Barcza: euróra váltással olcsóbb a kínai hitel

Miért jüankötvényeket bocsátottunk ki újra, és miért nem euró-, dollár- vagy jenkötvények felé fordultunk?

A keleti nyitás egy fontos része a gazdaságpolitikának és az adósságkezelésnek is, ebbe beletartozik a kínai kötvénypiacon való megjelenés. Ez a kiépítési szakasz zajlik most. Tavaly a hongkongi piacon bocsátottunk ki, most pedig a belső piacra kaptunk engedélyt, ami azért fontos, mert a külső befektetők korábban nem bocsáthattak ki a belső piacon. A mi programunk hárommilliárd jüan, amelyből egymilliárdot használtunk fel most. A maradék keretet vélhetően két részletben célszerűbb kibocsátani, mert akkor 2018-ban és 2019 első felében is piacra tudunk lépni. Ez a piacépítés szempontjából jobb.

Ezzel Magyarország az elsők között van a kínai piacon.

Pandakötvényt Dél-Korea, Kanada és Lengyelország bocsátott ki eddig. Abban elsők vagyunk, hogy mind a két piacon van kötvényünk. Sokan úgy nézik ezt a kibocsátást, mint az euró- vagy dollárkötvénynél, hogy mennyi a hozamszint. De ebben az esetben a kínai–magyar kapcsolatok egészét kell tekinteni. A kötvénypiaci jelenlét közvetett módon hozzájárul új beruházásokhoz és befektetésekhez Magyarországon. A pandakötvény ad egy lökést, hogy újabb projektek valósuljanak meg. Egy euró- vagy dollárkötvény kibocsátásánál nehéz elképzelni, hogy az angolszász befektető csak azért növelné magyarországi beruházásait, mert a nyugati piacon adtunk el kötvényeket.

Azért a 4,85 százalékos hozam még így is magasnak tűnik.

A szám maga magas, magasabb, mint a forinthozamaink. A végleges költség azonban az euróra átváltott hozamszint, amely 0,7 százalék alatt van. Korábban, a kibocsátások alkalmával 3 százalék feletti hozamok voltak. Ehhez képest ez a valaha volt legalacsonyabb szint. A renminbihozam azért nem magas, mert az alapreferencia-hozamgörbe a Kínai Fejlesztési Bank hozamgörbéje – és furcsa módon nem az államé –, ehhez viszonyítják a kamatfelárat. Az előzetes jelzés alapján lehetett tippelni, hogy ez 80-85 bázispont körül lesz, és mivel a kínai fejlesztési banki hozam 4 százalék feletti, ezt sikerült is elérni.

A lengyelek is megjelentek a kínai piacon. Hozzájuk képest hogyan teljesítünk?

A lengyel kötvény hozama tavaly 4,82 százalék volt, ehhez képest mindössze 3 bázisponttal magasabb a miénk. Ez azt is jelenti, hogy az ázsiai piacokon a magyar gazdaságpolitika megítélése jobbnak számít, és kevésbé fontos, hogy az angolszász hitelminősítők milyen besorolást adnak. A lengyeleket 2-3 fokozattal jobbra minősítették az angolszász hitelminősítők, ezen a piacon gyakorlatilag még sincs különbség a hozamban. Az ázsiai befektetők ugyanolyan jóra értékelik a hitelképességünket. A kínai hitelminősítő A szintet adott nekünk a devizakötvényekre – ami fura, mert ez a Moody’s és egy kínai vállalat közös cége –, miközben az angolszász Moody’s Baa1-et, ami több szinttel alacsonyabb.

Hogy lesz a 4,85 százalékból 0,7?

Megkapjuk az egymilliárd renminbit, és tudjuk azt, hogy egy, két, illetve három év múlva 4,85 százalékos hozamot kell visszaadnunk. A most kapott renminbit kevesebb mint 130 millió euróra váltottuk, és arra is szerződést kötöttünk, hogy ezt az összeget megvásároljuk majd egy, illetve két év múlva, amikor euróról renminbire váltjuk. Így rögzítjük, hogy mennyi eurót fogunk adni, hogy a renminbiösszeget megkapjuk. Mindezt egy szerződés keretében (ezt hívják swapügyletnek), a 4,85 egységnyi renminbikamathoz most 0,7 alatti euró kellett. Utóbbi tehát a valós költségünk.

Ez valóban a legalacsonyabb hozam a korábbi kibocsátásokhoz képest. De ha most kimennénk az eurókötvény-piacra, akkor mi történne? A másodpiaci forgalmak és a piaci környezet szerint történelmi mélypont lenne az euróhozam.

