Eurózóna - Pénznyomtatás, vagy szétesés?

Egyfelől érthető, hogy Görögországot nem volt hajlandó kimenteni az euróövezet központi bankja, hiszen a hellének csaltak a büdzsével, hamis adatokat szolgáltattak, és nem vágták vissza drasztikusan a költségvetési hiányukat. Ugyanakkor a jegybankárok tudhatták, az euró bevezetése óta az átlagnak (Németországnak) megfelelő monetáris politika miatt hitelbuborék alakult ki Görögországban.

Kevéssé magyarázható az, hogy Írország és Portugália kötvényhozamait is hagyta elszállni a központi bank. Vitathatatlan, hogy a fiskális politikai döntéshozók óriási szerepet játszottak az adósságválság kialakulásában, azonban az EKB valamiért mégis belenyúlt a hozamszintekbe, és megpróbálta csökkenteni azokat. A Bundesbank döntéshozóinak erőteljes nyomására azonban csupán néha-néha nézett be a kötvénypiacokra a jegybank. Végül a piac célkeresztjébe kerülő egyetlen országot sem mentett meg az EKB. Az ad-hoc kötvényvásárlás csak ideig-óráig segíthette a piacot.

De mennyiségi monetáris stimulus nélkül, fiskális megszorítások közepette szinte lehetetlen kitörni az adósságválságból. Belátható, folyamatosan emelkedő hozamszintekkel az adósság refinanszírozása megborítja a költségvetést, ebből fakadóan a kényszerűen újabb megszorítások miatt lassul a növekedés (illetve mélyül a recesszió adott esetben). Az euróövezet egyik legnagyobb gazdaságánál ez pedig már kulcskérdés a zóna egészének kilábalása szempontjából. Főleg, ha az olaszoknál nem is áll meg a dominóeffektus.

A németek szerint az EKB hitelességét erodálja a kötvényvásárlás, hiszen megszegi a jegybank statútumának 21. cikkelyét, miszerint nem hitelezhet kormányoknak. Amely inkább szétveri a hitelességet, és nem csupán az EKB hitelességét, hanem az egész övezetét az nem más, mint az egymásnak folyamatosan ellentmondó kormányzati és intézményi nyilatkozatok, álláspontok.

Amennyiben azonban az EKB odaállt volna az ír, vagy a portugál kötvénypiac mögé, és megállítja a hozamok emelkedését (6 százalék alatt tartva), most a jegybanknak talán nem kellene a világ harmadik legnagyobb állampapírpiacát védenie. Ha a központi banknak lenne (lett volna) egy olyan kötvényvásárlási programja, amelyet a piac is hitelesnek tart, akkor talán megállíthatták volna a dominóhatást. Az előzmények tudatában azonban nem meglepő, hogy a piac egyáltalán nem hisz abban, hogy a jegybank odaáll Olaszország mögé. A piaci szereplők emlékeiben még frissen él, hogy az EKB kötvényvásárlásai nem akkora volumenűek, amelyek meg tudnának védeni egy országot, hiszen ma az írek, portugálok és a görögök is lélegeztetőgépen vannak.

Megfigyelhető, hogy a piaci szereplők célkeresztjébe egyszerre jobbára csak egy ország kerül. A dominók sorba dőlnek el. Lehet, hogy az EKB-nak nem lett volna olcsó mulatság az ír vagy a portugál mentés, de ebben az esetben Londonban valószínűleg most nem az euróövezet szétesésének valószínűségéről diskurálnának az elemzők. Hogy ez csupán eltolta volna a problémákat, vagy valós megoldást jelentett volna, azt nem lehet tudni pontosan, de nagyrészt a (fiskális és monetáris) döntéshozók elszántságán múlt volna. A dominóeffektust, vagyis a fertőzés tovaterjedését pedig valahol meg kell állítani. De olyan ez, mint egy járvány, minél később lépünk, annál több áldozattal jár.

Az EKB újdonsült elnöke, Mario Draghi már az első ülésen (amelyet elnökölt) meglepetést tudott okozni, és 25 bázisponttal 1,25 százalékra csökkentette az irányadó kamatot novemberben, amelyet az EKB tavasszal és nyáron megemelt. Draghi ezzel fordulatot hozott a monetáris politikába.

Ha az EKB hamarosan megjelenő előrejelzése alapesetben mély recessziót vizionálna, ennek kapcsán erőteljesen csökkenő inflációt, akkor érkezhetne is egy meredek, 100 bázispontos kamatcsökkentés. Ez talán nem lenne elég a bizalom helyreállásához, és lehet, hogy az EKB inkább a pénznyomtatás beindítását kezdi el. A (fedezetlen) kötvényvásárlással pedig mindenképpen 6 százalék alatti hozamot kellene az EKB-nak céloznia az olasz 10 éves kötvényekre.

A mennyiségi monetáris könnyítés tényleg nehezen lenne magyarázható, ugyanis deflációs veszélyekről valószínűleg még egyáltalán nem beszélhetnének recessziós környezet felvázolásával sem, azonban a 2 százalékos cél alullövése valamelyest hitető lenne.

A mennyiségi könnyítés inflációs hatása középtávon vitathatatlan. Nos, el kell dönteni, hogy ez a veszélyesebb, vagy egyes tagállamok esetleges kilépése, illetve borúlátóbb vélemények szerint a zóna szétesése. Persze önmagában a mennyiségi könnyítés nem elég. Fájdalmas reformok nélkül azonban sehogy sem menthető meg az euró – a jelenlegi formájában.