Fordulat a magyar monetáris politikában

Jelentős piaci mozgásokat okozott az MNB alelnökének nyilatkozata, amely egy pénzügyi fórumon hangzott el. A forint mozgásából ítélve meglepődhettek a piaci szereplők, ugyanis a forint igen erős támaszszinteket tört át, így hét hónapos csúcsra, jóval 320 alá izmosodott az euróval szemben. De indokolt-e a meglepetés, illetve milyen kondíciók várhatók a következő időszakban?

Érdemes egy nappal visszatekinteni, mivel január 15-én, kedden jelent meg a decemberi fogyasztói árindex, amely a piaci konszenzus alá, 2,7 százalékra csökkent. A forint gyengüléssel reagált, mivel az enyhülő inflációs mutatót a piac akként értékelte, hogy az MNB halogathatja a monetáris szigorítást, valójában eleinte a laza monetáris kondíciók visszavonásának megkezdését, annak ellenére, hogy a legutóbbi közleményeiben a monetáris tanács világosan közölte: a volatilis fogyasztói árindex helyett a tendenciákat jobban megragadó adószűrt maginfláció alakulása fogja befolyásolni a további lépéseket. Ez pedig 2,9 százalékra emelkedett, ami hajszállal múlja alul a 3 százalékos inflációs célt. Az MNB alelnökének szavai így csupán megerősítették a legutóbbi jegybanki közlemények iránymutatását, azaz azt, hogy ha az adószűrt maginfláció eléri vagy meghaladja a 3 százalékos küszöböt, a monetáris tanács elkezdheti a lépéseket. Mivel ez a következő hónapokban igencsak valószínű – az MNB előrejelzése szerint is –, már küszöbön állhat a monetáris politika normalizálása, amire már a tavalyi őszi hónapoktól felhívta a figyelmet a monetáris hatóság.

Összességében tehát elmondható, hogy a tanács már hónapok óta jelezte, hogy elkezdődhet a monetáris fordulat, ezért az alelnök kijelentései nem okozhattak meglepetést.

Mivel az igen gyenge európai konjunktúraadatok és a lassuló világgazdaság miatt kiárazódtak az EKB idénre várt kamatemelései – csakúgy, mint a Fed részéről –, a piac ezt is úgy értékelte, hogy növekszik az MNB mozgástere, így halogathatja a politika normalizálását. A legutóbbi közleményében a monetáris tanács azonban egyértelműen utalt arra, hogy ettől függetlenül is felkészült a lazítás óvatos, fokozatos visszavonására.

A monetáris tanács immár két eszközzel, a likviditásnövelő devizaswap-állománnyal, valamint a kamatfolyosó alakításával kívánja befolyásolni a monetáris kondíciókat. Az irányadó kamat változtatásának addig nem is nagyon van értelme, amíg a kamatfolyosó nem lesz szimmetrikus a korábbi alapkamat körül, amire mi legkorábban a jövő év második negyedévében számítunk. A legutóbbi közleményből pedig kiderül, hogy az előbbiekről a márciusi kamatdöntő ülésen születhet döntés. Ezért ha a KSH februárban megjelenő januári inflációs adatai szerint az adószűrt maginfláció már eléri vagy meghaladja a 3 százalékot, a monetáris tanács még egy hónapot várhat, hogy az azt követő adat megerősíti-e a trendet. A márciusi ülésen pedig – egyidejűleg a friss inflációs jelentéssel – nagy valószínűséggel már az első lépésre is sor kerülhet, ami elsősorban a swapállomány csökkentése lehet, véleményünk szerint első körben 200-250 milliárd forinttal. Ha kissé erősebb az adószűrt infláció emelkedése, a kamatfolyosó emelésére is sor kerülhet, de igen kicsi, 10-15 bázisponttal. Ezután csak lassú normalizálásra számítunk, mivel az inflációs kilátások nem indokolják a gyors ütemű szigorítást.

Eközben több tényező is nyomás alatt tarthatja a piaci kamatszintet. Az egyik a háztartások megtakarításának gyors ütemű növekedése, valamint a bankrendszer betétállományának a hitelállományt meghaladó bővülése. A másik az uniós források lehívása. A központi költségvetés mintegy 3000 milliárd forinttal fizetett ki többet, mint amennyi átutalás érkezett az EU-ból. Az előlegek kifizetése átmenetileg rontotta a központi költségvetés pénzforgalmi egyenlegét, ez azonban a következő években fordulhat. A következő években akár ezermilliárdos nagyságrendű többlet is keletkezhet a költségvetésben, az államadósság pedig nominálisan is csökkenthető lesz, ami azt jelenti, hogy a nettó állampapír-kibocsátás negatív lehet. A megtakarítások további növekedésével mindez a kamatszinteket leszoríthatja. A nyertes pályázókkal való utólagos elszámolás pedig a vállalati betétállományt fogja növelni, illetve egyes esetekben a hitelállományt csökkenteni. Ez a bankok mérlegén keresztül hathat lefelé a kamatszintekre. Mindezek hatására a kamatszint ugyan lassan emelkedhet a monetáris politika normalizálásával, de a várakozásaink szerint ez jóval lassúbb lesz, mint ahogy a határidős kamatlábak árazzák.

A monetáris kondíciók normalizálása, különösen, ha az EKB kamatemelésének halasztásával párosul, a forintot erősítheti, ahogy már eddig is láttuk. Ha pedig az európai gazdaságok, pozitív meglepetést okozva, mégiscsak gyorsulnak idén, és az EKB elkezdheti a szigorítást, az a hazai és régiós kilátásokat is javítaná, így pedig ez indokolhatja a forint – és a régiós devizák – erősödését.