Az EKB-ra és a Fedre várva – a világ 2015-ben

Ez év kezdetén már hónapok óta készültek arra a befektetők, hogy az EKB elindítja a maga eszközvásárlási programját, miután a Fed 2014 októberében befejezte a saját hasonló sorozatát, és a vele kapcsolatos várakozások homlokterébe a kamatemelés került. A két hatás eredőjeként az euró–dollár-kereszt a 2014. áprilisi 1,40 környéki szintről 2015 márciusára 1,05 alá csökkent, és az év során több ízben úgy tűnt, hogy rövid időn belül eljuthat a paritásig.

Ez nem történt meg. Az EKB havi 60 milliárd eurós keretösszegű vásárlásainak január 22-i bejelentése, majd március 9-i elindulása után két hullámban nagyot erősödött a dollár az euróval szemben, de a március eleji mélypont már nem változott. Ez nagyban köszönhető a Fed „halogató” monetáris politikájának – a gazdaság állapota tükrében először a júliusi, majd a szeptemberi emelés tűnt nagyon valószínűnek, végül december 16-án emelték meg 25 bázisponttal a szövetségi alapkamatot. Ez nem erősítette érdemben a dollárt és nem emelte a hosszú hozamokat, ebből a szempontból a Fed kommunikációja sikeresnek is tekinthető: addig beszéltek a kamatemelésről, amíg az már nem igazán érdekelte a piacot, amikor bekövetkezett.

A dollár erősödése azért is elmaradt, mert az EKB a december 3-i ülésén kissé elvétette a célját. Az eurózóna gazdasága idén, 2007 óta először, szemmel láthatóan bővült, az első három negyedévben az éves növekedés 1,5 százalék fölé gyorsult. A gyengülő euró mellett ebben közrejátszottak a csökkenő nyersanyag-, elsősorban olajárak, amelyek jelentős pozitív reáljövedelem-sokkot okoztak, de volt szerepe a támogatóbb költségvetési politikának, illetve a javuló gazdasági és háztartási bizalomnak is. A javuló hangulatot a májustól augusztusig húzódó Görögország–EU-tárgyalássorozat sem árnyékolta be. A harmadik negyedévben azonban már voltak jelei annak, hogy a növekedés két fő katalizátora (gyengülő euró, olajársokk) hamarosan kifulladhat, és nem javítottak a kilátásokon az ősz eseményei sem (VW-botrány, párizsi terrortámadások). Októberben az EKB kormányzótanácsa újabb monetáris lazítást ígért a decemberi ülésre, ami csak részben teljesült. A betéti ráta tovább süllyedt a negatív tartományba (jelenleg, –0,3 százalék), de a piaci árazásoktól elmaradó mértékben, az eszközvásárlási program havi keretét a piaci konszenzussal szemben nem emelték meg, csak meghosszabbították fél évvel a 2016 szeptemberéig tervezett, de bevallottan nyílt végű programot.

A kisebb csalódást keltő bejelentéseket december 4-én újabb fontos döntés követte. A Kőolajexportáló Országok Szervezete (OPEC) a hat és fél éves mélyponton levő olajár mellett napi 30 millióról 31,5 millió hordóra emelte a kitermelési kvótát. Ezzel erős jelzést adtak arra, hogy a világ legnagyobb nyersolajtermelője, Szaúd-Arábia nem érzi kellemetlenül magát az alacsony olajárak mellett, és továbbra is elkötelezett a palaolaj-kitermelők (elsősorban az USA) kiszorítására. Azóta a Brent hordójának ára 36 dollár közelébe, 2008. végi szintre esett. Ez újabb pozitív jövedelemsokk a nettó olajimportőr országoknak, és kedvezően hat az eurózóna növekedési kilátásaira. A jellemzően dollárban eladósodott olaj/nyersanyagexportőrök – túlnyomórészt dél-amerikai és ázsiai gazdaságok – viszont nehezebb helyzetbe kerülnek.

Az olajárak mélyben ragadása azt is jelenti, hogy a korábban gondoltnál jóval lassabban emelkedik majd az infláció, amely idén ismét nagyon alacsony volt globálisan (több helyütt deflációt mértek). Az élelmiszereknél se következett be az az áremelkedés, amire az előző két évinél rosszabb mezőgazdasági idény miatt számítani lehetett. Bár a lakossági fogyasztás erősödött, a legtöbb országban a szolgáltatások inflációja sem gyorsult érdemben. A nyersanyagárak 2014 közepe óta több hullámban a 2008-as mélypont közelébe csökkentek, és mivel a közeljövőben nem számíthatunk számottevő emelkedésre, a következő egy-két év fő gazdasági jellemzője az alacsony inflációs környezet lehet.

A nyersanyagárak esésének legfőbb oka az, hogy csökkent Kína kereslete. Az idén nyári kínai tőzsdei összeomlással vélhetően lezárult az intenzív állami élénkítés 2009 óta tartó időszaka a világ második legnagyobb gazdaságában, és elkezdődött az átrendeződés a lassúbb, de egészségesebb szerkezetű, lakossági fogyasztás vezérelte expanzió irányába. Ez jóval kevésbé energiaintenzív, amire a légszennyezettség miatt is nagy szüksége van Kínának. A GDP éves bővülése tartósan 7 százalék környékére lassult, és még a „hard landing” kockázata sem tűnt el.

A lefelé tolódó inflációs várakozások segítenek fenntartani a rekordlaza kamatkörnyezetet Kelet-Közép-Európában, ahol tovább gyorsult a gazdasági növekedés, hála az egyre robusztusabb háztartási fogyasztásnak és az előző uniós ciklus költségvetési maradékai lehívásának. Mindezek nyomán a régió ma az EU leggyorsabban növekvő térsége, amit meghosszabbíthat az alacsony kamatszint, illetve infláció.