Olaszországon múlik minden - Rossz és még rosszabb forgatókönyvek

Felizzott a vita arról, hogy az eurótagországok kiváltsák-e nemzeti kötvénykibocsátásukat közös eurókötvénnyel. Az ebből származó bevételt egy közös adósságkezelő központ osztaná szét a tagországok között, illetve az teljesítené a kamatfizetést a tagországok befizetéseiből. A nemzeti szuverenitás bizonyos feladásával szembeni ellenérzéseken, jogi kifogásokon vagy érzelmi tényezőkön túl három fő ellenérvet szoktak felhozni.

Egyrészt a német adófizetők korlátlan garanciát vállalnának az euróövezet teljes államadósságára. A kötvényt alátámasztó szerződések ellenére egy rosszindulatú ország megtagadhatja a rá eső rész fizetését, és ekkor a többi adófizetőinek kellene helytállniuk. A veszélyt azonban csökkenti, hogy egy ilyen renitens országot kizárnának az EU-ból.

Másrészt a közös kötvény kamata magasabb lenne a jelenlegi németnél, így a német kamatfizetések nőnének. Ez azonban téves: ha minden ország, így Németország is, garantálná a kötvényt, akkor annak hitelminősítése a legjobb lenne. És mivel a világ egyik legnagyobb kötvénypiaca jönne létre, versenyezve az amerikai és a japán piaccal, ezért a kamatok a jelenlegi német kamatok alá eshetnek.

A harmadik ellenérv szerint megszűnne a piacok fegyelmező ereje. Mivel nem lenne külön görög vagy olasz kötvény, a piac nem tudna jelzést adni a nemzeti kamatok emelésével, ha egy ország költségvetése rossz irányba megy. Márpedig valószínűleg a megreformált stabilitási és növekedési egyezmény sem lesz képes kordában tartani a nemzeti költségvetéseket. Ez azonban megfordítható, ha korlátoznák – például a GDP 60 százalékban – a közös kötvényt. E felett az országok továbbra is nemzeti kötvényeket bocsátanának ki, amelyet a piacok érzékenyen áraznának – még javulna is a fegyelmező erő.

További fontos előny lenne az államok és bankok egymásrautaltságának megtörése. Ma ugyanis egy államcsőd esetén az ország bankjai is csődbe mennének államkötvény-állományuk miatt, ami átterjedhet más országokra is. Az euróövezeti bankok egymástól függése miatt azon országok bankjai (például a németek) is bajba kerülhetnek, amelyekben nem fenyeget államcsőd. A GDP 60 százalékáig kibocsátott közös kötvény esetén viszont az államcsőd erre nem, csak a nemzeti kötvényekre vonatkozna (hiszen minden ország képes a GDP 60 százalékának megfelelő adósság teljesítésére a német kamatszinten). A bankok számára pedig szigoríthatnák a nemzeti kötvények tartását, így egy államcsőd fertőző hatása korlátozott lenne.

A gyors átállás azonban kockázatos: a 120 százalékos államadósságú olaszoknál a nemzeti 60 százalékra nehéz lenne vevőt találni. Egy átmeneti megoldás erre a folyamatos bevezetés: csak közös kötvényt bocsátanak ki, amíg el nem érik a 60 százalékot. Az olaszoknál ez négy évet jelentene. Sikerülne ezalatt rendbe tenni az olasz államháztartást? Vagy az euróövezet felkészülne egy olasz államcsődre a nemzeti 60 százalékon? Vagy ha egyik sem, akkor a németek a zsebükbe nyúlnak?

Kemény kérdések ezek, de az alternatívák sem túl rózsásak. Ugyanis ha további erős piaci nyomás alakulna ki az olasz kötvénypiacon, akkor négy lehetőség marad, mivel Olaszország túl nagy ahhoz, hogy euróövezeti társai kimentsék.

1. Olasz államcsőd. Az ország mérete és pénzügyi kapcsolatai miatt ennek az euróövezet pénzügyi rendszerén túl is romboló hatása lenne.
2. Külső segítség. Egy nemzetközi konzorcium Kína és az USA vezetésével kimenti az olaszokat. Nem könnyű összehozni egy ilyen konzorciumot.
3. Pénznyomda. Az Európai Központi Bank finanszírozza az olasz államot. Ehhez át kellene írni az EKB alapokmányát és inflációval fenyegetne – nem lenne a németek ínyére.
4. Közös eurókötvény. Ha minden kötél szakad, akkor csak ez marad.
A következő hónapok válaszolnak majd, hogy vajon el tud-e vergődni az euróövezet a jelenlegi struktúrájában, vagy az olaszok olyan nyomás alá kerülnek, amely kikényszeríti a négy lehetőség egyikét.