A jegybank minden eszközt bevet az infláció letörésére

A novemberi kamatdöntés után jelezte, hogy új szakaszba lépett a hazai monetáris politika. Mi indokolta a váltást?

A koronavírus-járvány példátlan helyzetek egész sorát okozta a világgazdaságban. Ezt látjuk most a kilábalási szakaszban is. A világpiaci nyersanyag- és energiaárak drámai ütemben emelkedtek. Az infláció több évtizedes csúcsokra ugrott. Közben a járvány negyedik hulláma ismét a konjunktúrakilátások romlását okozza. Különösen törékeny a helyzet Európában, ahol ismét feldereng a recesszió rémképe. A feltörekvő piacokon az erősödő befektetői kockázatkerülés, illetve a dollár hónapok óta tartó folyamatos felértékelődése tovább nehezíti a feltételeket. Ilyen gazdasági és pénzpiaci körülmények évszázadonként ha egyszer adódnak. 

Nincsenek kipróbált receptek. Egy rendkívül gyorsan változó közegben, erős ellenszélben kell megtalálni a legjobb stratégiát. Kiszámíthatóság és rugalmasság a két kulcsszó a megoldáshoz.

Hogyan működik mindez a Magyar Nemzeti Bank döntései esetében?

Döntéseink egyetlen horgonya az infláció. A koronavírus-járványt megelőzően a MNB azon kevés jegybankok egyike volt, amelyek tartósan elérték az inflációs céljukat. Idén az Európai Unióban elsőként azonosítottuk, hogy az infláció emelkedése tartós veszély, és megindítottuk a kamatemelési ciklusunkat. A magas inflációs közeget a lehető leggyorsabban szeretnénk megtörni, és az inflációt újból az árstabilitást jelentő 3 százalékos szint közelébe visszahozni. 

Nincs gyors siker. Hosszú, kiszámítható pályán haladó alapkamat-emelési ciklusra van szükségünk. 

A tartósan magas infláció megelőzésének kulcsa az inflációs várakozások horgonyzása és ezzel az úgynevezett másodkörös hatások elkerülése. Ez áll a 2021 júniusában megkezdett és a 2022-ben is folytatódó kiszámítható alapkamat-emelési ciklus fókuszában. A feltörekvő piacokon a pénz- és árupiacok hirtelen változásai ugyanakkor gyors döntéseket követelnek. A monetáris tanács novemberi döntése értelmében ennek eszköze az egyhetes betéti ráta alapkamattól való eltérítése lett. Az új szakaszban az egyhetes betéti ráta orientálja a rövid pénzpiaci hozamokat. 

Az eddigi lépések, úgy tűnik, beváltak, hiszen a forint erősödött az elmúlt időszakban. Mennyire távolodhat el a két kamat egymástól? 

Óriási hiba lenne eredményt hirdetni egy-két hét adatai alapján. A kérdés mindig az, hogy a monetáris politika 5-8 negyedéves időhorizontján közelebb kerültünk-e az inflációs cél eléréséhez vagy sem. E téren a helyzet változatlan. Az infláció novemberben 7 százalék fölött tetőzik, azonban az apadás lassú folyamat, és az éves árindex várhatóan csak 2022 utolsó negyedévében tér vissza a toleranciasávba. A monetáris tanács egyértelmű üzenetet küldött: mindaddig folytatja a kamatemelési ciklusát, ameddig az inflációs kilátások nem alakulnak fenntartható módon a cél környezetében. Le fogjuk győzni az inflációt, bármilyen hosszú út is áll még előttünk. Ezen az úton az egyhetes betéti ráta alakításával annyi kamatlépést hozunk előre, amennyi szükséges. Minden lépésünk, amit az egyhetes betéti rátával teszünk, tartósan beépül a kamatemelési ciklusunkba is. Az egyhetes betéti kamatunk felső határát a mindenkori kamatfolyosónk felső széle jelenti. Amint kiérünk ebből a turbulens időszakból, az alapkamat szintje ismét összeér az egyhetes betéti rátával.

Akkor mostantól már heti kamatemelésekre kell felkészülnünk?

Nem fogunk minden héten emelni. Azt azonban mindenki biztosra veheti, hogy amikor helyzet lesz, akkor az MNB a kellő erővel fog fellépni annak kezelésében.

Egyesek szerint az egész elkerülhető lett volna, ha szeptemberben nem vált a jegybank a korábbi 30 bázispontos kamatemelési ütemről 15 bázispontosra.

Ez képtelenség. A monetáris politikában a döntéseket mindig az aktuálisan elérhető információk alapján kell meghozni. A 2010-es évtizedben az energiahordozók világpiaci ára negyedévente átlagosan 0,5-1,5 százalékkal emelkedett. Az elmúlt három hónapban heti(!) átlagban ennek a többszörösével nőttek az árak. Egy teljesen új közegbe léptünk. Szeptemberben a piaci várakozások általánosan azt mutatták, hogy 2022-ben az éves infláció 3,6 százalékra csökken, míg az alapkamat az év végére 2,1 százalékra emelkedik. A külső környezet azóta teljesen megváltozott. Novemberben az alapkamat elérte a 2,1 százalékot, miközben az egyhetes betéti ráta már 3,1 százalékon állt. Mindig az aktuálisan elérhető adatok alapján kell a legjobb döntést meghozni. Ha a meglévő stratégiához képest váltani kell, akkor pedig gyorsan kell változtatni. Ezt tettük.

