A hosszabb lejáratokon komoly tartalék van

A hazai befektetési alapok piacának több mint tízéves története egy dologra mindenképpen rávilágít: a visszamenőleges hozamok elsőrendűségére, s persze arra, hogy a befektetők nem tanulnak. Az első fél év történései kiváló például szolgálnak. Az év elején még két számjegyű banki kamatok folyamatos csökkenését látva a magánszemélyek nagyobb része a pénzpiaci, illetve ingatlanalapokhoz pártolt át, miközben a részvényalapokhoz - az előző konstrukciókhoz képest - csak marginális tőke áramlott be. Ennyire kockázatkerülő lenne a magyar kisbefektetői réteg? Vagy csak rossz időben döntenének a portfólióátrendezésről?

Kísért a múlt

A hazai befektetők kockázatkerülők, s egyelőre nem látszik, hogy ezen a téren bármilyen változás állna be - fogalmazott Szalma Csaba, az OTP Alapkezelő Rt. portfóliómenedzsere. A magánszemélyek ódzkodnak a részvényvásárlástól, az 1997-

98-as tőzsdei krízis idején többen megégették magukat, s úgy tűnik, hogy ez az időszak igen mély sebeket hagyott bennük. Részvényalapokat igen nehéz számukra eladni, a befektetők elsősorban a kamatozó eszközöket preferálják, amely a megtakarítási szerkezetükön is látszik: meglehetősen egy lábon áll. Pozitív példát az intézményi befektetők sem nagyon mutatnak: a nyugdíjpénztáraknál 20 százalék alatt található a részvények aránya, szemben Nyugat-Európával, ahol 30-50 százalékos szeletet hasít ki ez a szegmens, nem beszélve az angolszász országokról, ahol 50 százalék feletti arányt képviselnek a tőzsdei papírok. Az idegenkedés ugyanakkor érthetetlen, hiszen a tőzsdei összeomlást követően szinte alig volt olyan részvény a hazai piacon, amelyen nem lehetett profitot elérni, a részvényalapok pedig a kockázatmentesebb pénzpiaci, illetve kötvényalapok hozamait is lekörözték. Az elmúlt évek ugyanakkor azt is bebizonyították, hogy minimális kockázatról esetükben sem lehet beszélni. A 2003. évi kötvénypiaci válság hatására ugyanis megugrottak az állampapírhozamok, komoly veszteséget okozva a befektetőknek. A legnagyobb sokk a hosszú durationű (hátralévő átlagos futamidő) kötvényalapba fektetőket érte, hiszen nem csekély veszteséggel kellett szembesülniük. A MAX állampapírindex teljesítménye a 2003-as évben negatív volt, azaz az árfolyamveszteség mértéke meghaladta a felhalmozódott kamatot is. Csodát az alapkezelők sem tudtak tenni, az alapok rossz teljesítményét látva pedig a befektetők egyre nagyobb számban pártoltak el ezen befektetéseiktől. A bankbetétek ezzel szemben a piac sztártermékeivé léptek elő, hiszen óriási volt a szakadék azon számok között, amit a befektetők láttak. Az alapok rövid távú visszamenőleges hozamai - ami alapján orientálódik az ügyfelek többsége - negatív előjelet kaptak, miközben a bankok előretekintő kamatai egyre felfelé másztak. A bankok pedig "vevők" voltak a kisbefektetők rohamára, hiszen ez találkozott a hitelintézetek növekvő forrásigényével. A kisbefektetők inkább veszteséggel szálltak ki a befektetési alapokból, mint hogy a kezdeti sokk után vessenek egy pillantást az alapok portfóliójára. Ha ezt tették volna, akkor rájönnek, aggodalomra semmi ok, hiszen az állampapíralapok portfóliójában megbúvó kötvények, kincstárjegyek előretekintő hozamai éppúgy felkúsztak 12 százalékra, mint a banki betétek. Csak éppen az alapkezelőnek naponta kell értékelni portfólióját, s az árfolyamcsökkenés a visszamenőleges hozamokat lehúzta - magyarázta Szalma Csaba.