Való igaz, hogy a másodpiacon ennél alacsonyabb hozamszintet látunk a 2020-ban lejáró eurókötvényeinkre. De itt van egy olyan szűkösség, hogy már csak három darab eurókötvényünk van a piacon, nem szívesen szabadulnak meg a befektetők tőlük, illikvid a piac. Valamekkora felárat kellene fizetni ehhez képest. A bankok most egy jövőben kibocsátandó, ötéves kötvényt valamivel 1 százalék alá áraznának, 0,8–1 százalék közé, egy tízévest pedig 1,7–2 százalék közé. Ha ehhez viszonyítjuk, nem rossz a renminbihozam. De fontos kiemelni, a kibocsátás célja elsősorban nem az, hogy minél olcsóbb forráshoz jussunk, persze ez is szempont, hanem az, hogy piacot építsünk. Most már alacsonyabb volt a hozam, mint a tavalyi hongkongi kibocsátásunkkor, vagyis egyre inkább kezdik megismerni Magyarországot.

A következő években főként a kínai piacot cé­lozzuk meg, és onnan vonjuk be a forrásokat?

A stratégiánk része, hogy a devizaarány csökkenjen az adósságon belül. Már 25 százalék alá mentünk, és az idei év végére történelmi, 44 éves mélypontra süllyedhet a devizaarány. Emellett a keleti nyitás programjának megfelelően 2019-ig folytathatjuk a meglévő engedélyek alapján, de ott van lehetőségként a japán szamurájkötvények megújítása, ami most októberben jár le. Euró- vagy dollárkötvényt is bármikor kibocsáthatunk. Jó érzés, hogy nálunk kopogtatnak a befektetők és a bankok, hogy bocsássunk ki kötvényt, nem nekünk kell a piac után menni. A döntés széles körű adósságkezelési stratégia része, mi javaslatokat teszünk az asztalra, a kormány dönt.

Az eurókötvények most alacsony hozam mellett forognak, és amíg az EKB eszközvásárlási programja tart, alacsonyak lesznek, vagyis megérné most kibocsátani, és nem akkor, amikor már szigorúbbak lesznek a monetáris kondíciók.

Ha csak ezt nézzünk, akkor igen. De ha csak ezért bocsátunk ki eurókötvényt, az növeli az adósságot, vagyis túlfinanszírozzuk az államot, ennek pedig költsége van. A forintkötvénypiacok működése megint felülmúlta a várakozásokat mind a nagybani, mind a lakossági oldalon. A nagybani piacon a rövid lejáratú papírok eladását minimálisra csökkentettük, egyre inkább a hosszabb futamidőket célozzuk meg. A lakossági értékesítés annak ellenére is jól alakul, hogy csökkentettük a hozamot. Mindezek miatt nem volt szükség eurókötvények kibocsátására.

A második fél évre mi a stratégia? A nagybani piac és a lakossági eladások fedezhetik a szükséges forrást?

Az alapvető irány, hogy a költségvetés forintban mért hiánya – amely alacsonyabb, mint a korábbi években – és a forintban mért nominális adósságnövekedés ne járjon a külső adósság emelkedésével. Ezért hoztuk létre a lakossági piacot. Ha ez az értékesítés összhangban van a költségvetési hiánnyal, akkor az adósság forintban mért növekedése nem jár együtt a külföldi adósság emelkedésével. A kormányzat ezzel igyekszik a külső eladósodást és a külső sérülékenységet csökkenteni. Mostanra a régiós országokénál alacsonyabb lett a devizaarány, pedig 2010 előtt még az adósság fele ebben volt.

A kínai piacra lépés a több lábon állás stratégiája miatt született. Nekem azonban úgy tűnik, hogy egyre inkább csak ezen a lábon állunk, ugyanis kifutnak a jenkötvények, több éve nem adtunk el eurókötvényt, vagyis a hagyományos lábainkat elkezdtük leépíteni.

Ez tudatos választás volt, hiszen az adósság jó részét forintosítottuk, kevesebb az igény devizakötvényekre, az elmúlt években nem is kellett kibocsátani. Annál olcsóbb a devizakötvények kibocsátása, minél kevesebbet adunk el és minél kevesebb az állomány. Csehország tudna a legolcsóbban eladni a régióban, de nem teszi, hanem marad a belső piacon. Mióta lecsökkent a hazai állomány, egyre szívesebben vennék meg a mi kötvényeinket is. A következő években a lejáró devizaadósság két–három milliárd euró között mozog, és ha ezen a sávon belül marad a kibocsátás, akkor tovább tudjuk csökkenteni a deviza arányát. Erre azonban számos változat lehetséges.