Hol lehet az alapkamat év végére?

Azt, hogy milyen év végi alapkamatra számíthatunk, alapvetően a következő tényezők határozzák meg.

• Infláció – a jegybank feladata az inflációs célkövetés, így ezt a tényezőt mindenképpen figyelembe kell vennie.
• Nemzetközi kamatkörnyezet – itt a nagy (Fed, EKB) és a régiós jegybankok alapkamataival kapcsolatos várakozásokat érdemes megnézni.
• Hazánk kockázati megítélése – a nemzetközi kamatszintekhez képesti felárat a kockázati megítélésünk befolyásolja.
• Forintárfolyam – egyrészt leképezi a kockázati megítélést, másrészt pedig befolyásolja az inflációt.

Az infláció kapcsán az első fontos kérdés, hogy milyen időszakra vonatkozó inflációt is kell nézni. Egyaránt nézhetjük – és nézni is kell – az aktuális és az 1-1,5 év múlva várható inflációt. Az aktuális infláció mellett szól, hogy azt látja a piac, az a tényadat, míg a várható inflációt támasztja alá az, hogy a jegybank döntései során erre tud hatni. A múltbeli infláció eddig segítette a monetáris politika lazítását: a tavaly januári 25,7 százalékos csúcsáról a pénzromlás üteme 3,6 százalékig csökkent. 

Tegyük hozzá ugyanakkor, hogy a decemberi viszonylag magas adat már csak januárban jelenik meg, sőt, igazából ha már egyszer a jegybank el tudott jutni egy alacsonyabb kamatszintre, onnan nem várható visszaemelés, ha csak nem kiugróan rossz a beérkező adat. A következő hónapok kismértékben, de várhatóan nem sokkal emelkedő inflációja tehát bár nehezíti a kamatcsökkentések kommunikációját, de nem lehetetleníti el azt. Tegyük hozzá, hogy vannak kockázatok: elsősorban a forint árfolyamának alakulása, illetve az erőteljes reálbér-emelkedésből származó kereslet.

Mi a helyzet az 1-1,5 év múlva várható inflációval? A várt pénzromlást természetesen szintén övezik kockázatok, de azért itt a szolgáltatások várhatóan alacsonyabb inflációja segíti a kamatok csökkentését, hiszen a szolgáltatások esetében a visszatekintő árazás miatt az ideinél kisebb áremelésekre számíthatunk. Az infláció alapján tehát van még tér a kamatcsökkentésre, a pozitív reálkamat fenntartható, ez alapján 7 százalék alatti, 6-6,5 százalékos alapkamatra fogadnék az év végére – ha csak valamilyen váratlan inflációs sokk nem érkezik.

A legnagyobb kérdés a Fed monetáris politikájának alakulása. Bár az év elején a piac az idénre még 5-6 kamatvágást várt, a vártnál rosszabb inflációs adatok ezt a várakozást felülírták, így a mai állapot szerint az 5,25-5,5 százalékos szintről várhatóan nem csökken 4,75 százalék alá az irányadó ráta – ha egyáltalán csökken bárhova is. Más a helyzet az Európai Központi Bank esetében, ahol vélhetően már júniusban megkezdődhet a kamatvágási ciklus és így a jelenleg 4,5 százalékos irányadó ráta 3,75 százalékra csökkenhet – ez talán meghatározóbb is a magyar alapkamat szempontjából, mint a Fed rátája. E két jegybankhoz képest a piac hazánk esetében érdemi prémiumot vár el, így ez meghatározó a hazai alapkamat szempontjából. A régió országai esetében érdemes megnézni az év végére várt kamatszint mellett azt is, hogy mennyivel vagyunk kockázatosabbak, vagy kevésbé kockázatosak mint a másik ország – erre a 10 éves hozamok szintjéből vonhatunk le következtetést.

A lengyel jegybank 2023-ban csökkentette az irányadó kamatát 6,75 százalékról 5,75 százalékra. Az idén még nem történt kamatvágás és nem is biztos, hogy lesz ilyen, bár talán az Európai Központi Bank lazításának hatására minimális lazítás elképzelhető. A lengyel 10 éves hozam jelenleg 5,7 százalék, szemben a magyar 6,79 százalékkal, azaz itt a piac elvár egy kockázati prémiumot, ez pedig korlátot jelenthet a magyar alapkamat-csökkentés szempontjából – 7 százalék alá várhatóan tud menni a magyar jegybank, de a 6 százalék elérése már nem vehető biztosra. 

