Növekedési rejtély az USA-ban

Az infláció elleni harcban az USA jegybankja, a Federal Reserve 4,5–4,75 százalékos sávra emelte az alapkamatot 2022 eleje óta. Történelmi összevetésben is gyors ütemű kamatemelések és a magas kamatszint hosszabb időn keresztüli fenntartása sokakban azt az aggodalmat keltette, hogy a szigor 2023-ban recessziót okozhat az USA gazdaságában. „Minél hosszabban köröz a repülő a magasban, annál valószínűbb, hogy elfogy az üzemanyaga.” Ezzel a megjegyzéssel nyilatkozott a Bank of America globális elemzőrészlegének vezetője, Ethan Harris a növekedési kilátásokra utalva. Az elemzői várakozások a növekedés kapcsán azonban jelentősen szórnak.

Három táborba sorolhatók a vélemények az USA gazdasági növekedési kilátásai kapcsán. A recessziós vitában eleinte a puha landolást, azaz a növekedés lassulását (soft landing) várók álltak szemben a becsapódást, azaz a markáns recessziót (hard landing) valószínűsítőkkel. Pár hete a vitában megjelentek a gazdasági növekedés erősödését valószínűsítők (no landing). Felmerül a kérdés: miért van ekkora véleménykülönbség az USA gazdaság teljesítményével kapcsolatban?

Januárban az USA-ban a munkanélküliségi ráta 3,4 százalékra csökkent, miközben a foglalkoztatás 517 ezer fővel bővült. Ezek az adatok nagyon feszes munkapiacot jeleznek. A kiskereskedelmi és éttermi szolgáltatások forgalma a várt fölött alakult, és 2023 januárban 32,5 százalékkal haladta meg a Covid előtti csúcsot. A kamatemelés ellenére a hitelkártya-tartozások rekordszintre emelkedtek és a pénzpiaci kockázati étvágy is visszatért. Mindezek együttesen erőteljes magánfogyasztást indukálnak. 

A feldolgozóipari beszerzésimenedzser-index januári 47,4-es szintje erőteljes lassulásra utal, 2020 tavaszán járt ilyen mélységben utoljára. Az amerikai hozamgörbe invertált, a 10 éves USA-államkötvényhozamok és a 2 éves hozamok különbsége március elejére mínusz 89 bázispontra tágult. Ilyen mértékű invertálódás utoljára 1982-ben volt. Az invertálódás oka, hogy a piaci szereplők középtávon jelentős recessziót, a Fedtől pedig erre adott válaszként erőteljes kamatcsökkentést várnak. A lakáseladások évesített tranzakciószáma januárban 4 millióra esett a 2022 eleji 6,4 millióról, ilyen mélyen a 2008-as válság elmélyülése után járt. 

Mindeközben megtorpant az infláció csökkenése. Az inflációs adatok az utóbbi két hónapban felfelé okoztak meglepetést, azaz a magas infláció ragadósabbnak tűnik. Az iránymutató januári bérdinamika reálértéken is növekedést jelzett, miközben nominálisan közel 7,9 százalékkal nőttek a juttatások. 

Mindezek alapján komoly kihívás mérleget vonni. Az biztosan állítható, hogy a téli időjárás meglehetősen enyhe volt, ami jó néhány szektorban előre hozott munkálatokat és fogyasztást generált. Ez a hatás mind a munkapiaci, mind a fogyasztási adatokban kellemes meglepetést okozhatott. Ennek a hatásnak a kifutása március-áprilisban várható. A vállalati szektor óvatos, az érzékelhető foglalkoztatási nehézségek miatt igyekeznek megtartani a munkaerőt. Erős gazdasági és fogyasztási dinamika mellett azonban nehéz látni, hogy középtávon mitől csökkenne tartósan 2 százalékra az infláció. 

 Korai volna a Fed monetáris politikáját temetni, idő kell, amíg a magasabb kamatkondíciók kifejtik hatásukat és a transzmisszió érvényesül. Ehhez hozzátartozik, hogy a 2020–2021-es költségvetési transzferek hatása lassan fut ki, a gazdasági lendületet a historikusan feszes munkaerőpiac is támogatja, tovább késleltetve a kamatemelések teljes érvényesülését a gazdaságban. A puha landolás és a becsapódás közötti dilemma fennmaradhat, a növekedés erősödése középtávú horizonton nem tűnik fenntartható forgatókönyvnek az infláció elleni küzdelem mellett. Nem véletlen, hogy február közepétől markánsan felfelé módosult a piac által várt Fed-kamatpálya, így továbbra is nagyfokú bizonytalanság övezi, hogy a kamatciklus milyen szinten fog tetőzni. Pedig az USA növekedési rejtélye kapcsán a kamatpálya kulcsfontosságú változó.