Megnyugtató elkötelezettség

Miközben az Egyesült Államokból egyre-másra érkeznek a pozitív hírek, az eurózónából érkező adatok nem túl bátorítóak. A múlt heti hangulatjelentések a szeptemberi szerény javulás után hidegzuhanyként hatottak. Az eurózóna feldolgozóipari beszerzési menedzser indexe a szeptemberi 1,5 pontos emelkedés után októberben 1,1 ponttal csökkent; Németországban az Ifo üzleti hangulatindexe zsinórban a hatodik hónapban csökkent októberben, és immár a hosszú távú átlag alatt jár. Franciaországban az INSEE kompozit hangulatindexe hároméves mélypontra süllyedt; az iparban különösen erőteljes volt a visszaesés.
Az Egyesült Államokban ugyanakkor úgy tűnik, hogy a feldolgozóipar lendületet vesz. Az ISM mutatója csak három hónapot töltött (a zsugorodást a bővüléstől elválasztó) 50 pont alatt, és a legalacsonyabb érték is 49,6 volt. Szeptemberben a mutató már 51,5-nél járt, az új megrendelések indexe volt az egyik húzóerő. Azóta a New York-i és a philadelphiai Fed mutatói és a Markit előzetes BMI-je is arról tanúskodott, hogy a bizalom nem tört meg.

A harmadik negyedéves, 2 százalékos évesített GDP-növekedés is kellemes meglepetést okozott, a gazdaság növekedésének üteme nem lassult, hanem gyorsult. Az ütem elég közel van a potenciális növekedéshez, és a gazdaság erősödéséről tanúskodik. A kockázatok nem múltak el, de meggyőződésünk szerint a szövetségi törvényhozásban sikerül megegyezni egy legföljebb a GDP 1 százalékára rúgó fiskális kiigazításról. Mivel döntően a fiskális szakadék réme táplálja az üzleti szférában tapasztalható aggodalmakat, ha ezt a problémát sikerül megoldani, az a beruházásoknak és a munkaerőpiacnak is lendületet adhat. A lakáspiac immár nem visszahúzó erő, a növekedési kilátások így érezhetően javultak.

Az eurózónában a belső kereslet növekedési kilátásai továbbra is borúsak, döntően a több országban egyszerre bejelentett megszorítások miatt. Európa „magországai” ezidáig rugalmasabbak voltak, de immár ők is kezdik érezni a feszültséget. Franciaországnak a munkanélküliség emelkedése közepette kell elérni a kitűzött fiskális célokat. Az elkölthető keresetek így három oldalról is nyomás alá kerülnek: a munkahelyek száma csökken, a bérek emelkedésének üteme lassul, az adók pedig nőnek. Bár az ország eddig elkerülte a zsugorodást, a legfrissebb adatok fényében úgy tűnik, a kegyelmi állapotnak vége szakadhat – hacsak a lakosság nem dönt úgy, hogy a megtakarításait felhasználva tartja szinten a fogyasztást. Németországban még mindig lehetnek forrásai a növekedésnek: a munkanélküliség történelmi mélyponton van, ami javíthatja a háztartások hangulatát és költekezési hajlandóságát.

A reménynek más forrásai is vannak. Az EKB nyári bejelentése nyomán a spanyol és az olasz hozamok lefelé indultak. Augusztus eleje és szeptember vége között a 10 éves spanyol kötvények hozama 142 bázisponttal, az ugyanilyen futamidejű olasz papíroké 165 bázisponttal csökkent, a német kötvények hozamától való eltérés pedig mindkét országban 280 bázisponttal zsugorodott.

A monetáris politika persze – ahogy azt a Fed elnöke előszeretettel hangsúlyozza – nem csodaszer. Ahhoz, hogy a kamatok tartósan alacsony szinten maradjanak, a spanyol kormánynak európai segítséget kell kérnie; erre szerintünk még az év vége előtt sor kerül. Az EKB csak ezután avatkozhat be a másodpiacon, előkészítve a terepet a nem rezidens privát befektetők piacra való visszatéréséhez, amiből feltehetően Olaszország is hasznot húz majd. A kötvényhozamok csökkenése több szempontból is pozitív hatást gyakorol: a kötvényhozamokhoz kötött kamatozású jelzáloghiteleket felvett háztartások terhei csökkennek; a bankok finanszírozási költségei mérséklődnek, aminek következtében nőhet a hitelek állománya; csökkenhet a beruházások költsége, a vállalatoknak így csak kisebb mértékben kell visszafogniuk kiadásaikat; kisebbek lesznek a kormányok kamatkiadásai is, ami enyhítheti a költségvetésekre nehezedő nyomást.

Az EKB-nak eközben nem szabad túlreagálnia az inflációt, amely az utóbbi időben – mindenekelőtt az alapanyagok drágulása és a közvetett adók emelése miatt – kissé meghaladja a célszintet. Másodkörös hatásoktól továbbra sem kell tartani: a háztartások hiába várják az energiaárak emelkedését ellensúlyozó béremelést, a cégek pedig nem tudják továbbhárítani költségeiket. A magas munkanélküliség ugyanis lerontja a munkavállalók alkupozícióját, a szerény kereslet miatt pedig a cégek nem tudják emelni az áralkat. Miután az alapkamat már jelenleg is történelmi mélyponton van (0,75 százalék), a további csökkentés valószínűleg csak kisebb hatást gyakorol. De a semminél az is több. Az irányadó ráta csökkentése ráadásul hosszú távon is jótékony hatást gyakorolna, megerősítve az EKB elkötelezettségét a defláció elleni küzdelemben. Az Egyesült Államokban ez az elkötelezettség már meghozta a várt eredményt.