Trump megfojthatja a globális fellendülést

Mennyire hasonlítanak a mostani világgazdasági kilátások az egy évvel ezelőttiekhez? 2017-ben a világgazdaságban egy egyszerre történő expanzió volt tapasztalható, a növekedés mind a fejlett gazdaságokban, mind a feltörekvő piacokon felgyorsult. Továbbá az erősebb növekedés ellenére az infláció mérsékelt volt – ha nem csökkent az árdrágulás üteme –, még az olyan gazdaságokban is, mint az amerikai, ahol a termék- és a munkaerőpiac egyre feszesebbé vált.

A célszint alatti inflációval párosuló erősebb növekedés lehetővé tette, hogy a nem konvencionális monetáris intézkedések érvényben maradjanak, mint az eurózóna és Japán esetében, vagy hogy fokozatosan kivezessék őket, mint az Egyesült Államokban. Az erős növekedés, az alacsony szintű infláció és kamatok mellett elérhető pénzforrások azt eredményezték, hogy a piaci volatilitás alacsony volt. Az államkötvények hozamai is alacsonyan álltak, így a befektetőket a szerzési ösztönük a kockázatos eszközök vásárlására inspirálta, ami ezek árát felhajtotta.

Miközben az amerikai és a globális részvényeket magas hozamok jellemezték, a politikai és geopolitikai kockázatok jórészt kontrollálva voltak. A piacok megelőlegezték a bizalmat Donald Trump amerikai elnöknek az első hivatali évében, és a befektetők üdvözölték is az általa bevezetett adócsökkentést, illetve deregulációs intézkedéseket. Sok elemző úgy vélekedett, hogy az új középszerűség (new mediocre) és a szekuláris stagnálás évtizedét a tartós és erősebb növekedés időszaka váltotta fel.

Most viszont azt látjuk, hogy az összkép teljesen más, mint tavaly volt. A világgazdaságban még mindig tapasztalható egy enyhe expanzió, ám a növekedés már nem szinkronban zajlik a világ különböző pontjain. Az eurózónában, a brit és a japán gazdaságban, valamint számos törékeny feltörekvő piaci országban a növekedés lelassult. Továbbá az is elmondható, hogy miközben az amerikai és a kínai gazdaság még mindig bővül, az előbbit egy nem fenntartható költségvetési élénkítés hajtja.

Még rosszabb a helyzet abból a szempontból, hogy a globális növekedés Kína és Amerika által hajtott jelentős hányadát most egy eszkalálódó kereskedelmi háború fenyegeti. A Trump-adminisztráció vámokat vetett ki az acélra, az alumíniumra és számos kínai termékre, illetve azt fontolgatja, hogy további vámokat vet ki az Európából és a világ többi részéből érkező autókra. Emellett az Észak-amerikai Szabadkereskedelmi Egyezmény (NAFTA) újratárgyalása is megakadt. Egy teljes körű kereskedelmi háború kockázata így egyre nagyobb.

Mindeközben az amerikai infláció növekszik az USA gazdaságának a teljes foglalkoztatást megközelítő állapota, a fiskális élénkítő intézkedések, valamint a növekvő olaj- és nyersanyagárak miatt. Ebből adódóan a Federal Reserve-nek (Fed) a vártnál hamarabb kell kamatot emelnie, miközben a mérlegének csökkentése is szükséges. Továbbá 2017-tel ellentétben a dollár most erősödik, ami még nagyobb amerikai külkereskedelmi deficithez és még több protekcionista intézkedéshez fog vezetni, ahogy Trump – feltételezve, hogy hű marad eddigi politikájához – a kialakult helyzet miatt más országokat tesz majd felelőssé.

Ugyanakkor a magasabb inflációra vonatkozó kilátások még az Európai Központi Bankot (EKB) is arra vezették, hogy fokozatosan kivezesse a nem konvencionális monetáris intézkedéseket, ami monetáris szigorítást vetít előre globális szinten is. Az erősebb dollár, a magasabb kamatok és a kisebb likviditás nem jelez sok jót előre a feltörekvő piacok számára.