Jelenleg a helyzet éppen a két évvel ezelőttinek a fordítottja. Az év eddig eltelt része - a jegybanki kamatvágásokkal párhuzamosan - a banki betétek folyamatos apadásáról szólt. (Az év elején még 10 százalék feletti kamatokat kínáltak a bankok, jelenleg pedig 7 százalék alatt lehet lekötni a pénzt.) Mindeközben az állampapíralapok visszamenőleges hozamai egyre vonzóbb profitokról árulkodtak. (Az OTP Maxima kategóriájában a legjobb teljesítményt, 22,2, a kockázatkerülőbb OTP Optima 11,5 százalékos hozamot produkált az elmúlt 12 hónapban.) Az eredmény: a befektetők ismét a pénzpiaci, illetve kötvényalapokba csoportosították át megtakarításaikat. Az OTP Maxima Alap vagyona például az elmúlt egy év alatt háromszorosára nőtt, míg a legnagyobb hazai befektetési alap, az OTP Optima nettó eszközértéke 78 százalékkal ugrott meg.

Makrohelyzet: félni nem kell?

Az MNB kamatcsökkentési politikájához alighanem már hozzászokhattak a befektetők. Sőt, a piac újabb 25 bázispontos kamatvágást vetít előre. Év végére 6-6,5 százalék közé várja az alapkamatot az OTP Alapkezelő portfóliómenedzsere is, míg jövőre véleménye szerint az 5,5 százalékot is elérheti a mértéke. Semmi sem állhatja útját a kamatcsökkentések folytatódásának? Úgy tűnik, bár makrogazdasági téren korántsem rózsás a helyzet. Kockázati elemként ugyanis ott található a nem csekély államháztartási hiány, amely az MNB szerint is "fenntarthatatlanul" magas. A konvergenciaprogramban a kormány ugyan bevállalta az államháztartási hiány csökkentését, ám az aligha pozitív jel a befektetők számára, hogy minden évben azt látják: a kitűzött célok most sem teljesültek. Bár - jegyezte meg Szalma Csaba - optimizmusra ad okot, hogy a hiány mértéke csökkenő trendet mutat. A fundamentális helyzet törékeny, ám rövid, illetve középtávon nem ad okot aggodalomra. Ráadásul az, ami 2003-ban történt a hazai állampapírpiacon, aligha ismétlődik meg - tette hozzá.

A két évvel ezelőtti kötvénypiaci összeomlásnak több tényezője is volt, ám fontos szerepet játszott benne az is, hogy a forintban kibocsátott állampapírok piacán megbomlott a kereslet-kínálat egyensúlya. Az Államadósság-kezelő Központ akkori politikája szerint az államháztartási hiányt forintból finanszírozták, míg a devizakibocsátás összege megegyezett a devizakötvény-lejáratok volumenével. Ám a hazai megtakarítások növekedése és a külföldi befektetők érdeklődése lényegesen kisebb volt, mint a megugró forintkötvény-kibocsátás, a rossz fundamentumok következtében erősödő eladói nyomás igen csekély érdeklődéssel találkozott a vételi oldalon, ennek eredményeként egyszerűen "felrobbantak" a hozamok. Az elmúlt évben azonban változott a helyzet: az ÁKK úgy strukturálta kibocsátásait, hogy az találkozzon a várható kereslettel. A siker nem maradt el: csökkenni tudtak a hozamok, ami a másik oldalon a jegybankot is hozzásegítette a kamatvágásokhoz. Emellett stabil forint és javuló inflációs környezet jellemezte a piacot. Ez utóbbi tendencia egyébként nem magyar sajátosság, az elmúlt időszakban az egész világon és régiónkban is hasonló folyamat figyelhető meg. Optimizmusra ad okot ezen a téren az is, hogy a fogyasztói árindex olyan elemei is csökkennek, amelyek a folyamat tartósságára utalnak. Idesorolható a piaci szolgáltatások, illetve a fogyasztási cikkek terén észlelhető ármozgás - emelte ki Szalma Csaba. Ráadásul annak ellenére mérséklődik az infláció, hogy a nyersanyag- és olajárak az égbe szöktek. Ez pedig egy esetleges áresés esetén a jövőre nézve kedvező folyamatokat vetíthet előre - tette hozzá. A szezonális termékek árváltozását kiszűrő maginfláció 2 százalék alá csökkent ez év júniusára. Az inflációs várakozások csökkenését mutatja a mérsékelt fogyasztásbővülés és a munkaerőpiacon megfigyelhető bér- és létszám-alkalmazkodás. Attól sem kell félni, hogy külföldről támadás indulna a forint ellen, az elmúlt öt évben a forint nem erősödött a régiós versenytársakhoz képest, ráadásul az MNB devizatartalékainak növekedése ezt megnehezítené.

