Bipoláris piacok az új középszerűség korában
A pénzpiacok hajlamosak mániás depressziós időszakokba kerülni, és ez különösen igaz az elmúlt évekre. A kockázatvállalási periódusokban a lelki tényezők (animal spirits) által hajtott befektetők bikapiacot, túlfűtöttséget és néha kimondott buborékokat hoznak létre, végül azonban néhány negatív sokkra adott túlzott reakcióként túl pesszimistákká válnak, leépítik a kockázatokat, és korrekciót vagy medvepiacot erőszakolnak ki.
Az amerikai és globális részvényárak meredeken emelkedtek 2017-ben, aztán 2018-ban elkezdtek meginogni a piacok, és az év utolsó negyedére teljesen nyomottá váltak. Ebben a kockázatkerülési időszakban a globális recesszióval, a kínai–amerikai kereskedelmi feszültségekkel meg a Federal Reserve azon jelzéseivel kapcsolatos aggodalmak tükröződtek, miszerint a Fed folytatná a kamatemelést, és mennyiségi szigorításba kezd. Január óta azonban a piacok ismét raliba kezdtek, olyannyira, hogy néhány vezető eszközkezelő szakember most már piaci melt-upot jelez előre – az összeomlás (melt-down) ellentétét –, amelynek során a részvényárak továbbra is meredeken túlszárnyalják a jelenlegi magas szinteket.
Lehetne érvelni azzal, hogy a mostani kockázatvállalási időszak az év további részében is folytatódik. Először is, a kínai növekedés stabilizálódik a pekingi kormányzat újabb makrogazdasági élénkítése következtében, ami enyhíti a kínai gazdaság kemény földet érésével (hard landing) kapcsolatos félelmeket. Továbbá az Egyesült Államok és Kína hamarosan megállapodásra juthat, ami megakadályozhatja, hogy a két fél közötti kereskedelmi háború tovább eszkalálódjon. Emellett az amerikai és globális növekedés valószínűleg valamelyest erősödik az év második felében. Azt is ki kell emelni, hogy a hard Brexit káros következményeit eddig sikerült elkerülni, mivel az Európai Unió október 31-re halasztotta az Egyesült Királyság kilépésének határidejét. Ami az eurózóna kilátásait illeti, sok fog múlni Németországon, ahol a növekedés visszaerősödhet, ahogy a globális problémák elhalványulnak.
Továbbá a jegybankoknál, különösen a Fednél, ismét az igen laza monetáris politikát preferáló szemlélet (super-dovish) kerekedett felül, és úgy tűnik, ez visszafordította a pénzügyi kondíciók szigorítását, ami még 2018 végén a kockázatkerülési időszakot okozta. Politikai fronton a Donald Trump amerikai elnök elleni alkotmányos vádemelési eljárás (impeachment) esélyei jelentősen csökkentek, miután nyilvánosságra hozták a Mueller-jelentést, amely tisztázta Trumpot a konspirációs vádak alól. Most, hogy a vizsgálat véget ért, Trump talán nem fog olyan nyilatkozatokat adni, vagy olyan Twitter-bejegyzéseket közölni, amelyek megtépázhatják a részvénypiacokat, mivel ez az a kulcsmutató, amelynek alapján Trump megítéli a saját sikereit.
Végezetül egy pozitív visszacsatolási keretben az erősebb piacok fokozhatják a gazdasági növekedést, amely visszahatva magasabb piaci értékeket eredményezhet.
Ezek a fejlemények az év további részére pozitív hatással lehetnek. Ez azonban egyáltalán nem biztos. Miközben a piacok már beárazták az említett pozitív fejleményeket, más tényezők újabb kockázatkerülési időszakot hozhatnak.
Először is az árfolyam-nyereség (P/E) mutató sok piacon, különösen az amerikai részvénypiacokon, magas szinten áll, ami azt jelenti, hogy még egy kisebb mértékű negatív sokk is korrekciót válthat ki. Valójában az amerikai vállalati profitmarzsok olyan magasak, hogy az idén egy „nyereségrecesszió” is kialakulhat, ha a növekedés mértéke 2 százalék körüli marad, miközben a termelési költségek emelkednek a feszes munkaerőpiaci helyzet miatt.
