Kiújulhatnak a növekedési problémák 2014 után

A korábbi választásokhoz képest a jövő tavaszi parlamenti voksolás kimenetele jóval kiszámíthatóbbnak tűnik annak köszönhetően, hogy a költségvetés helyzete rendezett (idén és jövőre is teljesülhet a 2,9 százalékos hiánycél), és a Fidesz a közvélemény-kutatások szerint idén növelte támogatottságát. A rezsicsökkentés és az ellenzéki pártok közötti konszenzus hiánya növeli a kormánypárt újabb választási győzelmének esélyét.

A politikai kommunikáció hangneme várhatóan erélyesebb lesz a közműcégekkel és a bankokkal szemben meghozott valódi intézkedésekhez képest, miután a kormányzat várhatóan nem vállal fel olyan radikális lépéseket, amelyek kockázatai veszélyeztetnék erős pozícióját a választások megnyerésére. Habár a deviza jelzáloghitelek ügye napirenden marad, azonban nem várhatók radikális lépések a devizahitelesek megmentésére.

A kormány a költségvetési hiány 3 százalék alatti szinten tartására összpontosít, miután a túlzottdeficit-eljárás az egyetlen eszköz az EU kezében arra, hogy az általa kifogásolt gazdaságpolitikai lépéseket szankcionálja. Ebből adódóan nem lesz szükség jelentősebb fiskális kiigazításra a választások után, a hazai keresletet ösztönző intézkedések a kvázi fiskális és monetáris eszközökre korlátozódnak.

A rezsicsökkentés, kiegészítve az energetikai szektorban folyamatban lévő államosításokkal hosszabb távon komoly terhet jelenthet a költségvetés számára, ezért fennáll annak a lehetősége, hogy a rezsicsökkentést részben visszafordítják, vagy annak hatását hosszabb távon egyéb költségvetési bevételekkel kompenzálják.

Miközben a GDP-növekedés beindulhat – aminek mértéke idén 1, jövőre közel 2 százalékos lehet – a gazdaság bővülésének strukturális problémái a választási év után ismét felerősödhetnek, miután a hazai keresletet élénkítő ösztönző intézkedések hatásai kifutnak. A rezsicsökkentéssel elősegített alacsony infláció miatt növekvő reálbérek, a devizahitelek jelentette adósságteher leépítése és a monetáris hitelezési ösztönzés játssza a fő szerepet abban, hogy rövidtávon a növekedés beindulásáról beszélhetünk.

A munkahelyteremtés és a beruházások hiánya a magánszektorban azonban azt jelzik, hogy a növekedési fordulat nem nyugszik széles alapokon. Az IMF szerint a munkatermelékenység romlása miatt Magyarország veszített versenyképességéből, és exportpiaci részesedése is csökkent az utóbbi években. A minimálbér emelése is hozzájárult az ország viszonylagos hátrányos helyzetéhez, azonban részben a kiszámíthatatlan üzleti környezet által előidézett alacsony vállalati beruházási ráta és FDI-érték is megemlíthetők az alacsony termelékenységi szint fő okai között.

Az idén ismét növekedésbe forduló beruházási érték az uniós finanszírozású infrastrukturális projekteknek köszönhető, illetve a közvetlen külföldi tőkebefektetések nettó értékének mintegy fele is a bankszektor feltőkésítéséhez köthető. Az üzleti környezet javulásának és a vállalati beruházások növekedésének hiányában így a hosszú távú növekedési kilátások szerények maradnak. Emellett az elsődleges költségvetési többlet ellenére várhatóan nem sikerül jelentősen csökkenteni a 80 százalék körüli államadósságot sem.

Az MNB monetáris tanácsa még mindig kitart a kamatcsökkentési ciklus mellet, miután a monetáris lazítás szempontjából mind a belső és külső tényezők jóval kedvezőbbek, mint pár hónapja. Az infláció üteme tovább csökken részben az élelmiszer- és energiaárak alakulásának köszönhetően, de az indirekt adóktól szűrt maginfláció is jelentősen, év/év alapon 1,5 százalékra esett.

Szeptemberben Matolcsy György jegybankelnök arra utalt, hogy a kamatcsökkentési sorozat a 3,0-3,5 százalékos rátánál érhet véget. Véleményünk szerint a Fed-lazítás visszafogásának késleltetésére, az EKB esetleges további monetáris enyhítésére vonatkozó várakozások, valamint a forint utóbbi időszakban tapasztalható stabilitása arra bátoríthatja a monetáris tanácsot, hogy tovább csökkentse a kamat mértékét.

Az infláció valószínűleg tovább esik, és januárban év/év alapon elérheti a 0,3 százalékos mélypontot a rezsicsökkentés újabb körének hatására. Az alapforgatókönyvünk ezért az, hogy a monetáris tanács decemberre 3,0 százalékra csökkenti a kamat mértékét. Ha a külső feltételek továbbra is kedvezőek maradnak, akkor további egy vagy két kamatvágásra is sor kerülhet az év első két hónapjában, aminek köszönhetően az alapkamat mértéke 2,6-2,9 százalékra csökkenhet. Ez a forgatókönyv azonban jelentős mértékben függ attól, hogy a következő hónapokban milyen lépéseket tesz a Fed és az EKB.

Az infláció mértéke várhatóan közel 3 százalékos szintre ugrik 2014 decemberére a rezsicsökkentés hatásának az éves indexből való kikerülése miatt. Az MNB-nek így valószínűleg 2014 végén, 2015 elején változtatnia kell majd a kamatpályán. Középtávon ugyanis – ahogy a GDP-bővülés mértéke megközelíti a potenciális növekedési szintet (amit az MNB 2-2,5 százalék körül azonosít) – 100 bázispont körüli reálkamatszint biztosíthatja a 3 százalékos inflációs cél teljesülését.