Hasonlóképpen a lassabb növekedés, a magasabb infláció és a feszesebb monetáris politika rontani fogja a befektetői hangulatot, ahogy a pénzügyi kondíciók szigorodnak, és a volatilitás növekszik. Az erős vállalati profitok ellenére – amelyekhez az amerikai adócsökkentés is hozzájárult – az amerikai és a globális részvénypiac oldalazott az utóbbi hónapokban. Február óta a részvénypiacokat kedvezőtlenül érintették a növekvő inflációtól való félelmek, az importvámok, valamint a nagy technológiai cégekkel szembeni fellépések. Emellett növekvő nyugtalanság alakult ki a feltörekvő piacokkal – Törökországgal, Argentínával, Brazíliával és Mexikóval – kapcsolatban, valamint az olasz és más európai kormányok jelentette populista fenyegetés miatt.

Most nagy a veszélye annak, hogy negatív visszacsatolás alakul majd ki a gazdaságok és a piacok között. Néhány gazdaság lassulása még feszesebb pénzügyi kondíciókhoz vezethet a részvény-, a kötvény- és a hitelpiacokon, ami tovább fékezheti a növekedést.

A gazdasági lassulás – 2010 – óta a kockázatkerülési időszakok, illetve a piaci korrekciók emelték a stagdefláció (a lassú növekedés és az alacsony infláció) kockázatát, ám ahogy a növekedés és az infláció csökkent, a nagyobb jegybankok, hogy mentsék a helyzetet, beavatkoztak nem konvencionális monetáris intézkedésekkel. Mégis egy évtizede most először a legnagyobb kockázatok stagflációs (lassabb növekedés magasabb inflációval párosulva) jellegűek. Ezen kockázatok közé tartoznak a negatív kínálati sokkok, amelyeket egy kereskedelmi háború idézhet elő. Emellett a kockázati tényezők közé lehet sorolni a politikailag motivált kínálati feszültségek által okozott magas olajárakat, illetve az inflációs jellegű amerikai politikát.

A 2015-ben és 2016-ban fellépő rövid kockázatkerülési időszakokkal szemben, amelyek csak két hónapig tartottak, a befektetők most február óta kockázatkerülő módban vannak, és a piacok még mindig oldalaznak, vagy lefelé tartanak. Most azonban a Fed és más jegybankok elkezdték vagy folytatják a monetáris politika szigorítását, és a növekvő infláció mellett nem tudnak a piacok segítségére sietni.

A másik nagy különbség 2018-ban, hogy Trump politikája további bizonytalanságot gerjesztett. Amellett, hogy elindította a kereskedelmi háborút, Trump aktívan ássa alá azt a globális gazdasági és geostratégiai rendet, amelyet az USA a II. világháború után létrehozott.

Továbbá azt is meg kell jegyezni, hogy miközben a Trump-adminisztráció mérsékelt hatású növekedésélénkítő intézkedéseit már magunk mögött hagytuk, azon intézkedések hatásai még nem bontakoztak ki teljesen, amelyek akadályozhatják a növekedést. A Trump által támogatott költségvetési és külkereskedelmi politika ki fogja szorítani a magánberuházásokat, csökkenteni fogja az országba áramló közvetlen külföldi befektetéseket, és nagyobb külső deficithez vezet. A bevándorlás kérdésével kapcsolatos drákói szigorúságú megközelítése csökkenteni fogja a munkaerő-kínálatot, ami kedvezőtlen hatású az idősödő társadalom szempontjából. Környezetpolitikája pedig nehezebbé teszi majd az USA számára, hogy a jövő zöldgazdaságában megfelelően tudjon versenybe szállni. Emellett Trumpnak a magánszektorral szembeni kirohanásai miatt a vállalatok még inkább megfontolják, hogy bővítsék munkaerő-állományukat, vagy beruházzanak az USA-ban.

Idővel a növekedés erősítését célzó amerikai politikával szemben a növekedést gátló intézkedések kerülnek majd túlsúlyba. Még ha az amerikai gazdaság bővülési üteme jövőre meghaladja is a potenciális növekedés szintjét, a költségvetési élénkítés hatásai el fognak halványulni 2019 második felére, és a Fed figyelme kiemelten az irányadó kamat szintjére irányul majd, ahogy az infláció kontrollálását próbálja elérni. Emiatt a könnyű landolás egyre keményebb lesz. Akkorra a globális piacok volatilitása várhatóan még erősebb szintű lesz a növekedési stagnálás – vagy akár a visszaesés – 2020-ban jelentkező kockázata miatt. Miután az alacsony volatilitású időszakot már magunk mögött hagytuk, a kockázatkerülési időszak továbbra is kitarthat.