Roubini az eurózónáról: Érdemes egy házat kockázatni a garázsért?

Németország egyre inkább felismeri, hogy az euróövezet perifériáin több ezer milliárd euróba kerül a fenntartható finanszírozás megteremtése, a növekedés újraindítása és a versenyképesség helyreállítása – amennyiben a folyamatot megszorítások és belső leértékelések sorozatával hajtják végre, nem pedig az adósság átstrukturálásával és az euróövezetből való kilépéssel; az utóbbi természetesen egy gyorsan leértékelődő nemzeti valuta bevezetését jelenti. Amint pedig a befektetők csökkentik kitettségüket a periféria államai, bankjai és vállalatai irányában, a megbomlott egyensúlyt is finanszírozni kell.

A kiigazítási folyamat éveket vesz igénybe, a tőke kimenekítése pedig egészen addig folytatódni fog, amíg a gazdaságpolitika újra hitelessé nem válik, masszívan apasztva a rendelkezésre álló hivatalos forrásokat. A hivatalos finanszírozást a legutóbbi időkig részben az EFSF (Európai Pénzügyi Stabilitási Eszköz) biztosította, részben pedig a Nemzetközi Valutaalap. Újabban a források egyre nagyobb hányada érkezik az Európai Központi Banktól (EKB), kezdetben kötvényvásárlások, utóbb a bankoknak nyújtott likviditástámogatás formájában, illetve a TARGET2 elszámolási rendszer közvetítésével.

A fiskális alapon szervezett tűzfalak megerősítése egyre erősebb politikai akadályokba ütközik Németországban és másutt is, ezért a Spanyolországnak és Olaszországnak szánt nagy horderejű csomagokat már az EKB készíti elő. Németország és az euróövezet „kemény magját” alkotó tagállamok tehát fokozódó mértékben az EKB-ba szervezik ki a szorult helyzetben lévő államok finanszírozását. Ha Olaszország és Spanyolország csak likviditási problémákkal néz szembe, de fizetőképes, akkor nagy összegű forrásjuttatással elég időt lehet nyerni ahhoz, hogy a megszorítások és a gazdasági reformok révén helyreálljon a versenyképesség, beinduljon a növekedés, és fenntarthatóvá váljon a finanszírozás.

Ha ez sikerrel jár, akkor a jelenlegi stratégia működőképes, és az euróövezet fennmaradhat. A folyamat részeként a fiskális vagy bankunió valamilyen formája is létrejöhet, a politikai integráció bizonyos fokú mélyítésével együtt. A kulcskérdés mindazonáltal a következő: helyreállítható-e időben a fenntartható növekedés a nagy összegű finanszírozás és a fokozatos kiigazítás révén? Ehhez mind a kormányok, mind a lakosság részéről türelemre lesz szükség, úgy a belső régiókban, mint a periférián. Az előbbiekben a nagy összegű finanszírozás fenntartásához, az utóbbiakban pedig ahhoz, hogy elkerülhető legyen egy szociális vagy politikai reakció a fájdalmas zsugorodás vagy a javak elvesztése miatt.

A kérdés mármost a következő: valószerű-e egy ilyen forgatókönyv? A válaszhoz először azt kell számba vennünk, amin felül akarunk kerekedni: a gazdasági divergenciát és a mélyülő recessziót, a bankrendszer és a pénzügyi piacok visszafordíthatatlan balkanizálódását, az állami és a magánszféra fenntarthatatlan adósságterheit, az ijesztő zsugorodást és költségvetési terheket azokban az országokban, amelyek a versenyképességet a deviza leértékelésével és deflációval kísérelik meg visszaállítani, az aszimmetrikus kiigazítást, amely a belső régiókban morális kockázattal, a periférián elégtelen finanszírozással jár együtt, és egymással össze nem békíthető politikai folyamatokat gerjeszt, az ingatag és türelmetlen piacokat, a perifériákon a megszorítások, a központi régiókban a mentőakciók miatti fásultságot; egy optimális valutaunió feltételeinek hiányát, valamint azokat az akadályokat, amelyek egy átfogó fiskális, gazdasági, politikai és bankunió létrehozatalának útjában állnak.

Ha a dezintegrációs folyamat előrehaladása végül elkerülhetetlenné teszi az eurózóna felbomlását, akkor a Németország és az EKB által választott megoldás – a periféria nagy összegekkel való finanszírozása – tönkreteheti a központi régiók jegybankjainak mérlegét. Ami pedig ennél is rosszabb, a hitelkockázatok materializálódásából eredő veszteségek a központi gazdaságokban is megrendíthetik az adósság fenntarthatóságát, ami már az Európai Uniónak a túlélését is kérdésessé teheti. Ebben az esetben a „tisztességes válás” előnyösebb, mint a későbbi, zavaros felbomlás.

Ha az eurózóna most bomlana fel, annak komoly költsége lenne. A korai válás mindazonáltal megmenthetné az egységes piacot és az EU-t is. Fennáll ugyanis a veszélye annak, hogy a feldarabolódás egy-két éves elodázása – és több ezer milliárd euró elherdálása – hiábavaló próbálkozásnak bizonyul, ami zűrzavaros végjátékba torkollik, és a széles körben meghozott protekcionista döntések miatt felbomlik a belső piac is. Ha tehát a szétesés elkerülhetetlen, akkor a halogatás csak a költségeket növeli.

Az euróövezet politikai viszonyai közepette a korai szétesés szóba sem kerülhet. Németország és az EKB hatalmas likviditásinjekciókkal igyekszik időt nyerni, hogy újra beindulhasson a növekedés, és fenntarthatóvá válhasson a finanszírozás. Az euróövezet vezetőinek többsége ezt tekinti a követendő stratégiának, bármekkorák legyenek is a felbomlás kockázatai. Csak az idő adhat választ a kérdésre, hogy érdemes-e a garázs megmentéséért az egész házat kockáztatni.

Nouriel Roubini, a Roubini Global Economics elnöke, a New York Egyetem közgazdaságtan- professzora

Copyright: Project Syndicate, 2012. www.project-syndicate.org