Kis tőzsdei cégek reneszánsza

Az utóbbi hónapokban ismét egyre többet nyilatkoznak arról az elemzők, hogy a kis tőkeértékű (smallcap) cégek felülteljesíthetik a nagyobb vállalatokat szerte a világon. A kérdés különösen március elején került az érdeklődés középpontjába, amikor a Standard and Poor's smallcap indexe minden előzetes várakozást felülmúlva történelmi csúcsot döntött Amerikában. Kisebb korrekciók után egyébként az S&P 600 e hét első két napján is új történelmi rekordot állított be. (Az S&P indexeiben 1500 cég szerepel, a legnagyobb 500-at tömörítő mutató az egyik legismertebb tőzsdeindex a világon. A következő négyszáz cég közepes kapita-lizációval rendelkezik - ezek alkotják az S&P 400 midcap indexet -, majd a 600 legkisebbet tömöríti a 600-as smallcap mutató.)

A smallcap index a világ tőzsdéinek 2000 márciusában elért csúcsa után eleinte gyorsabban esett, mint a nagy cégeket tömörítő mutatók. Az év utolsó hónapjaiban azonban bekövetkezett az a fordulat, melyre akkor senki sem számított, ma viszont sokan gondolják tartós jelenségnek. A kis cégek ugyanis az egész tavalyi évben jelentősen felülteljesítették a nagyokat. A millenniumi évben a smallcap index az év eleji nagyobb emelkedés és az év végi felülteljesítés miatt 11 százalékot emelkedett, míg az 500-as mutató 10 százalékot esett. Tavaly a kicsik 6 százalékot emelkedtek, a nagyok 13-at estek. Az idén pedig eddig a kicsik mintegy 5 százalékot drágulva jutottak el a történelmi csúcsra, az S&P 500-as index pedig hol pluszban, hol mínuszban jár.

Az okok elemzése előtt a szakértők felhívják a figyelmet arra, hogy a smallcap szektor is két jól elkülöníthető részre osztható, hiszen itt is vannak növekedési (growth) és érték- (value) részvények. Előbbibe a piaci átlagot jócskán meghaladó növekedési potenciállal rendelkező papírok tartoznak, utóbbiba pedig a csekély növekedéssel, de kiszámítható eredménnyel és biztos osztalékkal kecsegtető papírok. Miután a 2000. év a technológiai buborék kipukkadásának ideje volt, a smallcap growth részvények a növekedési kilátások drámai szűkülése miatt gyászosan szerepeltek, de még mindig jobban, mint a nagyobb méretű növekedési papírok. A befektetők azonban a value papírok felé fordultak, s elkezdték komolyabban venni a fundamentumokat. Ez pedig a kis kapitalizációval rendelkező value papírok felé fordította a figyelmet. Ennek aztán az lett az eredménye, hogy a kicsiken belül a growth részvények az elmúlt két évben mintegy 23 százalékot estek, a value papírok viszont 32 százalékkal értékelődtek fel.

Az elemzők többféle módszerrel próbálják összehasonlítani a kisebb és nagyobb cégek közti értékelésbeli különbséget, többségük azonban úgy véli, hogy az idén még mindenképp a kicsiknek áll a zászló. Az egyik legmélyebb elemzéssel előálló Merrill Lynch stratégiája azt vizsgálta, hogy a piaci érték milyen arányban áll az árbevétellel és könyvértékkel. A cégnél a smallcap elnevezés 1450 társaságot takar 325 millió és 1,8 milliárd dollár közötti kapitalizációval. A nagyok között 350 cég található, piaci értékük alsó határa hatmilliárd dollár. Az árbevételhez viszonyított cégérték alapján a kicsik mintegy 47 százalékos diszkonttal forognak a nagyokhoz képest, ez 2000-ben még 65 százalék volt. A P/BV mutató alapján (ez azt mutatja meg, hogy a könyvérték hányszorosát éri a cég a tőzsdén) 39 százalékos a kicsik lemaradása. Ez szintén jelentős felértékelődés a 2000-es 60 százalékhoz képest, de például 1983-ban egyáltalán nem volt lemaradásuk e tekintetben a kisebb cégeknek.