A jövő évi inflációs várakozásokat sorra emelik a jegybankok, az MNB milyen kilátásokkal számol?

2021. után, 2022-ben is várhatóan 5 százalék közelében alakul majd az infláció. Az inflációs adatokat kettősség alakítja majd. A novemberi tetőzést követően a pénzromlás fokozatosan süllyedni kezd, azonban a maginfláció még legalább 2022 közepéig emelkedik. Ezért is kell az óvatos, kiszámítható monetáris politika. Az inflációs mutató csökkenését kezdetben leginkább bázishatások határozzák meg, miközben a maginfláció esetében az iparcikkek, a feldolgozott élelmiszerek és a szolgáltatások egyre szélesebb körében jelenik majd meg a költségek áthárítása. Várhatóan 2022 második felétől kezd az inflációs nyomás általánosan mérséklődni, érezhető javulást okozva a statisztikákban is.

A kamatfolyosó kiszélesítése, aszimmetrikussá tétele elegendő fegyver a rövid, illetve hosszú távú hatások kezeléséhez? Meddig emelkedhet a reálkamat?

Megfelelő monetáris politikai mozgástérrel garantálható a gyorsan változó közegből fakadó kockázatok hatékony kezelése. A kamatfolyosó kiszélesítése és aszimmetrikussá tétele szervesen kapcsolódik a monetáris politika új szakaszának stratégiájához: a kamatfolyosó felső tartománya 200 bázispont szélességűvé vált, megfelelő teret biztosítva a jegybank számára.

A következő hónapokban a reálkamat gyors emelkedése várható. Mind az emelkedő nominális kamatszint, mind a csökkenő infláció ebbe az irányba hat majd. 

A jelenlegi várakozások szerint a leggyorsabb emelkedés a reálkamatok terén a régióban hazánkban várható. Bizonyos, hogy a koronavírus-járvány előtti éveknél tartósan magasabb reálkamat-környezettel fogunk kikerülni a normalizációs folyamatból. 

Kritikusok szerint az egyhetes betéti ráta alkalmazásával nehezebben átláthatók lettek a jegybank szándékai.

Az egyhetes betéti ráta emelése a kamatemelési ciklusunk szerves része. Az alapkamat alakítása során a jegybankok kerülik a kamatok ide-oda „rángatását”. Ezt az elvet az egyhetes betét alakításánál is érvényesítjük. Az egyhetes betéti ráta egyirányú utcában mozog. A második hullám idején térítettük el első alkalommal az egyhetes betéti rátát az alapkamattól. Ugyanazokat az elveket használjuk ezúttal is, mint akkor. Ez egy rendkívüli időszak. Biztos vagyok benne, hogy néhány hét alatt mindenki pontosan érteni fogja a rendszert.

A következő fontos mérföldkő a decemberi kamatdöntő ülésük lesz, amikor az MNB a legfrissebb negyedéves prognózisait is bemutatja. Mire számíthatunk?

Nyilvánvaló, hogy folytatódik az alapkamat-emelési ciklus. Az emelés mértéke meghatározza majd, hogy az egyhetes betéti ráta esetében legalább mekkora kamatemelésnek kell bekövetkeznie a következő hetekben. 

Emellett részletesen áttekintjük az eszközvásárlási programjainkat. A megváltozott környezethez e téren is alkalmazkodnunk kell. Az eszköztárunk minden elemének az infláció elleni harcot kell támogatnia. Felgyorsítjuk a válságkezelő programjaink kivezetését, csak a pontos ütem a kérdés.

Az állampapírpiaci hozamgörbe és a forint swapgörbe alapján a piac nagyjából 4,5 százalékra teszi a ciklus végi kamatplafont. Mennyire reális ez a várakozás?

Régiónk – a tartós infláció veszélyeit helyesen felismerve – épp a gyors kamatemelések fázisában van. A feltörekvő piacokon látott erős szembeszél alapján ez indokolt is. 2022-ben már a horizontra kell tenni – elsősorban a Fed döntései alapján – a külső kamatkörnyezet megváltozásának esélyét is. Ezért is kell egy hosszú kamatemelési ciklusra készülni. Messze még az út vége. Egy ilyen gyorsan változó közegben korai a ciklus végeként konkrét kamatszinteket azonosítani.

Az egyre szigorodó monetáris feltételek nem jelentenek majd féket a gazdasági növekedésre?

A magyar gazdaság növekedési képessége erős. Hagyományosan létezik átváltás az infláció és a gazdasági növekedés között. Most azonban teljesen abnormális a helyzet. A gazdasági növekedésre a legnagyobb veszélyt épp az infláció jelenti. Érdemes felidézni, hogy a 70-es évek inflációs csúcsait a gazdaságok lassulása, sőt visszaesése követte. A monetáris politika feladata, hogy minden követ megmozgatva minden transzmissziós csatornán keresztül fellépjen a tartósan magas infláció kockázataival szemben. A következő negyedévekben a világpiaci környezet (csiphiány, energiaválság stb.) visszafogja majd a magyar gazdaságot, de épp ebben az időszakban lép be a költségvetés erős élénkítő impulzusokkal. Az MNB feladata, hogy a célkeresztben most egyedül az infláció megfékezését tartsa. E téren nem lehet pardon.