogy a mérlegcsökkentés most a jelzett módon, robotpilóta üzemmódban fog megvalósulni.

A hivatalos közleményben az infláció értékelése lágyult. Korábban az EKB kormányzótanácsa hangsúlyozta, hogy az infláció várhatóan „túl sokáig marad túl magas”. Most azt állapították meg, hogy bár az infláció „az elmúlt hónapokban csökkent”, „rövid távon átmenetileg ismét felgyorsulhat”, majd „a jövő év folyamán fokozatosan csökkenni fog”. Mindezek következtében az EKB inflációs előrejelzéseit lefelé módosította, különösen 2024-re vonatkozóan. 

2025-ben az inflációs ráta várhatóan változatlanul 2,1 százalék marad, sőt a maginfláció várhatóan kissé magasabb, 2,3 százalék lesz (korábban 2,2 százalék). Az EKB értékelése szerint tehát az infláció csökkenése lassulni fog az elmúlt hónapok mérséklődéséhez képest, és elsősorban a magasabb bérköltségek késleltethetik a maginfláció normalizálódását. Az inflációs előrejelzés mellett a növekedési kilátásokat is lefelé módosították, azok 2024-re 0,8 százalékos értéket mutatnak. A lefelé irányuló revízió várható volt, mértéke azonban mérsékelt, ami az EKB növekedési előrejelzésének (2023 és 2024) lefelé irányuló kockázatait hordozza magában.

A sajtókonferencián, bár a hangsúly a kamatcsökkentésen volt, miután a swappiac már december elején 6 negyed százalékpontos kamatcsökkentést árazott be a jövő évre, Lagarde elnök egyértelművé tette, hogy az EKB kormányzótanácsa nem tárgyalt kamatcsökkentésről. 

Azt is kiemelte, hogy a jelenlegi inflációs kilátások a magasabb kamatlábak kilátásán alapulnak (ami felfelé irányuló inflációs kockázatokat jelent). Mindazonáltal az EKB továbbra is adatfüggő marad. A PEPP-portfólió gyorsabb csökkentése ebben nem játszik szerepet, hanem a mérleg normalizálásának részeként kell tekinteni, amely Lagarde elnök szerint az irányadó kamatdöntésektől függetlenül fog történni. Emellett természetesen a barátságos piaci környezet is támogatja most a PEPP-döntést, hiszen a tengerentúli pénzügyi piaci környezet kilátásai is kedvezőbbek, a dollár gyengül, a fejlett hozamok csökkennek, a kockázati felárak pedig szűkülnek az euróövezet perifériáján.

Az EKB ülését az euró erősödése és a kötvényhozamok emelkedése kísérte a pénzügyi piacokon, mivel a szabályozó hatóság a kilátásokról adott értékelése egyértelműen hawkish jellegű volt a fent említett piaci konszenzushoz képest. Ez ellentétben áll a Fed ülésével, amely után a hozamok meredeken csökkentek. Lagarde nagyobb erőfeszítéseket tett a kamatcsökkentés elnapolására, mint Powell Fed-elnök. A valószínűbb forgatókönyv az, hogy az EKB csak a Fed után indít kamatcsökkentési ciklust. Mindezek alapján a piac várakozása az áprilisi első kamatcsökkentésre továbbra is rendkívül optimista. A pontos időzítés mindazonáltal a maginfláció következő hónapokban várható dinamikájától függ majd.