Rosszra fordulhat az adósság elinflálása

Ha ezt a receptet meg akarjuk érteni, akkor először a diagnózist kell világosan látnunk. Mint arra Carmen Reinhart és Kenneth Rogoff rámutatott, a kilábalási folyamat fölöttébb vontatott és a hagyományos makrogazdasági ösztönzőkkel szemben erősen ellenálló, ha az egy olyan válságot követ, amelyet a túlzott tőkeáttétel okozott. Az adósságba nyakig merült háztartások nem tudnak költeni, a túlzott forrásáttétellel működtetett bankok nem tudnak hitelezni, az eladósodott kormányok nem tudnak gazdaságot élénkíteni.

Ebből adódik az ajánlás: miért ne élénkíthetnénk egy ideig inflációval? Ez meglepné a kötvénypiaci befektetőket, akik a múltban alacsony kamatra és hosszú távra kölcsönöztek pénzt, csökkentené az adósságok reálértékét és újraindítaná a növekedést.

Első ránézésre a dolog vonzónak látszik, közelebbről megvizsgálva azonban aggasztó jelek vehetők ki. Kezdjük rögtön azzal a kérdéssel, hogy az alacsony kamatokkal jellemezhető környezetben vajon tudnak-e gyorsabb áremelkedést gerjeszteni azok a jegybankok, amelyek az inflációellenes küzdelemben évtizedeken keresztül építették fel és tartották fenn hitelességüket. Japán megpróbálta és elbukta a dolgot, mert a kereskedelmi bankok túlzott mértékű tartalékolásba kezdtek, amikor a központi bank forrásokat szabadított fel a kötvényvásárlásai révén.

Annak talán lehetne némi eredménye, ha egy jegybank magasabb inflációs célt jelölne meg, és ennek eléréséig nagy tételekben vásárolna értékpapírokat, frissen teremtett pénz kibocsátásával. Ennek azonban olyan káros mellékhatása lenne, hogy az inflációs cél mint fogalom elveszítené a jelentőségét, amint kiderül róla, hogy könnyen változtatható. A jegybanknak ráadásul gyorsan kellene tekintélyes mértékű inflációt produkálnia, ha a reáladósság-állományt rövid időn belül kellene leapasztani. A lassú infláció – főleg, ha azt maga a központi bank előre jelzi – korlátozott hatással járna. Ha viszont sikerülne jelentősebb inflációt kiváltani, akkor azt nehezebb lenne korlátok között tartani, főleg akkor, ha a központi bank eközben elveszítené a hitelességét.

Fontoljuk meg azt is, hogy az inflációs kúra vajon tényleg úgy működne-e, mint ahogy azt hirdetik. Az árszint emelkedése keveset tenne a változó kamatozású tartozásokkal terhelt adósokért vagy a viszonylag rövid lejáratú tartozásokat cipelő bankokért. Maga az amerikai szövetségi kormány – a maga átlagosan négyéves lejáratú tartozásaival – sem nyerhetne sokat egy meglepetésszerű inflációs hullámon, hacsak ennek mértéke nem lenne tetemes. Az állam kötelezettségeinek többségét az ottani állami alapnyugdíj, illetve az egészségbiztosítás teszi ki, amelyet amúgy sem lehet elinflálni. A magasabb infláció hatásai azon háztartások számára is bizonytalanok lennének, amelyek hosszú távra szólóan adósodtak el. Rajtuk csak az segítene, ha a nominális elkölthető jövedelmeik növekednének az adósságszolgálati terheikhez viszonyítva.

Tekintettel azonban a nagyarányú munkanélküliségre, a nominális bérek növekedése várhatóan nyomott marad, egy pénzügyi zavarokkal küszködő átlagos háztartás elkölthető jövedelmeit emellett az emelkedő élelmiszer- és energiaárak is megcsapolják.

Az adósok számára bármely, váratlan pénzeső csak másnak a vagyonából származhat. Az infláció nyilván sokkal rosszabb helyzetbe hozná a hitelezőket. De kik is azok? Egyesek közülük nagyon gazdagok, de tartoznak ide nyugdíjasok is, akiket elriasztottak a részvénypiacok, és ezért kötvényekbe tették a pénzüket. Idesorolhatnánk még bankokat, amelyeket fel kellene tőkésíteni, a máris veszteséges állami nyugdíjalapokat, továbbá biztosítási cégeket, amelyek a kifizetések megtagadására kényszerülnének.

A minden világok legjobbikában a hatalmas tartalékokkal rendelkező külföldiek lennének azok, amelyek/akik a legnagyobb veszteségek elkönyvelésére kényszerülnének. Ezekre a befektetőkre azonban óriási szükség lenne a jövőbeni deficitek finanszírozásánál. Emiatt a jegybankoknak nagyon hamar vissza kellene nyerniük az inflációellenes küzdelemben korábban fenntartott hitelességüket, ha előzőleg a befektetőket kitették egy büntető hatású inflációs hullámnak. Egy ilyen, ideális világban a befektetőknek sokkal bizakodóbbnak kellene lenniük, mint amilyenek a jelenlegi viszonyok közepette.

Mindez nem jelenti azt, hogy semmit sem tehetnénk az adósságproblémákkal szemben. A XIX. században az USA visszatérően megtapasztalt adósságválságokat, később ugyanez történt a nagy válság idején. A válasz akkor a célzott és gyorsított tartozásenyhítés volt, gyakorta egy új vagy ideiglenes csődtörvény bevezetésével, amely előirányozta a tartozások korlátozott mértékű leírását.

Ebben a szellemben fogant két egyetemi professzor – Eric Posner és Luigi Zingales – javaslata a jelzálogtartozások újratárgyalásának megkönnyítésére. Az eljárás lehetővé tenné, hogy a súlyosan eladósodott lakástulajdonosok a jelzálogtartozás összegéből leírják az adott övezetben szokásos, a hitel folyósításától számított értékvesztést. Cserébe viszont a hitelező részesülhetne az adott ingatlan későbbi felértékelődéséből. A kérelmet egy csődbíró ítélné meg, annak fényében, hogy szavatolva látja-e csökkentett törlesztőrészleteknek fizetését az adós részéről.

Hasonló receptek – mint amilyen például az inflációs lökéshullám beiktatása – azért nyertek teret, mert a gazdasági stagnálás kezelésére szolgáló, nyilvánvalónak látszó megoldásokat kipróbálták, és azok eredménytelenek maradtak. Amint azonban a javaslatok egyre innovatívabbá, sőt egzotikussá válnak, gondosan meg kell vizsgálni őket, hogy az alkalmazásuk nyomán vajon nem fordulnának-e rosszabbra a dolgok.