Új vállalatértékelési módszer

Az elmúlt időszak vállalati botrányai igényt teremtettek arra, hogy a hagyományos módoktól eltérően is értékelni lehessen a cégek gazdasági teljesítményét. Erre természetesen a zuhanó részvényárfolyamok ébresztették rá a befektetőket, hiszen emelkedő árak mellett senkit sem érdekel, hogy miért nyer a tőzsdén. Az elmúlt két év azonban azzal a kegyetlen tanulsággal szolgált, hogy korántsem elég az, ha valamilyen általánosan elfogadott mérce szerint - mint például az EBITDA (a kamatfizetés, adózás, értékcsökkenés és amortizáció előtti nyereség) - jól teljesít a kiszemelt vállalat. A számviteli adatokat óvatosan kell kezelni, mivel a könyvelők "kreativítása" is sokat fejlődött az elmúlt években.

A könyvelési botránysorozat arra sarkallta a tanácsadókat, hogy valami újat találjanak ki, amivel, a számviteli csalás és kozmetikázás lehető legnagyobb mértékű kiszűrésével megbízható képet adhatnak egy vállalat tényleges teljesítményéről. Egy New York-i tanácsadó cég, a Stern Stewart már 1989-ben előállt egy új metódussal, a hozzáadott gazdasági értékkel (economic value added, EVA). Az EVA egy adott cég adózott üzemi profitja és egy olyan tényező különbségéből adódik, amely a tőkeköltség és a ténylegesen felhasznált tőke szorzata. Az EVA segítségével azt lehet mérni, hogy a vállalat létrehoz-e értéket.

A közelmúlt botrányai után a Financial Times arról számolt be, hogy a Stern Stewart új mérési módszerrel állt elő, a hozzáadott vagyon indexével (WAI), amely a részvényesek szempontjából méri a vállalat teljesítményét. A WAI annyiban különbözik az EVA-tól, hogy míg az utóbbi számviteli adatokon alapszik, addig az előbbi a cég részvényeinek árfolyam-alakulásán. Ezáltal lehetővé válik a különböző országok számviteli előírásait alkalmazó vállalatok közvetlen összehasonlítása és rangsorolása. Ahhoz, hogy a részvényesek vagyona gyarapodjon, egy vállalatnak olyan hozamot kell biztosítania, ami meghaladja a saját tőke költségét. Egy cég nyeresége növekedhet folyamatosan úgy is, hogy közben nem teremtődik pótlólagos vagyon.

A WAI-egyenlet gyakorlatilag a változást méri, melyet úgy kapunk meg, ha a piaci kapitalizációhoz hozzáadjuk az osztalékot, valamint kivonjuk a részvényesek által elvárt hozamot és a kibocsátott részvénymennyiség változását. Az egészet az alábbi példa jól szemlélteti: 1997 és 2001 között a Wal-Mart cégértéke (enterprise value, EV) 215 milliárd dollárral nőtt, miközben a Vodafone-é 184 milliárddal. Mégis, a WAI szerint a Wal-Mart majdnem 150 milliárdnyi vagyont teremtett részvényesei számára, míg a Vodafone 105 milliárd dollárral csökkentette a részvényesek vagyonát. Az óriási különbséget a Vodafone által végrehajtott tőkeemelés (összesen 242 milliárd dollár értékben) magyarázza, amelyből a cégérték megfelelő mértékű növekedését finanszírozta a társaság. Ez az öszszeg magában foglalja a Mannesmannért kifizetett 170 milliárd dollárt és a harmadik generációs mobilkoncessziókért felvett hiteleket.

Nem meglepő, hogy a WAI-táblázat alján számos telekommunikációs és high-tech vállalat szerepel. A legtöbb nagy felvásárlást végrehajtó vállalat is roszszul szerepel, de köztük is akad jó példa: a Pfizer.

A WAI egyik hátulütője, hogy a modell abszolút számokban, dollárban gondolkodik, nem pedig százalékos változásban, és így torzít a nagyvállalatok irányába (a jól teljesítő nagyokat az élre, míg a rosszul szereplőket rögtön a rangsor legaljára helyezi).

A másik lényeges probléma, hogy a táblázat alján lévő cégek a 2000-es technológiai buborék kipukkanása következtében kerültek oda, azaz a részvényesi vagyon megsemmisítése a piaci árfolyamok zuhanása miatt következett be, amelyről előretekintő információval a WAI sem tudott szolgálni. Az új módszer tehát nem feltétlenül jelent teljes mértékben megoldást a portfóliókezelők problémáira, de legalább új nézőpontot és újabb vizsgálati lehetőséget ad, amivel közelebb juthatnak céljukhoz.