Egy kiemelkedő év margójára

Az év vége közeledtével érdemes egy kicsit visszatekinteni, hogy mit is vártunk az idei évtől, és végül mit kaptunk. A következőkben ezen a szemüvegen keresztül szeretném értékelni a 2018-at, mégpedig két dologra fókuszálva: az év pozitív meglepetésére és a legnagyobb csalódására.

Kezdjük a kellemes meglepetéssel.

A magyar gazdaság idén minden várakozást felülmúló mértékben bővülhet.

Az első három negyedév teljesítménye alapján 4,8 százalékkal nőtt a GDP az előző év azonos időszakához képest. Ha a negyedik negyedév a lassulás miatt valamennyit lefarag is ebből, még akkor is 4,5 százalék felett lehet a növekedés 2018 egészében. Tavaly ilyenkor a Bloomberg konszenzusa szerint az elemzői várakozás 3,5 százalékra tette a 2018-as várható növekedést, miközben a kormányzat 4,2 százalékos növekedésre építette az idei évi költségvetést. Az elemzői közösség meglehetősen szkeptikusan állt hozzá a Nemzetgazdasági Minisztérium várakozásához. Azonban ahogy teltek a hónapok, egyre jobb gazdasági adatok érkeztek, és 2018 szeptemberére már a piaci konszenzus is 4 százalék körülire becsülte az idei évi növekedést.

De miért is alakult ez így, miért nem láttuk előre a kiváló teljesítményt? Az előrejelzések egyáltalán nem számoltak azzal, hogy az építőipar továbbra is képes lesz szárnyalni, és a tavalyi csaknem 30 százalékos teljesítmény után idén is 20 százalék feletti bővüléssel számolhatunk. Csekély súlya ellenére az agrárium is sokat tett hozzá a gazdaság idei teljesítményéhez, és az ipar gyengélkedése mellett a tovább erősödő bérkiáramlás a szolgáltató szektort is jobban élénkítette a vártnál. Összességében tehát sokkal erősebbek voltak idén a gazdaság belső motorjai, mint arra bárki is számított.

Ha egy kicsit a jövőbe is szeretnénk tekinteni, érdemes tudni, hogy az idei növekedési motorok bizony sok esetben csak átmenetileg működnek. Az uniós projektek előfinanszírozása nem tartható fenn örökké, vagyis előbb-utóbb az építőipar, és így a beruházások növekedése is lelassul, és a kamatkörnyezet sem lesz már sokáig ilyen támogató. A munkaerőpiac szintén elérte csúcspontját. Mindeközben aggodalommal tölthet el a rendkívül gyenge exportteljesítmény és az egyre nagyobb importéhség kombinációja, ennek hatására a nettó export számottevő mértékben visszafogja a gazdaságot. Egészen 2001–2002-ig kell visszamennünk, hogy ilyen kiegyensúlyozatlan, csak a belső motorokra támaszkodó, a külkereskedelmi egyensúlyt rontó növekedést lássunk. Persze nem vonható egyértelmű párhuzam a két időszak között, már csak a költségvetés helyzete miatt sem. A folyó fizetési mérleg többletének dinamikus apadása azonban hosszú távon nem fenntartható gazdasági növekedésre utal. Alapvetően ezért azzal számolunk, hogy jövőre a gazdasági növekedés 4 százalék alatt marad, viszont a külső egyensúly sem romlik tovább.

Térjünk most át az év csalódására,

az államadós-besorolás elmaradt felminősítésére.

A piac egybehangzóan várta, hogy javul az ország besorolása, már csak azért is, mert az S&P és a Fitch a felminősítés várható javítására utaló pozitív kilátással látta el a magyar besorolást tavaly. A felminősítés elmaradásával elmondható, hogy a hitelminősítő intézetek már akár több fokozattal is le vannak maradva a piaci árazásoktól. Az állampapírpiaci hozamok és a csődkockázati biztosítások árazása alapján Magyarországnak számításaim szerint legalább egy, de inkább két szinttel magasabb besorolásban kellene lennie.

A hitelezés erősödése, a külső sérülékenység csökkenése, az államadósság mérséklődése, a kontroll alatt tartott költségvetés és az erős gazdasági növekedés ellenére a hitelminősítők mégis úgy döntöttek, hogy kivárnak. Ennek közös oka az aggodalom, amely szerint a növekedés inkább a monetáris és fiskális ösztönzőknek köszönhető, átmeneti hatású, és a demográfiát, a munkaerőpiacot és a versenyképességet érintő strukturális reformok hiányában fenntarthatatlan. Én továbbra is azzal számolok, hogy 2019-ben végre eljön a felminősítések újabb köre, ezzel a hitelminősítők közelítenek a piaci árazáshoz. Ezt legnagyobb mértékben talán egy erős gazdasági lassulás vagy a fizetési mérleg negatívba fordulása, vagyis az ikerdeficit újbóli kialakulása veszélyeztetheti.