Nincs IMF védőhálónk - Veszélybe kerülhet a fizetőképességünk

Napjainkban a magyar állam nemzetközi pénzügyi helyzetét sajátos kettősség jellemzi. Egyfelől, az államadósság-törlesztési kockázat biztosítási tranzakcióinak az ára (az 5 éves lejáratú államkötvény CDS-felára) 500 bázispont fölé – utoljára 2009 áprilisában látott szintre – emelkedett. Ezzel a piac jóval több mint negyednyi valószínűséget tulajdonít a Magyar Államkincstár fizetésképtelenné válásának. Így a CMS Datastream az általa megfigyelt 90 ország közül a kilencedik legkockázatosabbnak talált bennünket. Másfelől, évtizedes csúcsot ért el az államadósság (2008 végétől egy évig csökkenő) külföldi finanszírozása. 2009 októberében a nyilvános kibocsátású állami értékpapírok külföldi tulajdonban lévő hányada 46 százalék volt, de idén júliusra már 59 százalékra (közel 15 ezer milliárd forintra, azaz 51 milliárd euróra) emelkedett.

Sokan nem értik: hogy férhet össze ez a két dolog egymással? Miért veszik a külföldi intézmények a mi kockázatosnak tartott állampapírjainkat? Nos, azért, mert a jó adós országokban most nagyon alacsonyak az elérhető hozamok. Szélsőséges példa, a sok befektető által nagy mennyiségben tartott amerikai kincstári kötvény, amelyből a 3 éves lejáratú a szeptember végi adat szerint évi 0,43 százalékot fial, tizedannyit, mint három évvel korábban. Ilyen időkben a nagy befektetési alapok és más intézmények vezetői szeretnek egy-egy sokkal jobb hozamért veszélyesebb vizekre hajózni. Azonban az ilyen vizeken állandó készültségben vannak; ha kedvezőtlen jelet vélnek látni, akkor mindjárt menekülnek. És ha egy elmegy, többnyire követi a többi is. Ez a „hirtelen leállás” jelensége, amellyel a kölcsönszerzés lehetetlenné válik. Ezt tapasztaltuk meg 2008 októberében, amikor a Nemzetközi Valutaalap (IMF), az Európai Unió és a Világbank hitele mentett meg bennünket a fizetésképtelenségtől.

Lesz-e újabb hirtelen leállás egy esetleges görög államcsőd vagy más esemény hatására? Jobb félni, mint megijedni – így gondolják például a lengyelek. Kormányuk intézkedett arról, hogy a 2009 májusában az IMF-től két évre kapott 30 milliárd dolláros rugalmas hitelkeretet, amelyből egyébként egy centet sem használt föl, újabb két évre meghosszabbítsák neki. Egy ilyen „passzív” tartalék nemcsak arra jó, hogy hirtelen leállás esetén biztosítja a finanszírozás folyamatosságát. Ugyanis az ilyen tartalék rendelkezésre állása kevésbé ijedőssé teszi a hitelezőket, és mérsékli a hajlamukat a hirtelen leállásra.

A lengyel államot nálunk öszszehasonlíthatatlanul kevésbé kockázatos adósnak ítélik. Eladósodottsága kisebb (az Európai Bizottság szerint nálunk 2011 végén a GDP 75, náluk az 55 százaléka lesz az államadósság), és a magánadósságok devizában nominált hányada is kevésbé aggasztó mértékű Lengyelországban (az Európai Újjáépítési és Fejlesztési Bank szerint nálunk a GDP 35, náluk 17 százalékának felel meg). Így náluk a fönti magyar adattal összehasonlítható CDS-felár csak 280 bázispont, alig több mint a fele a miénknek. Így persze olcsóbb az adósságfinanszírozásuk is: a 10 éves lengyel államkötvény hozama a magyarénál több mint két százalékponttal alacsonyabb, ez hatalmas különbség (lásd www.tradinngeconomics.com). Emellett fontos észrevennünk leszakadásunk tendenciáját: Lengyelországot csökkenő kockázatú adósnak tekintik, bennünket inkább növekvő kockázatúnak. A kérdéses lengyel államkötvényhozam már az elmúlt évben is alacsonyabb volt – a magyar pedig most is magasabb –, mint a válság előtt, 2007-ben volt.

Holott azóta Lengyelországban kevésbé lassult az infláció, nagyobb mértékben nőtt az államadósság, és ma is magasabb a költségvetés hiánya, mint nálunk. Mondhatnánk: Lengyelországot furcsamód nem érinti károsan az euróövezet válsága, amellyel kormányunk a mi bajainkat magyarázni próbálja.

Kockázatosabb és növekvő kockázatú adósokként mi erősebben rászorulnánk tartalékaink növelésére, mint a lengyelek. Erősebben rászorulnánk még amiatt is, hogy az elmúlt év fosztogatásával (a magánnyugdíjalapok államosításával, a más országokban tervezettet vagy bevezetettet nagyságrendileg meghaladó terhet jelentő bankadóval, a deviza-jelzáloghitelek bankok kárára megvalósuló, csökkentett összegű végtörlesztésével) súlyosan meggyöngült a pénzügyi közvetítés belföldi intézményrendszere. Ez a rendszer így már nagyon kevéssé lesz alkalmas arra, hogy fölszívja a külföldi kereslet akár csekély mértékű megtorpanása esetén a piacra kerülő és arra nyomást gyakorolni képes állampapírokat. A szükséges növekedés helyett mégis csökkenni fognak a tartalékaink azzal, hogy az említett, három intézménytől kapott hitelünk lejár. Adódik a következtetés: Lengyelországhoz hasonlóan nekünk is rugalmas hitelkeret-egyezményért kellene fordulnunk az IMF-hez.

Kormányunknak két érve lehet ez ellen. Egyrészt, egy ilyen lépés révén nemkívánatos ellentmondásba kerülne az IMF elleni „szabadságharc” korábban hangoztatott jelszavával. Ez a politikai természetű probléma itt nem témánk. Másrészt, a kormány ragaszkodhat „nem szokványos” gazdaságpolitikája eddig vitt vonalának további folytatásához, amely egyebek mellett a nyugdíjreform visszafordításában és a személyijövedelemadó-bevételek fedezetlen csökkentésében nyilvánult meg. Ebben az IMF nyilvánvalóan nem lesz partner. Azonban aggasztóan alakuló ország-kockázatunk nagyon határozottan arra mutat, hogy ez a gazdaságpolitika a magánhitelezők tetszését sem nyerte el. Más szóval: ez a gazdaságpolitika nemcsak a hirtelen leállás elleni (IMF-) biztonsági háló kifeszítését nehezíti, hanem a hirtelen leállás valószínűségét is növeli. Vajon vannak-e előnyei, amelyek ellensúlyozzák ezeket a hátrányait?

Soós Károly Attila-->