Hogy működnek a nem szokványos jegybanki eszközök? - Trichet megmondja

A világ nagy központi bankjai széles körben vezetnek be nem konvencionális monetáris politikai eszközöket. Akad ezek között hiteltámogatás és -könnyítés, mennyiségi könnyítés, deviza- és értékpapír-piaci intervenció, külföldi devizában végrehajtott likviditásjuttatás – hogy csak néhányat említsünk a foganatosított intézkedések közül.

Az egyik nézőpont szerint a szokványos monetáris politika más eszközökkel végrehajtott folytatásáról van szó. Amint a kamatot már nem lehet tovább csökkenteni, a központi bankok más eszközökhöz folyamodnak. Miután a kikövezett út végére érnek, kénytelenek négykerék-meghajtásra váltani: megemelik mérlegfőösszegüket, és likviditást teremtenek, hogy képesek legyenek befolyásolni a hozamok szerkezetét, így élénkítve a keresletet. Amint azonban visszatérnek a megszokott kerékvágásba, akkor először a nem konvencionális intézkedéseket kell visszavonniuk, és csak utána kezdhetik emelni a kamatokat.

Magam egy másik nézőpontot szorgalmaznék, amely szerint az irányadó kamatokat az árstabilitás fenntartásához szükséges szintre kell beállítani. Bárhol áll is az irányadó ráta, a monetáris politikai irányelveket a gazdaságban csak nehézkesen lehet érvényre juttatni, főleg akut válságok idején. A nem konvencionális eszközök pedig éppen azt a célt szolgálják, hogy szabaddá tegyék az utat a standard eszközök transzmissziójához.
A nem konvencionális eszközök tehát a hátráltatott hatású szokványos intézkedések érvényesülését támogatják.

Ami az exitstratégiát illeti, ebben a felfogásban a szokványos és nem szokványos eszközök nagyrészt egymástól függetlenül kezelhetők. A szokványos eszközök az árstabilitás közép- és hosszú távú kilátásaitól függenek, a nem konvencionális intézkedések pedig a monetáris politika transzmissziós mechanizmusának zavaraitól.
Ez utóbbi nézőpont határozta meg az Európai Központi Bank (EKB) által – a válság idején –alkalmazott gyakorlatot. Az első nem konvencionális intézkedésre 2007 augusztusában került sor, amikor az EKB korlátlan mennyiségben kínált likviditást megfelelő biztosítékok ellenében. Az irányadó kamat akkor 4,25 százalékon állt, messze a mostani, nullához közeli szinttől.

Ha ezeket a nem konvencionális intézkedéseket a jegybank megfelelő körültekintés nélkül alkalmazta volna, akkor abnormálisan kedvező pénzügyi környezetet teremtett volna a piacok, a kereskedelmi bankok és az államok számára, ami elodázta volna a pénzügyi szabályozás szigorítását, a bankok mérlegének javítását, a gazdasági-szerkezeti reformok végrehajtását és a fiskális kiigazítást. Hogy ez elkerülhető legyen, a nem konvencionális intézkedéseknek öt követelménynek kell megfelelniük.

Először: amennyire csak lehetséges, arányban kell állniuk az ellensúlyozni kívánt piaci torzulásokkal. Az EKB soha nem tétovázott a nem konvencionális eszközök körének bővítésével vagy szűkítésével, a pénzügyi rendszer működésének zavaraitól függően.
Másodszor: a szóban forgó intézkedéseket erőteljes üzeneteknek kell kísérniük a kereskedelmi bankok felé, amelyek a középtávú feltőkésítési követelményeket és a mérlegek javításának szükségességét hangsúlyozzák.

Harmadszor: az intézkedéseket – ahol szükséges – az érintett kormányokat célzó üzeneteknek is kísérniük kell. Amikor nem konvencionális intézkedésekre azért van szükség, mert valamely állam kötvényei iránt eltűnt a bizalom, akkor ezek az üzenetek az intézkedések kudarcának elkerülését kell hogy szolgálják, például azzal, hogy nyilvánvalóvá teszik a jövőbeni nehézségekből fakadó kockázatokat.
Negyedszer: amennyiben Európáról van szó, mind az Európai Unió intézményeit, mind a tagállamokat fel kell szólítani a gazdasági kormányzás megerősítésére, és ezzel összefüggésben folyamatosan figyelni kell az alkalmazott költségvetési és gazdaságpolitikákat. Ezekben az ügyekben az EKB kormányzótanácsa már a válság kezdete óta mindig egyértelművé tette az álláspontját.

Végezetül: mivel a fejlett országok központi bankjainak nem konvencionális intézkedései lényeges szerkezeti változásokat idéznek elő a globális monetáris és pénzügyi környezetben, úgy tűnik, szükség van a globális kormányzás megfelelő megerősítésének szorgalmazására is. Amíg a központi bankok szükségesnek tartják a nem konvencionális intézkedéseket, addig erős alapjuk van arra, hogy fellépjenek a globális pénzügyi rendszer szükséges reformja, a globális egyensúlytalanságoknak a G-20 csoporton belüli kiigazítása és a multilaterális hitelezés jelentős megerősítése érdekében.

Az EKB 2011. decemberi lépése, a kereskedelmi bankok három évre szóló, olcsó refinanszírozását biztosító eszköz – az LTRO – bevezetése a fenti öt feltétel mindegyikének megfelelt. A program időtartama az európai bankrendszerben tavaly októberben, novemberben és december elején tapasztalt visszásságok alapján felettébb megfelelőnek mondható. Az EKB elnöki tisztét tőlem átvevő Mario Draghi nyilvánvalóvá tette, milyen fontos a bankok mérlegeinek megerősítése, az egyes országok stratégiájának kiigazítása és a kormányzás megerősítése úgy az euróövezetben, mint az EU egészében.

Ezeken a területeken – csakúgy, mint globális szinten, ahol reformokra ugyanúgy szükség van – a problémák kényelmes elodázása immár végképp megengedhetetlen.

A szerző 2003–2011 között az EKB elnöke volt, jelenleg a BIS igazgatóságának tagja