Mit hozhat a jövő év? Abban bízunk, az új kormány négyéves programját nem osztogatással kezdi, hanem hogy meghúzza a nadrágszíjat, akármelyik oldal is győzzön a választásokon - hangsúlyozta a portfóliómenedzser.

Kötvényalapok: lehet még benne fantázia

A jegybank komoly kamatcsökkentései ellenére a kelet-közép-európai régiót nézve még mindig hazánkban találhatják szembe magukat a külföldiek a legmagasabb állampapír-piaci hozamokkal. Csehországban 3-3,5, Lengyelországban 4,5-5 százalékos hozam található, míg hazánkban 6 százalék körül forognak a hosszú lejáratú kötvények. Kötvényalapokat, főként hosszú durationű konstrukciókat még most is érdemes vásárolni, hiszen a hozamgörbe hosszabb végén számottevő tartalék van a hozamokban - magyarázza Szalma Csaba. A tízéves eurókötvények 3,3 százalékos hozammal forognak jelenleg, ami még mindig 270 bázispontos különbséget jelent a magyar kötvényekhez képest. Ez ugyan teljesen nem tűnik el a következő években, ám komoly szűkülésre van esély - hangsúlyozta a portfóliómenedzser. A magyar kötvénypiacok megítélését ugyanis jól mutatja, hogy a swappiacon milyen szinteket mutatnak a forwardhozamok: egy öt év múlva induló ötéves forinthozam 160 bázispontos prémiumot tartalmaz az euróhozamok felett, szemben a lengyel 60 bázisponttal.

Érdekes módon azonban a hazai magánszemély a kötvényalapok között sem diverzifikál, jóllehet a Befektetési Alapkezelők és Vagyonkezelők Magyarországi Szövetsége (Bamosz) ez év áprilisában bevezetett új alapkategorizálása immáron megkülönböztet rövid és hosszú kötvényalapokat is, míg a pénzpiaci mellett megjelent a kisebb kockázattal bíró likviditási alap is. S bár a Bamosz összesítése alapján a pénzpiaci alapok immáron közel hasonló szeletet hasítanak ki a befektetési alapok piacán, mint a kötvényalapok (pár évvel ezelőtt még jóval nagyobb volt a különbség a kötvényalapok javára), az egyes bankcsoportoknál komoly eltérés tapasztalható az egyes konstrukciók növekedési dinamikáját illetően. Míg az OTP-nél a kötvényalapok komoly tőkebeáramlást könyvelhettek el, a pénzpiaci alap pedig kisebb érdeklődést vonzott, addig másutt éppen fordított a helyzet: a pénzpiaci alapok vagyona ugrott meg számottevően, s volt olyan is, ahol csökkent a kötvényalap eszközértéke. Látni kell, hogy mindegyik konstrukció más és más célt szolgál. A likviditási alap akár pár napos, hetes lekötésre is kiváló megoldás, hiszen nem kell a kisbefektetőnek a hozam szórásától tartania. A pénzpiaci alap féléves időtávra, míg a rövid kötvényalap egy év körülire, a hosszú kötvényalap pedig éven túlira ajánlható - fogalmazott Szalma Csaba.

Töretlennek ígérkezik az állampapíralapok dominanciája? Egyelőre nem várható, hogy komoly elmozdulás történne a befektetési alapok piacán. Bár a tartósan alacsony kamatkörnyezet cselekvésre késztetheti a magánszemélyeket: a 3-5 százalékot ígérő banki lekötések közepette megnőhet az igény a magasabb hozamot kínáló, ám kockázatosabb befektetési eszközök iránt - véli a portfóliókezelő.