Jósprofesszor: A görög fizetésképtelenségből csak a rendezett csőd a kiút

Görögország máris a fizetésképtelenség, a versenyképtelenség, a külső deficitek és az egyre mélyebb depresszió ördögi körében mozog. Ebből csak egyféleképpen lehet kijutni: rendezett csőddel és kilépéssel, amelyet az Európai Központi Bank (EKB), az Európai Unió és a Nemzetközi Valutaalap (IMF) trojkája finanszírozna, hogy minimalizálja a járulékos károkat.

A trojka által Görögország részére legutóbb összeállított finanszírozási csomag sokkal csekélyebb adósságenyhítést kínál, mint amire szükség lenne. De könnyítéssel sem tudna visszatérni az ország a növekedéshez a versenyképesség gyors helyreállítása nélkül. Ha pedig nem lesz növekedés, az adósságteher elviselhetetlen marad. A versenyképesség helyreállításához viszont szükséges a valuta reálleértékelése.

Az euró hirtelen gyengülése, mint első opció valószínűtlennek látszik, mert Németország erős, és az Európai Központi Bank nem elég agresszív a monetáris politika enyhítésében. Hasonlóképpen valószínűtlen a termékegységre eső munkaerőköltségek gyors csökkentése szerkezeti reformok révén, amitől a termelékenység a béreknél gyorsabban növekedne. Németországnak 10 évre volt szüksége, hogy ily módon helyreállítsa a versenyképességét, Görögország nem maradhat depresszióban egy évtizeden keresztül. Végül ugyanez a helyzet az árak és a bérek gyors deflálásával (belső leértékelés), mert az önmagában vezetne legalább ötéves, egyre mélyülő depresszióhoz.

Ha az említett három opció egyike sem alkalmazható, akkor egyetlen útként marad az euróövezet elhagyása. Amennyiben visszatérnének a nemzeti valutához, és hagynák azt gyorsan leértékelődni, gyorsan helyreállna a versenyképesség és a növekedés. A folyamat természetesen fájdalmas lenne, és nem csak Görögország számára. A fő probléma az euróövezet magjához tartozó pénzügyi intézmények jelentős tőkevesztése lenne. A görög kormány, a bankok és cégek külföldi eurótartozásai egyik napról a másikra ugrásszerűen növekednének. Ezeken a problémákon azonban felül lehet emelkedni – Argentína is ehhez folyamodott, amikor 2001-ben „pezósította” a dollártartozásait. Ugyanezt tette az USA 1933-ban, amikor 69 százalékkal leértékelte a dollárt, és feladta az aranystandard rendszert.

Az euróövezeti bankok veszteségei menedzselhetők lennének, ha azokat feltőkésítenék. A görög bankrendszer kilépés utáni összeomlásának elkerüléséhez szükség lehet ideiglenes intézkedésekre, például bankszünnap elrendelésére vagy a tőkeforgalom korlátozására. Az Európai Pénzügyi Stabilitási Alap, illetve az Európai Stabilitási Mechanizmus (EFSF/ESM) közvetlen tőkejuttatásokon keresztül hajthatná végre a görög bankok feltőkésítését. Ennek folytán az európai adófizetők vennék át a görög bankrendszert, ami azonban csak részleges kompenzálást jelentene a drachmásítás miatt a hitelezőket sújtó veszteségekre.

Görögországnak emellett ismét végre kellene hajtania a közadósságainak átütemezését és csökkentését. A trojkának a görögökkel szembeni követelését igazából nem névértéken kellene csökkentenie, hanem a lejárati esedékességeket kellene kitolni legalább egy évtizeddel, és a rá fizetendő kamatokat is mérsékelni kellene. Az országgal szembeni magánkövetelések körében újabb leírást kellene érvényesíteni, elsőként pedig moratóriumot kellene hirdetni a kamatfizetésekre.

Egyesek azzal érvelnek, hogy a kilépés nyomán a görög reál-GDP sokkal alacsonyabb lenne, mint ahogy az a defláció szorításában alakulna. Ez az érvelés azonban logikailag elhibázott, mert defláció esetén a reál-vásárlóerő is csökkenne, miközben a tartozások reálértéke növekedne. Ennél is fontosabb, hogy a kilépéssel – illetve a vele járó nominális és reálleértékeléssel – nyomban helyreállna a növekedés, elkerülve egy évtizednyi depressziót. A drachma értékvesztéséből az euróövezetre háruló veszteség szerény lenne, mert Görögország csak 2 százalékkal részesedik az euróövezet teljes GDP-jéből.

A drachma bevezetése azzal a kockázattal járna, hogy a leértékelődés nagyobb lenne, mint ami a versenyképesség helyreállításához szükséges, ami inflációs hatással járna. Ennek mérséklésére a görög mentőakciókra fordított trojkapénzeket a túlzott árfolyamkilengések csillapítására kellene használni. Ebben bizonyos tőkeforgalmi korlátozások is segíteni tudnának. Egyesek azt állítják, hogy a görög kilépés járványszerűen rántana be másokat a válságba. Vannak perifériális országok, amelyek máris görög típusú problémákkal küszködnek. Portugália például szintén adósságának átütemezésére és az euró feladására kényszerülhet. Olyan illikvid, de potenciálisan fizetőképes államok, mint Olaszország és Spanyolország viszont anélkül is rászorulhat Európa segítségére, hogy Görögország kilép-e az euróövezetből. Az IMF, az ESM, továbbá az EKB likviditásbővítése révén rendelkezésre álló forrásokból meg lehet védeni ezeket az országokat és bankjaikat.

Mint azt Izland és számos más felzárkózó állam példája mutatja, a nominális leértékelés és a külső adósság rendezett átütemezése, illetve csökkentése révén helyre lehet állítani az adósság fenntarthatóságát, a versenyképességet és a növekedést. Görögország rendezett kilépése ugyan nagy kínokkal járna, de a rendezetlen összeroppanás sokkal rosszabb lenne.

A szerző a Roubini Global Economics elnöke és a New York Egyetem közgazdaságtan-professzora

Copyright: Project Syndicate, 2012
www.project-syndicate.org