Mások a fundamentumokban történő elmélyült turkálás helyett egyszerűbb megoldást választanak, és technicista módszereket használva vizsgálják a smallcap ciklusokat és a korábbi időszakok törvényszerűségeit. Az eredmények azonban sokszor teljesen különbözőek. Ha például az 1982 óta eltelt időszakot vizsgáljuk, arra juthatunk, hogy a smallcap ciklusok általában háromévesek - e szerint most inkább a kicsik eladása és a nagyokhoz történő visszatérés lehet jó befektetés. Ha azonban az 1930-as évekig viszszamenőleg vizsgálja valaki a korrelációkat, kiderül, hogy kettő és kilenc és fél év között váltakoztak a ciklusok, átlagosan pedig ötévesek voltak.

Azt is észrevették sokan, hogy nemcsak az S&P 500, hanem a smallcap index esetében is jól jelzi előre az év trendjét a január. Eddig például, ha az év első hónapjában a kicsik túlteljesítették a nagyokat, akkor az 80 százalékos valószínűséggel így maradt az év végéig. Eszerint az idén is a kicsik jó szereplése várható.

Mindenféle számmisztika nélkül sokan úgy látják, hogy a jelenlegi helyzetben - amikor a gazdaság kilábalóban van a recesszióból - a kisebb cégek a kisebb likviditás okán sokkal gyorsabban tudnak reagálni az esetleges jó hírekre. Egy újabb faktor, hogy a hosszú távon is erősnek bizonyuló dollár a külföldi leányvállala-

tokkal nem rendelkező és csekély exporthányaddal bíró kis amerikai cégeket jóval kevésbé érinti kedvezőtlenül, mint a nagyokat.

Az elmúlt két év során a kisbefektetők elég hamar észrevették a kis cégeket: a 125 legnagyobb smallcap alapból 2000-ben havi átlagban még 80 millió dollárt vontak ki, míg tavaly 800 millió friss tőke érkezett. A kis papírokba fektető alapoknak tehát van mit elkölteniük, s ha más nem is, már ez megmagyarázza az utóbbi napok történelmi csúcsait.

Összességében az elemzők nagy része ma a kicsikre szavaz, vita már inkább csak abban van, hogy ezek közül is a növekedés, vagy az érték lesz a nyerő. Sokan még mindig a biztosnál maradnak, a growth eddigi alulteljesítése és a gazdasági fellendülésre való gyors reakció azonban inkább a növekedési papíroknak kedvezhet. Mellettük szól, hogy a value papírok diszkontja a growth részvényekéhez képest az elmúlt két évben 40-ről 10 százalék közelébe csökkent, s az utóbbi hetekben néhány alapkezelő is beszélt arról, hogy a kockázatosabb, de nagyobb növekedéssel kecsegtető papíroknak adnak nagyobb súlyt.

Érdekes, hogy a világ több más piacán is sok szó esik a kis- vállalatokról. Londonban szintén egyre többen javasolják a smallcap cégek vételét, annak ellenére (vagy éppen azért), hogy az utóbbi években itt egyáltalán nem teljesítettek jobban a kicsik a nagyoknál. A legfrissebb felmérések szerint a FTSE smallcap index az idén 10-12 százalékkal teljesítheti felül a FTSE 100-at, mivel a kicsik között sok a gazdasági fellendülésre leginkább érzékeny ciklikus papír. Itt is érv a nagyobb volatilitás, mely a recesszió utáni fellélegzés esetén nagyobb növekedést jelenthet.

Sajnos a magyar piacon mindebből semmit nem érzünk. A budapesti piac még megmaradt kis cégei iránt a külföldiek már régen nem érdeklődnek, a hazai befektetők száma pedig megtizedelődött. Igazán nagy meglepetés lenne, ha a hazai második, illetve harmadik vonal az idén fel tudná venni a versenyt az öt blue-chippel.

Ács Gábor