A válságkezelés lehet az euróövezet végzete

Úgy tűnik, hogy Portugália nem tudja elkerülni Görögország és Írország sorsát, vagyis a nemzetközi hitelcsomagot. Az ibériai ország 10 éves kötvényeinek hozama 8 százalék felett áll, és a hiány finanszírozása nehezebbé válik a magasabb kamatteher miatt.

Március 25-én a Gazdasági és Monetáris Unió (GMU) országai megállapodtak az Európai Stabilitási Mechanizmusról (ESM), amely 2013-tól lép életbe és a jelenlegi Európai Pénzügyi Stabilitási Eszközt (EFSF) váltja fel. A megállapodás után nem csak a portugál, hanem a többi PIIGS ország (Portugália, Írország, Olaszország, Görögország, Spanyolország) kötvényeinek hozama is meredeken emelkedett. Ez nem csoda: az ESM keretében ugyanis a hitelezők veszteségek elkönyvelésére kényszerülhetnek, ha egy ország súlyos fizetőképességi problémával néz szembe. A mechanizmusban szereplő „adósság átstrukturálása” nem más, mint a de facto államcsőd.

A megállapodás után a Standard & Poor’s, a világ legnagyobb hitelminősítő intézete „BBB-” besorolási szintre minősítette le Portugáliát, és negatív kilátást tűzött a besorolás margójára. Ezzel egyidőben Görögországot „BB-” besorolással látta el a hitelminősítő , amellyel még távolabb került a befektetésre ajánlott kategóriától. Az S&P azzal indokolta a leminősítést, hogy Görögország az adósság átütemezésére kényszerülhet az ESM keretében. Hozzátette: a jelenlegi befektetőkre „káros” hatással van a mechanizmus. A Fitch Ratings, az európai legnagyobb hitelminősítő intézet szokatlanul kemény kritikát fogalmazott meg: úgy vélekedett, hogy az ESM nem oszlatja el azokat az aggodalmakat, amelyek az adóságok újrastrukturálását övezik, sőt rövid távon növeli a csőd kockázatát. A Moody’s Investors Service azt is kiemelte, hogy további leminősítésre kerülhet sor.

Az ESM-nek van egy másik negatív üzenete is a befektetők felé: az EU elismerte, hogy a jelenlegi adósságválság nem likviditási, hanem fundamentális probléma. Tekintettel arra, hogy az EU sem bízik abban, hogy visszakapja pénzét a kölcsönben részesülő tagországtól, miért várja el azt, hogy a hitelezők „elhiggyék” ugyanezt saját pénzükről?

Már 2010 nyarán és őszén jelentős nyomás alá kerültek az egyébként is gyenge euróövezeti tagállamok, amikor még csak javaslat volt, hogy a hitelezők befektetéseik elveszítésére kényszerülhetnek, ha egy ország fizetőképtelenné válik. Ez jelentősen hozzájárult a kötvények hozamának emelkedéséhez és a piaci finanszírozás lehetőségeinek szűküléséhez a PIIGS országok számára.

Közben a Nemzetközi Valutaalap (IMF) közzétett egy elemzést, melyben megállapították, hogy a szuverén államok leminősítése különböző módon, de begyűrűzött a többi euróövezeti országba is. A jelentés kiemeli, hogy az egész eurórendszer került nyomás alá, miközben a leminősítések csak néhány tagot érintetek. Az IMF tanulmányát alapul véve úgy tűnik, hogy az euróövezetre további erőteljes nyomás kerülhet, ha további leminősítések érkeznek.

A kilábalás útjában

Az euróövezet inflációs rátája 2,6 százalékra emelkedett márciusra, amely meghaladja az Európai Központi Bank (EKB) 2 százalékos inflációs célját. Az infláció negyedik hónapja tartózkodik a cél felett. A jegybank ennek következtében kamatemelésre kényszerülhet, hogy megfékezze a másodkörös inflációt.

A jegybanki alapkamat jelenleg 1 százalékon áll: ennek emelése oda vezethet, hogy a tagországok kötvényeinek hozama tovább emelkedhet, és az euró tovább erősödne a vezető devizákkal szemben. Miközben a Taylor-szabály szerint a kamatkondíciók még most is túl szigorúak a PIIGS államok számára.

Az euró azonban úgy tűnik, hogy túlságosan erős a gyenge tagállamok számára, és saját fundamentumaik kevéssé határozzák meg a fizetőeszköz kurzusát. A PIIGS országok államadósság törlesztésének leállása esetére köthető biztosítási felára rekordszinteken áll, saját fundamentumaik folyamatosan romlanak, miközben az euró erősödik. Ez abból a szempontból „érthetetlen”, hogy a fizetőeszköz leértékelődése (amely a fundamentumok alapján indokolt lenne egy önálló valutát használó ország esetén), csökkenthetné a nettó export negatív hozzájárulását a GDP-hez.

Csakhogy az erősödés mégsem érthetetlen: az euró árfolyamát leginkább a kifejezetten stabil német fundamentumok határozzák meg (ahol erős a GDP növekedése és alacsony a munkanélküliség), és az EKB kamatpolitikája.

Az erős árfolyam meggátolja az euróövezet, legfőképp a gyenge tagállamok exportvezérelt növekedését. Ebben a környezetben nehéz lesz megtalálni a kilábalás útját, és 2013 már nincs olyan messze.