Kik is mozgatják a forintot?

Fejlődő pénzügyi piacaink az utóbbi időben igencsak kiszámíthatatlanná váltak, olykor-olykor a józan ész által diktált árfolyamváltozással is ellentétesen mozognak. Január 3-án, pénteken az MNB utolsó előzetes fizetésimérleg-adata például rosszabb lett a várakozásoknál, ám a deviza- és az állampapírpiac semmibe vette a növekvő külső egyensúlytalanság kockázatait, és mindkét piacon árfolyam-erősödés következett be.

A gyenge makrogazdasági adatokat követő kedvező piaci reakció forgatókönyve korábban többször is bekövetkezett, s ha távolabbról szemléljük az eseményeket, akkor gyakorlatilag július közepe óta alapvetően jellemző volt. Az akkori várakozásokhoz képest mind a külső, mind a belső egyensúly jelentősen romlott, az állampapír-hozamok, illetve a forint árfolyama azonban rekordot döntöttek.

A makrogazdasági és a piaci folyamatok közötti éles ellentétben szerepet játszik a hazai tőkepiac szereplői körének kiszélesedése, illetve új pénzügyi eszközök és piacaik kialakulása.

A befektetői bázis szélesedése alapvetően két tényezőhöz kapcsolható. Az egyik, hogy az amerikai befektetői kör az euró erősödésével párhuzamosan folyamatosan figyeli az általuk "periferikus EU"-ként jelölt országok befektetési lehetőségeit, s az USA gazdasága kilátásainak romlásakor igyekeznek bevásárolni ezen országok kötvénypiacán. E kör legaktívabb szereplői a hazai bankokban egyáltalán nem létező, de a londoni központú külföldi bankok többségében megtalálható ún. proprietry traderek, röviden csak prop traderek. A prop trader a hagyományos kereskedőtől, annyiban különbözik, hogy nincs korlátozva, melyik piacon tevékenykedik a kockázati limitek betartásával bármekkora összeget mozgathat, akár egy tízéves japán jenkötvényről, akár ötéves forintállamkötvényről van szó. Ő a pénzügyi piacok egyszemélyes guruja, aki mindent figyel, és hihetetlen mennyiségű információáradatban próbál minél magasabb hozamot elérni. A hazai piacokon általában ők a legfürgébbek, 30-60 millió euró összeget mozgatva igyekeznek a piac előtt járni. Előfordul, hogy a reggeli nyitáskor megvett 10 milliárd forintnyi állampapírt délután már eladják, és realizálva a profitot, már el is tűnnek a magyar piacról, hogy később még az USA tőzsdéin üzleteljenek. Az amerikai befektetői kör jelentőségét jól példázza a legutóbbi Fed-kamatcsökkentés előtt megjelenő amerikai bankok lépése, ők ugyanis már a döntés délelőttjén forintvásárlással és euróeladással igyekeztek kihasználni a befektetői hangulat változását.

A prop traderek mellett új piacok is kialakultak a devizaliberalizáció óta. Elsősorban a londoni központú külföldi bankok vezetésével jött létre a forint opciós piaca, illetve a kamatswap (előre megállapodott kamat kifizetése vagy jóváírása az elszámolás napján lejáró bankközi 3 vagy 6 hónapos kamatláb ellenében) piaca. Egyik sem független azonban a hagyományos hazai piacoktól, az opciós piac a forint/euró árfolyamot, a kamatswapok pedig a pénz- és állampapír-piaci hozamokat befolyásolják. A kapcsolat néha oly erős, hogy akár a devizapiacot, akár a hozamokat képes egyedül is elmozdítani. Az opciós piac és a devizapiac (forint/euró) közötti csatorna akkor vált nyilvánvalóvá, amikor egy amerikai bank elemzésében az árfolyamsáv közelsége és az inflációs cél feszítettsége miatt egy kikényszerített árfolyamsáv-módosítás lehetőségét vázolta fel, amelyet akkor még a opciós piac figyelmen kívül hagyott. S bár az árfolyamsáv módosítására nem került sor, az opciós ügyletek megkötése a mögöttes fedezeti ügylet miatt a devizapiacon euróeladást és forintvételt gerjesztett. A forintvásárlás oly erős volt, hogy a forint/euró árfolyam néhány nap alatt 238-ról 236-ra erősödött november közepén.

A kamatswappiac, amely elsősorban az állampapírpiacon nehézkes short pozíciók felvételével járult hozzá a likviditás és forgalom bővüléséhez, pedig sokszor a piac mozgatórugójaként üzemel. Előnye ugyanis, hogy a külföldi befektetőknek nem kell tőkeszámlát nyitniuk kis hazánkban, és államkötvényt vásárolniuk, elegendő, ha külföldi partnerbankjukkal kamatswapszerződést kötnek (ez legfeljebb egy perc). A bankjuk, ha akarja, állampapír-vásárlással fedezi magát, de ha szerencséje van, a kamatswappiac egy másik szereplőjével már biztosította is magát, és zsebre teheti a két üzlet közötti kamatkülönbözetet. A piac tehát gyakorlatilag belföldi szereplő nélkül is működik. A swaphozam és az állampapírhozam elméletileg meg kellene egyezzen, a valóságban pedig viszonylag kis különbség van a két instrumentum hozama között. Érdekes, hogy visszatekintve az előző hónapok hozamalakulására, a swap- és állampapírhozam közötti rés elég jó előrejelzője volt a későbbi folyamatoknak. A hozamemelkedést megelőző időszakban a swaphozam általában felette, míg november óta alatta van az ugyanolyan futamidejű állampapírhozamnak.