A piac sodrásában

Az állam a múlt héten úgy döntött, békén hagyja a piacokat, jövőre újabb adósság kibocsátásával nem zavarja meg a befektetők „nyugalmát”. Tulajdonképpen örül, ha a már kibocsátott állampapírok súlya alatt nem rogy össze a piac. Kicsit úgy néz ki, mint a megáradt folyóba pottyant ember, aki fittyet hányva úszóstílusára, egyedüli céljának a túlélést tekinti.

Az év során az ÁKK is folyamatosan szabadult meg a vele szemben (önmaga által is) támasztott elvárásoktól. Az adósságkezelés korábbi stratégiája a források minél hosszabb időtartamra való bevonása, a devizaarány viszonylag alacsony keretek között tartása volt, amely az államadósság stabil és minél kockázatmentesebb görgetését volt hivatott szolgálni, és megfelelt a nemzetközi gyakorlatnak.

Az ÁKK idei döntései az adósság szerkezetét a stratégiai elvekkel ellenkező irányba vitték: a piaci kibocsátások futamideje lerövidült, a nem piaci, ráadásul devizában történő eladósodás súlya pedig jelentősen nőtt. Hasonló irányt szab a jövő évi finanszírozási terv is; ennek egyenes következménye, hogy egyre nagyobb lesz a potenciális rövid távú zavarok adósságkezelésre kifejtett hatása, és a költségvetés devizaárfolyamra vonatkozó érzékenysége is tovább emelkedik. Az árban úszó emberünk stílusa tehát nem kifejezetten tetszetős. De legalább még a felszínen van. Igaz, ez főleg annak köszönhető, hogy az IMF és az EU jókora mentőövet dobott.

Hogyan tovább? Elsőre elegendőnek tűnik, hogy a mentőövbe kapaszkodva megvárja az ár levonultát, kicsit csiszol a stílusán, egyébként meg mehet minden tovább a régiben. A baj ezzel a stratégiával csak annyi, hogy az adósság szerkezetének jelentős átalakítása, illetve a gazdaság egésze sebezhetőségének a csökkentése nem szimplán az államadósság-kezelés felelőssége. A futamidő hosszabbítása ugyanis mindig többletköltséget követel: minél nagyobb az adósság és minél kisebb a kötvényvételi kedv, annál nehezebb az átlagos futamidő feltornázása. A gazdaság egészének ilyen jelentős finanszírozási igénye mellett pedig a devizarészarány erőltetett csökkentése is csupán a devizakockázat más gazdasági szereplőkre történő áthárítását eredményezi. Láttuk, hogy akkor sem lehetett elkerülni a lakosság devizahitellel való elárasztását, amikor a hitelezési kedv még töretlen volt a világban: a nagy államadósság miatt kiugróan magas forintkamatok láttán senki sem volt kíváncsi a forintalapú lakás- vagy fogyasztási hitelekre. Az államadósság összetételének esetleges optimalizálása mellett sem kerülhettük volna el a jelenlegi válságot, hiszen akkor meg a magánszektornál keletkezett volna valószínűleg még több rövid és devizaforrás.

Ma a helyzet, ha lehet, még rosszabb. A külföldi források elérhető mennyisége drasztikusan csökkent. A külföldi befektetők nemcsak hogy kevesebbet hajlandók hitelezni az államnak, egyenesen csökkentik az államkötvény-portfóliójukat. A kisebb hiteltortán kell osztoznia az államnak, a lakosságnak és a közvetlen külföldi kapcsolattal nem rendelkező, főleg kis- és közepes vállalkozásokból álló szektornak. Emberünknek tehát elsősorban nem a stílusával van baj. Sokkal inkább a súlyával. Le kéne fogynia. És akkor olyan nüanszokra is lehetne figyelni, mint az optimális adósságkezelés, s viszsza lehetne térni a korábbi stratégiához.

Az elmúlt hetek hoztak némi megnyugvást az állampapírpiacra. A hozamok csökkentek, a külföldiek kötvényeladásának intenzitása alábbhagyott. A helyzet azonban még nagyon érzékeny. Minket még nem a súlyunk vagy a technikánk, hanem csupán a mentőövünk miatt szeretnek. Az államadósságnak a közgazdasági szakirodalom hasznos képességeket tulajdonít. Segíthet stabilizálni a gazdaságot, nem mellékesen hozzájárul a hazai tőkepiac fejlődéséhez. De nem lehetnek túlzott illúzióink: mindezt csak akkor képes megvalósítani, ha puszta mérete nem ró elviselhetetlen terhet a gazdaságra.

A szerző a Concorde Értékpapír Zrt. elemzője