Bizonytalan biztosítékkal fedezett értékpapírok

A jelzáloggal fedezett értékpapírokból (MBS – Mortgage Backed Securities) és a belőlük generált, biztosítékokkal ellátott kötelezvényekből (CDO – Collateralized Debt Obligations) éveken keresztül százmilliárdos tételekben adtak el világszerte.

Ebből fedezték az amerikai megtakarítások hiányát, és finanszírozták az amerikai lakásépítési beruházásokat. Mára az ilyen értékpapírok kibocsátása lényegében eltűnt.

E piaci szegmens eltűnése – és vele együtt a lakástulajdonosoknak szánt banki hitelezés megszűnése – miatt ma a jelzáloghitelek 95 százalékát az állami intézményekként kezelt Fannie Mae, Freddie Mac és Ginnie Mae folyósítja. Amint hajdanában a biztosítékokkal ellátott értékpapírok biztosnak számítottak, úgy volt idő, amikor az ilyen mértékű állami szerepvállalással működtetett gazdaságokat „szocialistának” mondták.

A szóban forgó magánértékpapírokból sokat adtak el az olajtermelő országokban és Európában, főleg Németországban, Nagy-Britanniában, a Benelux államokban, Svájcban és Írországban. Óvakodott viszont ilyenek vásárlásától Kína és Japán. Az ilyen toxikus értékpapírok miatt az európai bankok masszív leírásokra kényszerültek. A Nemzetközi Valutaalap szerint 2010 végéig a nyugat-európai hitelintézetek válság előtti saját tőkéjének több mint a fele, azaz 1600 milliárd dollár megy veszendőbe, a veszteségek oroszlánrésze pedig amerikai eredetű. Ez az Európából Amerikába irányuló transzfer ahhoz fogható, amelyet az USA a háborúra Irakban (750 milliárd dollár) és Afganisztánban (300 milliárd dollár) együttesen költött.

Az amerikaiak most a szokásos „caveat emptor” formulával védekeznek: az európaiaknak tudniuk kellett volna, milyen kockázatosak az általuk megvett értékpapírok. Ez utóbbiakra az amerikai hitelminősítők AAA besorolást adtak, tehát olyat, mint az államkötvényekre. Jelenleg azonban már alig egyharmadát érik a névértéküknek. Az európaiak tehát megbíztak egy rendszerben, amely megbízhatatlan volt.

Tíz évvel ezelőtt Ben Bernanke, a Fed jelenlegi elnöke azzal érvelt, hogy a külföldiek azért veszik az amerikai értékpapírokat, mert bíznak az ottani pénzügyi felügyeleti rendszerben, és részesedni akarnak az ottani gazdasági dinamizmus áldásaiból. Ma már tudjuk, hogy ez propaganda volt a tőkebeáramlás és az amerikai életstílus fenntartása végett. A propaganda sikeresnek bizonyult: az USA még 2008-ban is 808 milliárd dollárnyi nettó tőkebevitelt ért el. Előzetes statisztikák szerint ez 2009-ben a felére esett.

Az Egyesült Államok éveken át sokkal többet keresett a külföldi befektetésein, mint amennyit külföldieknek fizetett az amerikai eszközök után. Erre az egyik magyarázat az, hogy az amerikai befektetési bankárok jobb döntéseket hoztak. Van egy másik feltételezés is: az amerikai hitelminősítők segítettek becsapni a világot, és tripla A minősítést adtak az ottani ügyfeleiknek, míg a külföldi hitelfelvevőket agresszíven leminősítették. Ennek révén az amerikai bankok alacsony hozamokat tudtak kínálni a külföldi befektetőknek, miközben magas kamatok fizetésére kényszerítették a külföldi hitelfelvevőket.

Tény, a besorolások a nevetségességig torznak bizonyultak. Miközben az európai cégek az utóbbi évek során átlagosan csak tripla B minősítést kaptak, addig az MBS-alapú CDO-papíroknak játszva kijárt a tripla A besorolás. Az amerikai NBER kutatóintézet szerint a CDO-papírok 70 százaléka úgy kapott tripla A minősítést, hogy a megkonstruálásuk alapjául szolgáló MBS-papírok átlagosan csak B+ kategóriájúak voltak. Az eljárás így olyan volt, mint az alkímia, amely ólomból akart aranyat előállítani.

A jelzáloggal fedezett amerikai papírokkal az a fő probléma, hogy behajthatatlanok: a CDO olyan követelést jelent, amelynek révén csak további követelések láncolatán keresztül lehet eljutni az amerikai lakástulajdonoshoz. A követeléseket átcsomagoló pénzügyi intézmények láncolatában senki sem tehető felelőssé, mint ahogy az eredeti jelzálogot szervező bróker sem. Az eredeti hitelt felvevő lakástulajdonossal szemben sem lehet fellépni, mert ő csak az erősen megcsappant értékű ingatlanért perelhető, és legfeljebb visszaadja a kulcsot. Legalább hárommillió lakást veszített el így a tulajdonosa, emiatt az MBS- és a CDO-papírok üres követeléssé váltak.

Az USA-nak újra fel kell találnia az egész jelzálog-hitelezés rendszerét, ha ki akar kerülni a mostani csapdából. Egy minimális reformként köteleznie kellene a bankokat, hogy az általuk képzett értékpapírok egy hányadát őrizzék meg a mérlegeikben, ezzel szigorítva a hitelezési normáikat. Ennél is hatásosabb lehetne az európai út választása: meg kell szabadulni a behajthatatlan követelések rendszerétől, helyettük a bankok által szavatolt ígérvényeket kellene előírni, mint amilyen a német jogrendben a Pfandbrief néven ismert adósságlevél. Ha ezt nem törlesztik, akkor bíróság elé lehet citálni a kibocsátó bankot, ha pedig ez utóbbi csődbe menne, akkor közvetlenül a lakástulajdonos ellen lehet fordulni. A Pfandbrief használatát 1769-ben Nagy Frigyes porosz uralkodó vezette be, azóta egyetlen darab sem maradt törlesztés nélkül. Ellentétben az utóbbi években Amerikából ide öntött pénzügyi szeméttel, a banki felelősséggel fedezett értékpapírok valóban méltóak a „security” névre.