Kockázati felár: Magyarország még mindig fekete bárány?

2009 márciusában érte el a magyar CDS-jegyzésár a csúcsát 638 bázisponton. Bár ekkor Magyarország már hónapok óta az IMF/EU mentőcsomagjának védelmét élvezte, a CDS-ek globális megugrását a magyar jegyzésár sem kerülhette el. Ekkor ért mélypontjára az S&P 500-index és a korábbi bankcsődök után teljes reálgazdasági összeomlást is vizionált a piac, az amerikai autógyártókat és óriásbiztosítókat is ebben az időszakban kellett dollármilliárdokért kimenteni.

Belföldön is forró volt a hangulat, belpolitikai válság volt, a 2006 óta tartó fiskális konszolidáció - részben a megkezdett reformintézkedések bukása miatt - kifulladni látszott. Mindez az euró/forint árfolyamot is azóta nem látott magasságokba tolta, a kötvénypiac ekkor is a befagyás jeleit mutatta.

Érdemi fordulatot hozott a fő országok gazdaságpolitikusainak (jegybankok, kormányok) együttes fellépése, a reálgazdaság és a piacok ösztönzése, valamint a magyarországi technokrata kormány megválasztása. A Bajnai-kabinet egyértelműen elkötelezte magát a folytatódó fiskális konszolidáció mellett, ezt részben annak tudatában is tehette, hogy vezetői nem szándékoztak indulni az újraválasztási versenyben. A kormány piacbarát kommunikációt alkalmazott, világosan látható konszolidációs pályát mutatott be és gyakran a befektetői elvárásokat is túlteljesítette (például azzal, hogy biztosította a piaci alapú finanszírozás feltételeit, ezzel szükségtelenné téve a felkínált nemzetközi hitelek egy részének lehívását).

A piac 2009 végétől lényegében már a gazdaságpolitika leendő vezetőire figyelt, a helyi minimumot a CDS 2010 április 14-én érte el, 167 bázisponton. A piac ekkor még bizalmat szavazott a Fidesznek, a jelentős strukturális reformok végrehajtását könnyebbnek látta 2/3-os parlamenti többség mellett.

Röviddel a Fidesz hatalomra kerülése után ütött be a görög epicentrumú adósságválság, melyet a CDS vonatkozásában tetézett több kevésbé szerencsés politikusi kommentár, a hiánycélok felső határának feszegetése és az IMF-fel való hirtelen szakítás. Ideiglenes javulást jelentett még 2010 szeptemberében az, hogy Brüsszel nemet mondott a kormány mozgástér-bővítő próbálkozásaira, így a kormány kénytelen volt lejjebb hozni deficitcéljait. A szektorális adók bevezetése ráirányította a figyelmet a kormány nem konvencionális, gyakran konkrét - jellemzően külföldi tulajdonú - ágazatokat célba vevő politikájára. A bizalmat csak 2011 elején, a Széll Kálmán Terv kihirdetésekor és a konvergenciaprogramban jelzett plusz intézkedésekkel sikerült részben visszaszerezni.

A nyáron látott CDS-felfutás már inkább külső tényezőknek tudható be, a jelentős kockázatkerülés, az adósságválság fokozódása és tovaterjedése (már a nagyobb EMU-tagállamokra és Amerikára is) a frankot erősítette, ezzel megingatva a magyar pénzügyi stabilitást. A magyar fiskális célok elérhetőségével kapcsolatban is erősödtek a kételyek az utóbbi időben, mivel a növekedési tervek túl optimistának bizonyultak, az egykulcsos adó egyelőre nem tudta felpörgetni a fogyasztást. A végtörlesztési terv a korábbi bankadó mellett újabb negatívumként hatott a növekedési prognózisokra és a bankszektor kilátásaira, egyben növelvén egy potenciális leminősítés veszélyét (a bóvli kategória veszélye már egy ideje kísért minket). 

A magyar CDS szintje egyrészt a terhelő fiskális múlt miatt magasabb a régiós átlagnál, de szerepet játszik a régióban rekorder adósságráta (és a magas devizaarány az adósságon belül), az alacsonyabb hitelminősítés, a magasabb finanszírozási költségünk (magasabb hozamok a nagyobb elvárt kockázati felár miatt), az alacsonyabb potenciális növekedési ütem, a háztartások hatalmas fedezetlen devizakitettsége és valószínűleg a 2012 utáni évekre vonatkozóan is teljes mértékben hihető, megalapozott növekedési feltételezéseket használó, hosszú távú konszolidációs pálya hiánya is.