Egy tőzsdétől idegen üzlettípus

Fejlettsége, mérete és tradíciói alapján vitathatatlanul az Egyesült Államokra tekint példaként a világ értékpapír-kereskedelme, az ott végbemenő változások közvetlenül vagy közvetve minden tőkepiacon éreztetik hatásukat, és így más térségek fejlődésének előképeként is szolgál az amerikai példa. Ott a nagy világválságot követően fogalmazták meg az értékpapír-kereskedelem alapelveit, az 1933-as értékpapírtörvényben. Ez a dokumentum is már alapot szolgáltatott ahhoz, hogy a tőzsdei kereskedésből ki lehessen zárni az olyan ügyleteket, amelyeknél a tulajdonjog valójában nem cserél gazdát. A több mint félmillió bejegyzett amerikai bróker ezen tranzakciókat "wash trading"-ként említi, és mindent megtesz, hogy elkerülje a tőkepiaci felügyelet (SEC) vagy az önszabályozó szerepet betöltő brókerszövetség (NASD) ilyen irányú gyanúját.

Az amerikai szabályozás ugyanis meglehetősen tisztán fogalmaz a kérdésben, s tőzsdeidegennek tekint minden olyan ügyletet, amely előzetes megbeszélés (ún. pre-arranged trade) nyomán, egymással tulajdoni vagy érdekközösségben lévő felek között köttetik (affiliated trading), és az ügylet bármilyen oknál fogva utóbb mégis bekerül a tőzsdei forgalomba. Ezen tilalom mögötti érv meglehetősen tiszta. Ha ugyanis a felek előzetes megegyezése áll a háttérben, az egyrészt gátolja a piaci ár természetes alakulását, másrészt pedig valótlan tőzsdei forgalomemelkedéshez vezet. Mindkét esetben a többi befektető, tőzsdei szereplő védelme szolgáltatja az indokot a tilalomhoz, ők ugyanis joggal indulhatnak ki a tőzsdei kereskedési adatok követésekor abból, hogy az ott született ügyletek mind független eladók és vevők eladási, illetve vételi ajánlatainak kereskedési algoritmus általi összepárosításából származnak, a piac önszabályozó ereje érvényesül meszszemenőkig. Ezt a gondolatmenetet pedig könnyen továbbvihetjük abba az irányba, hogyha a reális piaci mozgástól eltérő elemek jelennek, illetve jelenhetnek meg a tőzsdei rendszerben, akkor a tőzsdei árak befolyásolhatóvá válnak. Ön-, illetve átkötések például képesek átsúlyozni az átlagárat, képesek az árat önmagukban eltolni, sőt képesek árfolyam-emelkedési és zuhanási legendákat elindítani és életben tartani.

A fenti gondolatmenetet a fejlett nyugat-európai tőkepiacok többsége már magáévá tette, és ez irányban változtatott több, uniós csatlakozás előtt álló ország is. Magyarországon azonban rendszeresen, sőt szinte folyamatosan lehet tapasztalni megbízói szintű önkötéseket. Ezen tranzakciók mögött megannyi egyszerű, egyszerűnek tűnő, vagy éppen igen kacifántos magyarázat húzódik meg. Tipikus példa a gazdasági társaságokról szóló törvény azon rendelkezése, amely a saját részvény tartásának idejét egy évben maximalizálja. Ennek kikerülésére a 12 hónap vége felé járva a cégek gyakran a tőzsdei átkötés, azaz a papír formai eladása és újbóli megvétele mellett döntenek. Önkötéseket generálhatnak a cégek belső készletértékelési szabályzatai is, ha ugyanis egy alacsony áron a portfólióba került elem piaci értéke megemelkedik egy átkötéssel, ez az árfolyamtöbblet realizálható, a befektetés így ugyan sikeresen zárulhat, de nem szabad megfeledkezni arról, hogy a pozíció gyakorlatilag tovább él.

A piaci érték emelkedésénél említhető a befektetési alapok azon hazai szabályozása, amely szerint egy konkrét portfólió-elem súlya nem emelkedhet 10 százalék fölé, amennyiben ez megtörténik, úgy egy értékbeli és időbeni türelmi szakasz után eladásnak kell következnie. Ha azonban az alapkezelő továbbra is bízik az instrumentumban, akkor könnyen előfordulhat, hogy ismételten egy átkötés tanúi leszünk, amelyben az adott portfólióelem többlete valamely kapcsolt másik portfólióba kerül át. Megbízói szintű önkötéseket és tőzsdei átkötéseket "adóoptimalizációs" célzattal is láthatunk, amely mögött egyértelműen jövedelemtranszfer, osztalékmegkerülés látható.

Az önkötés fogalma azonban nem csak piaci értelemben kezdhető ki, jogszabályi alapjai is megkérdőjelezhetőek. A polgári törvénykönyv ugyanis kimondja, hogy a "színlelt szerződés semmis", így joghatás sem fűződik hozzá, sőt semmisnek mondható "a lehetetlen szolgáltatásra irányuló szerződés" is. Ha pedig az "önmagammal való szerződés, azaz az önmagammal szembeni kötelezettségvállalás és jogszerzés" esetét vizsgáljuk, bizony közel járunk a lehetetlenség, illetve a színleltség fogalmi köreihez.

Ellenérvként ugyanakkor felhozható, hogy a szerződés szabadsága alapelv, és az egyidejű, ellenirányú tőzsdei megbízásoknak igenis lehetnek racionális okai. Így például egy magyar tőzsdén külföldi ügyfeleinek megbízását saját nevében teljesítő cég esetén elképzelhető, hogy egyidejűleg eltérő ügyfélmegbízásokat visz be brókercégén keresztül a rendszerbe, amely így nagy valószínűséggel párosítódik. De ha még egyetlen személyről is van szó, akkor is felvethető, hogy bizonyos tekintetben az egyénen belül megtalálható ez eladási szándék (jogszabályi megfelelés, jövedelemtranszfer) és a vételi szándék is (a pozíció tartása hosszú távon, hozamvárakozások), sőt a tőzsdei kereskedési rendszer jellegéből adódóan megvan annak is a lehetősége, hogy az ilyen párban bevitt ajánlatokra egy külső szereplő akarva-akaratlanul lecsapjon. A kétféle ellenirányú akarat egy személyen belül tehát valódi ajánlatokként is felfogható.

Mindezekkel együtt tény, hogy az ön- és átkötések piacidegennek tekinthetők és alkalmasak az ármanipulációra, a kérdés tehát uniós, országos vagy önszabályozói szinten, de rendezésre vár.