Hosszú távra most érdemes részvényeket vásárolni

Azok az összegek, amelyeket az S&P-index szerint fektettek be és újrainvesztáltak 1998–2008 között, lényegében nulla hozamot biztosítottak: az osztalékok az adott portfólió szerint csupán az infláció ellentételezésére voltak alkalmasak. Az 1982 óta tapasztalt fellendülés alatt nem volt egyetlen olyan évtized sem, amelynek a végén a befektetők jobban jártak volna, ha egy diverzifikált részvényportfólió helyett vállalati vagy amerikai államkötvényekben helyezték volna el a pénzüket.

A befektetők emiatt gondolkodóba estek: vajon a következő évtizedek ugyanazt tartogatják, mint a legutóbbi? Ha igen, akkor vajon nem kellene-e mellőzni a részvényeket? A válasz csaknem bizonyosan nem. Egy vagy két évtized időhorizontján vizsgálva a részvények és a kötvények teljesítménye nem tekinthető sem megbízható garanciának, sem jó útmutatónak a jövőbeni eredményekre nézve. A viszonylag gyenge részvényhozamokkal jellemezhető 1998–2008-as időszakot megelőzte például az 1978– 88, illetve az 1988–98 közötti, amikor az adott értékpapírok jól teljesítettek, és ilyen időszakok bekövetkeztére nagy valószínűséggel később is lehet számítani.

Nézzük az irányzatok számtani alapját. Jelenleg a tízéves amerikai államkötvény lejáratig vett hozama 3,76 százalék. Ha ebből leveszünk 2,5 százalékot az inflációra, akkor kapunk egy 1,26 százalékos várható reálhozamot. Ezzel szemben az S&P-indexben szereplő részvények hozama (nyereség/részvényár) 6 százalék körül ingadozik: ennyit termelnek a vállalatok a befektetőiknek. Ennek egy részét osztalékként fizetik ki, egy másik hányadát részvények visszavásárlására használják fel, ezzel emelik a tulajdonosi értéket. Egy további hányadot újra befektetnek, ezzel szintén erősítik a tőkepozíciókat.

A várható tényleges piaci hozam – a részvények értékelésének változása miatt – ehhez képest eltérhet plusz-mínusz irányban, de jó becslésnek tűnik az, hogy a két faktor többé-kevésbé kioltja egymást. Így ez a mutató is a várható fundamentális reálhozammal egyezik meg, amely egy diverzifikált amerikai részvényportfólió esetében jelenleg 6-7 százalék körül mozog. Ebben az esetben a részvények 6-7 százalékos reálhozamával szemben a kötvények 1,25-os reálhozama áll.

Kérdés azonban: vajon a részvények nem túl kockázatosak-e? Vajon nem dőlnek-e be a vállalati nyereségek? Nem kell-e számítani a közeljövőben egy újabb 40 százalékos árfolyamesésre? Nem biztonságosabbak-e a kötvények? Ezekre a kérdésekre a válasz igen, igen, igen és igen.

Emlékezzünk csak, a 2000–03 közötti időszakban már volt egy 40 százalékos visszaesés, most éppen ez ismétlődik meg. Volt korábban egy hosszú hanyatlási időszak 1977–82-ben, ezt egy 1973–75 közötti 40 százalékos összeomlást követte. Azt megelőzően is akadtak erős eséssel jellemezhető időszakok, például az 1946–49 és az 1937–42 közötti, valamennyiük közül pedig a legnagyobb visszaesés 1929–1933-ban következett be. Azok a részvénypiaci árfolyamveszteségek, amelyeket nem kísér a profitok erős és tartós süllyedése, mindenképpen átmenetinek bizonyulnak: ezeket az észlelt kockázat hirtelen emelkedése váltja ki, ha pedig a kockázatok eltúlzása bebizonyosodik, akkor az árfolyamok újra emelkednek.

Mi a helyzet azonban azokkal a részvénypiaci visszaesésekkel, amelyeket a profitok hirtelen és tartós összeomlása, más néven depresszió kísér? A második világháború előtti érában – amikor a kormányok mereven ragaszkodtak az aranystandardhoz – a depressziók a deflációs időszakok kísérői voltak. A második világháború utáni időben – amikor a szociáldemokrata kormányok fenntartották a jóléti kiadásokat, és amikor Keynes követői a fiskális politikát ajánlották a kibocsátás ösztönzésére – a nyomott profitokkal jellemzett időszakokat többnyire infláció kísérte.

Való igaz, hogy a nyereségszint hirtelen és tartós összeomlása erodálja azt a vagyont, amelyet részvényekbe fektettek. Az ilyen időszakokat kísérő infláció ennél is nagyobb mértékben apasztja a kötvényekbe fektetett vagyon reálértékét. Mint azt Edgar L. Smith már 1924-ben megírta az Atlantic Monthly című kiadványban, ha a fő kockázatok makrogazdasági természetűek, akkor a kötvények nem biztonságosabbak, mint egy diverzifikált részvényportfólió, sőt, a valóságban kockázatosabbak.

A fenti érvek azonban csak a hosszú távon befektetőkre vonatkoznak, akik ki tudnak várni egy újabb 40 százalékos árfolyamesést, és befektetve tudják tartani a pénzüket mindaddig, amíg a kockázatok mérséklődnek. (Ha pedig az észlelt kockázatok szintje nem esik, akkor rosszabb dolgok miatt kell aggódniuk, mint a portfóliójuk alakulása.) A nyugdíjasoknak és azoknak, akiknek hamar kell elkölthető pénz, sokkal fontosabb az árfolyamok évről évre kimutatható alakulása, ez őket óvatosságra kényszeríti.

Azok számára viszont, akiknek nincs hamar szükségük elkölthető pénzre, a mostani árfolyamesés inkább jó alkalom, semmint katasztrófa. A portfóliónkban a részvényeket egy évvel ezelőtt a hosszú távú hozamkilátások miatt kedveltük. A mai, rövid távú válság nem változtatja meg a hosszú távú kilátásokat, ezért ma kedvező alkalom kínálkozik, hogy többet vegyünk és olcsóbban.

A szerző a kaliforniai Berkeley Egyetem közgazdaságtan-professzora