Másodsorban az amerikai vállalati szektor adósságának mértékével és összetételével kapcsolatban megnövekedett kockázatokról beszélhetünk a többi között a már jelentősen eladósodott cégek hitelfelvételének, valamint a magas hozamú bóvli kötvényeknek a gyakorisága miatt, illetve azon „bukott angyal” cégek elterjedése miatt, amelyeknek a kötvényeit befektetésre ajánlott fokozatból bóvliközeli kategóriára minősítették le. Ráadásul a kereskedelmi ingatlanszektor többletkapacitásokkal terhelt, miután a fejlesztők túlzott mértékű építkezésbe fogtak, és az e-kereskedelem forgalma aláásta az offline üzletek iránti keresletet. Egy ilyen háttér mellett a növekedés lassulására utaló bármilyen jel a túlzottan eladósodott cégeknek hirtelen tőkeköltség-emelkedést okozhat, nemcsak az Egyesült Államokban, hanem a feltörekvő piacokon is, ahol az adósság jelentős része dolláralapú.
Harmadsorban, ha azt feltételezzük, hogy az amerikai gazdasági növekedés kitart, akkor valószínűleg alaptalannak bizonyulnak azok a várakozások, hogy a Fed monetáris politikája tovább lazul. Következésképpen meglepetésként hathat a Fed azon döntése, hogy nem csökkenti a kamatot, ami a részvénypiacon korrekciót válthat ki.
Negyedsorban előfordulhat, hogy a kínai–amerikai kereskedelmi háború lezárulásával kapcsolatos remények sem válnak be. Még megegyezés esetén is újraeszkalálódhat a konfliktus, ha bármelyik fél azt gyanítja, hogy a másik nem tartja be a megállapodást. Továbbá más fortyogó külkereskedelmi feszültségek is felforrhatnak, ha például az amerikai kongresszus nem ratifikálja a Trump-adminisztráció által módosított NAFTA-megállapodást, vagy ha Trump tényleg importvámot vet ki az európai autókra.
Ötödsorban azt kell kiemelni, hogy az európai növekedés igen törékeny alapokon áll, a bővülést számos fejlemény hátráltathatja, kezdve a populista pártoknak a közelgő európai parlamenti választásokon való erős szereplésétől az olasz politikai és gazdasági válságig. Ez utóbbi pedig egy olyan időszakban következhetne be, amikor a monetáris és fiskális élénkítésre kevés mozgástér maradt az eurózónában, a valutaövezet integrációja pedig lefékeződött.
Hatodsorban sok feltörekvő piaci gazdaság is erősen ki van téve a politikai és szakpolitikai sokkoknak. Ezen államok közé az alábbi országok tartoznak (sorrendben a legkevésbé sérülékenytől a leginkább sebezhetőig): Mexikó, Brazília, Argentína, Törökország, Irán és Venezuela. Továbbá Kína mostani élénkítési ciklusa a már amúgy is eladósodott vállalati szektorát további pénzügyi kockázatokkal terheli. Emellett az élénkítés várhatóan nem tudja a növekedési rátát emelni.
Hetedik tényezőként azt is figyelembe kell venni, hogy Trump esetleg nem visszafogott módon reagál a Mueller-jelentésre. A 2020-as elnökválasztásra való tekintettel erőltetheti a demokratákkal való konfrontációt, kiszélesítheti a kereskedelmi háborút, a Fed vezető testületébe haveri alapon nem képzett monetáris szakembereket nevezhet ki, nyomás alá helyezheti a Fedet, kierőszakolva ezzel a kamatcsökkentést, sőt egy újabb kormányzati leállást is előidézhet az adósságplafon vagy a bevándorlási politika körüli viták miatt. Ugyanakkor a Trump-adminisztráció Iránnal és Venezuelával kapcsolatos megközelítése további felfelé mutató nyomást gyakorolhat az ősz óta emelkedő olajárakra, ami akadályozhatja a növekedést.
Végezetül elmondható, hogy még mindig az alacsony potenciális növekedés világában, vagyis a magas magán- és állami adósságok, a növekvő egyenlőtlenség, valamint a fokozódó geopolitikai kockázatok által fenntartott új középszerűség korszakában („New Mediocre”) élünk. A globalizációval, a nemzetközi kereskedelemmel, a migrációval és a technológiai fejlődéssel szembeni széles körű populista ellenreakciónak végül biztosan negatív hatása lesz a növekedésre és a piacokra.
Vagyis, miközben a befektetők mostani románca a részvénypiacokkal idén feltehetően tovább folytatódhat, az is elmondható, hogy ez egy szeszélyes és volatilis kapcsolat lesz. Egy csalódás újabb kockázatkerülési időszakot és potenciálisan egy erőteljes piaci korrekciót válthat ki. A kérdés nem az, hogy ez meg fog-e történni, hanem az, hogy mikor fog bekövetkezni.
Copyright: Project Syndicate, 2019
www.project-syndicate.org
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.