QE3 vagy újabb Operation Twist?

Változás a prognózisban. A Fed Nyíltpiaci Bizottsága (FOMC) az idei első ülése óta folyamatosan hangsúlyozza: „a gazdasági feltételek feltehetően megerősítik az alapkamat kivételesen alacsony szintjének tartását legalább 2014 végéig”. A prognózis „céldátuma” várhatóan 2015 végére módosul, összhangban több Fed-tag, köztük Yellen alelnök legutóbbi nyilatkozatával. Már a legutóbbi, júniusi prognózis felállításakor is majdnem annyian voltak a 2015-re voksoló FOMC-tagok, mint azok, akik az egy évvel korábbi dátumot tartották megfelelőnek.
Hosszú távú eszközvásárlás (QE3). Semmi kétség afelől, hogy a mennyiségi lazítás Ben Bernanke szerint a legerősebb fegyver a Fed arzenáljában (ezzel mi is egyetértünk).

Az elnök Jackson Hole-i beszédének több mint felében az eszközvásárlás folytatásának előnyeit taglalta és igyekezett eloszlatni a potenciális költségekkel kapcsolatos aggodalmakat. A szokásos józan érvek mellett érzelmileg fűtött kijelentések is elhangzottak: „A munkaerőpiac stagnálása különösen súlyos aggodalmakra ad okot, nem csupán a roppant szenvedés és az emberi tehetségek elvesztegetése miatt, de azért is, mert a munkanélküliség huzamosan magas szintje évekig tartó strukturális károkat okoz gazdaságunknak.”

Bár az eszközvásárlás újabb körének bejelentése erősen valószínű, két nyitott kérdés így is marad. Az első, hogy milyen típusú eszközöket vásárol a Fed, a második, hogy mennyit szán erre. Államkötvények vagy jelzáloglevelek (mortgage-backed securities, MBS)? Az augusztus 1-jei FOMC-ülés jegyzőkönyvének közzétételéig biztosak voltuk abban, hogy a következő eszközvásárlás fókuszában MBS-ek lesznek. Emellett leginkább az szólt, hogy az MBS-ek hozama nem csökkent úgy a nyár folyamán, mint az államkötvényeké. Az MBS-ekre koncentrálva a Fed emel­lett folytathatná a kötvénycsere (twist)-programot is. A jegyzőkönyvből azonban kiderült: a Fed szakemberei megvitatták, milyen előnyökkel járhat az államkötvények vásárlása a jelzáloglevelekkel szemben.

A Jackson Hole-ban elhangzott Bernanke-beszéd sorai között olvasva emellett úgy tűnik, hogy az elnök is inkább az államkötvény-vásárlás mellett áll. Mindezek alapján úgy véljük, hogy a QE3-ban a Fed az utóbbiakra fog koncentrálni. Rögzített összegű vagy nyílt végű program? Az előző két eszközvásárlási programban a Fed előre rögzített összegben és meghatározott időintervallumban vásárolt értékpapírokat. Ennek alapján a legnyilvánvalóbbnak egy hasonló program tűnik például 500 milliárd dolláros és féléves korlátokkal.

A legutóbbi jegyzőkönyv szerint viszont „több tag is jelezte, hogy egy esetleges új programnak megfelelően rugalmasnak kell lennie, hogy szükség esetén reagálni tudjon a gazdasági folyamatokra”. Bár nem nyilvánvaló, hogy a „rugalmas” kitétel mit takar, az alternatíva egy kisebb, mondjuk, 150 milliárd dolláros, az év végéig tartó program lehet, amely szükség esetén meghosszabbítható. Ez könnyen kivitelezhető, ha a hosszú lejáratú kötvények vásárlását a Fed az Operation Twist keretei között folytatná, miközben leállítja a rövid lejáratú kötvények eladását. Ennél is nagyobb rugalmasságot biztosíthatna egy nyílt végű program, mely az Európai Központi Bank példáját követné.

A jelen helyzetben véleményünk szerint egy nyílt végű program valószínűsége csekély. És bár egy kisebb – 150 milliárd dollár körüli – kötvényvásárlási programnak is lehetnek előnyei, a hatása szerény lenne. Mindezek alapján egy hagyományos – például 6 hónapos, 500 milliárd dolláros – lazítás tűnik a legvalószínűbb választásnak.