A cseh jegybank irányadó rátáját korábbi 7 százalékos szintjéről eddig 5,25 százalékra csökkentette. A korona árfolyamának alakulása, a szolgáltatások inflációja, valamint a Fed kamatcsökkentéseivel kapcsolatos várakozások nyomán a további vágások üteme a korábbiaknál kisebb lehet, így a cseh alapkamat az év végén 4,0 százalék körül alakulhat. A 10 éves cseh hozamok 4,15 százalékon állnak. A csehekhez viszonyított felár tehát várhatóan megmarad, ez kevésbé jelent majd problémát. 

Romániában a monetáris politika lazítása a várakozások ellenére még nem kezdődött el, az alapkamat továbbra is 7 százalék. Romániában ugyanakkor az infláció még jelentősebb problémát jelent: áprilisban 6,2 százalékot tett ki az Eurostat adatai szerint – bár ez a két hónappal korábbinál közel 1 százalékponttal alacsonyabb. Az év végére vonatkozó várakozások jelentős szórást mutatnak, ez alapján az alapkamat valahol 5,25 és 6,5 százalék között alakulhat. A 10 éves hozamok (6,68 százalék) alapján a román kockázati megítélés a magyarral megegyező. Hogy a román kamat mennyire jelent korlátot a magyar szempontjából? Talán nem annyira, de ha nagyon szigorú lesz a politika, akkor is csak kicsit – a román piac likviditása ugyanis alacsony.

Hazánk kockázati megítélése kapcsán a legnehezebb valamit előre jelezni. Itt az elmúlt időszakban történt érdemi javulás, ugyanakkor az is látható volt, hogy az év elején többször egy-egy jegybank és kormányzat közötti pengeváltás, egy-egy újságcikk az uniós források kapcsán jócskán rontani tudott a helyzeten. A kockázati megítélés szempontjából kedvező a folyó fizetési mérleg többlete. Ez ugyanakkor a következő időszakban némileg csökkenhet, bár jelentős negatívumot még a fogyasztás beindulásával sem várok az idei évre. Amennyiben azonban a gazdasági növekedés beindul, az javíthatja a kockázati megítélést. Ennek alakulása tehát nyitott kérdés, ebből a szempontból nehéz meghatározni a monetáris politika mozgásterét. A kockázati megítélés szempontjából szintén lényeges kérdés az államháztartás helyzete. A költségvetés hiányát a koronavírus megjelenése óta nem sikerült leszorítani, tavaly GDP-arányosan 6,7 százalékot tett ki. Az idei évre a kormányzat 4,5 százalékos hiánycélt tűzött ki. Az eddig beérkezett havi államháztartási adatok alapján a piac erősen vitatja, hogy ez a hiány tartható lesz, valamilyen egyensúlyjavító intézkedésre számít, így a költségvetési helyzet alakulása fontos országkockázati tényezővé vált. A kedvező költségvetési adatok tehát növelhetik a jegybank mozgásterét a lazításra vonatkozóan, míg a rosszabb adatok magasabb kamatszintet (és így drágább adósságfinanszírozást) indukálnak.

Úgy tűnik, hogy egy 390-395 forintos árfolyammal a gazdasági élet jelenleg együtt tud élni, a mostani árfolyam ennél erősebb, ez még ad teret a kamatcsökkentésnek. Kérdés, hogy a mostani árfolyamszint meddig marad fent, hiszen amíg fennmarad, addig lehet lazítani. Az alacsonyabb kamattal ugyanakkor a forint gyengülése nem kizárt – bár talán a kockázati megítélés alakulása meghatározóbb. 

Amennyiben a mostani, 390-nél erősebb fennmarad, akkor akár már júniusban 7 százalék alá csökkenhet az alapkamat. Ezt tekinteném alappályának. Hogy az év végéig elérjük-e a 6 százalékot vagy megakadunk valahol 6,25-6,5 százalék körül, az már a nemzetközi kamatkörnyezet, a forintárfolyam és a kockázati megítélés alakulásának függvénye – de természetesen a beérkező inflációs adatokról sem szabad megfeledkezni.