Az Európai Központi Bank megpróbálja megismételni a tavalyi sikert

Tudható volt, hogy a Bank of Englandban változások lesznek, miután Mark Carney – aki 5 évig vezette a kanadai jegybankot – átveszi a kormányzói feladatokat Mervyn Kingtől. Csupán kicsit korábban érkezett, mint vártuk. A júliusi kamatdöntő ülés után – a megelőző napokban megjelent pozitív gazdasági adatokról tudomást sem véve – a Bank of England közleményt adott ki (annak ellenére, hogy a monetáris politikán nem változtatott), amelyben a következőket olvashattuk: „A Bizottság véleménye szerint a várakozást, amely szerint az alapkamat a jövőben emelkedhet, a belföldi gazdasági folyamatok nem támasztják alá.” Ennél egyértelműbben nem is fogalmazhatta volna meg, hogy a piac téved, amikor arra számít, hogy a Bank of England 2015 közepére véget vet az erősen alkalmazkodó monetáris politikának. Ez a „kvázi előremutatás” valószínűleg csak előhírnöke egy hivatalosabb változatnak, amelynek részleteit augusztusban mutatják majd be. Az Európai Központi Bank július 4-i lépése azonban sokkal nagyobb meglepetést keltett, amikor Mario Draghi elnök bejelentette: elkötelezett amellett, hogy az irányadó kamatok „még jó ideig” („for an extended period of time”) a jelenlegi, vagy annál alacsonyabb szinteken maradjanak.

Az alacsony alapkamat politikájához való ragaszkodás csak megerősíti a „forward guidance” amerikai gyökereit. A Fed először 2003-ban adott ilyen iránymutatást, majd 2008 decemberében folyamodott megint ehhez az eszközhöz. Draghi szóhasználata is erősíti a benyomást, miszerint az EKB elnöke az amerikai modellt követi, a „for an extended period” fordulat ugyanis a Fed 2009. márciusi közleményében, a forward guidance második megfogalmazásában is szerepelt. Ebből könnyű levonni a következtetést, miszerint az EKB burkoltan azt jelzi – ha nem is mondja ki –, hogy készen áll követni a Fed monetáris politikáját. A Bank of England esetében ez akár igaz is lehet, az EKB-ról azonban nehéz ezt képzelni. Ha szükségesnek tartja, Mark Carney valószínűleg hamarosan be fogja jelenteni, hogy a Bank of England növeli az értékpapír-vásárlások volumenét. Egyre kevésbé valószínű viszont, hogy az EKB hasonló lépésre szánja el magát. Draghi július 4-i beszéde ugyanakkor felidézi viszont a Közvetlen Monetáris Tranzakciók (Outright Monetary Transactions, OMT) bevezetésének tavalyi bevezetését.

Hogy gyorsan a lényegre térjünk, az EKB megpróbálja megismételni a tavalyi sikert, amikor az OMT bejelentése az eurózóna-beli spreadek erőteljes és tartós csökkenését váltotta ki. Egy ideig úgy tűnt, hogy a Draghi-féle forward guidance is eléri a célját, és az euró nagyarányú gyengülését idézi elő. Az euró/dollár árfolyam valóban lefelé indult, de a közös deviza gyengülése megállt, amikor a Fed közzétette a Nyíltpiaci Bizottság júniusi kamatdöntő üléséről szóló jegyzőkönyvet. Ebből ugyanis világosan kiderült, hogy a Fed nem szakított az alkalmazkodó monetáris politikával. Az euró/dollár árfolyam a július 3-i, 1,3009-ről július 9-ére 1,2781-ig süllyedt, de 11-én már újra 1,3097 magasságában járt.

Mint William C. Dudley, a New York Fed elnöke néhány hete rámutatott: a kommunikáció egy jegybank esetében lényegi jelentőséggel bír – különösen, amikor a kamatok közel vannak a zéró alsó korláthoz –, önmagában azonban nem elegendő. Amikor egy jegybank az alapkamatot már nem használhatja arra, hogy lazítsa a monetáris és pénzügyi feltételeket, akkor más eszközökhöz kell folyamodnia, vagy mennyiségi lazításba kell fognia.

Az OMT célja pontosan ez. A programhoz kapcsolt feltételek azonban olyan szigorúak, hogy igen kicsi a valószínűsége annak, hogy valaha ténylegesen el fog indulni. Nem arról beszélünk, hogy egy tagállamnak európai segítségért kell folyamodnia, ha azt akarja, hogy az EKB kezdje el vásárolni az általa kibocsátott kötvényeket, sokkal inkább arról a feltételről, hogy az országnak vissza kell térnie a piaci finanszírozáshoz. Portugália tankönyvbe illő példa: az országban folyik egy kiigazítási program, a Trojka egymást követő felülvizsgálatai pedig mindig elismerték az elért eredményeket. Ennek ellenére – néhány kötvénykibocsátástól és adósságswaptól eltekintve – az ország továbbra sem képes teljes mértékben a piacról finanszírozni az adósságát. Ez a magyarázata, hogy az EKB nem indította el az OMT-t Portugália számára. A legutóbbi időkben felerősödött politikai feszültség miatt a hozamok is emelkedtek, ami egy EKB-intervencióval biztosan elkerülhető lett volna.

Ha optimisták akarunk lenni, akkor azt mondhatjuk: az EKB bejelentése elhárított minden várakozást, amely szerint a közeljövőben emelkedni fognak a kamatok. Ez jó hír, hiszen – érdemes felidézni – 2011 nyarán az EKB emelte az irányadó kamatot. Ha viszont kevésbé optimistán nézzük, akkor azt is mondhatjuk: Draghi megint megpróbálkozott azzal, hogy beszél, de nem cselekszik. Ennek nyilvánvalóan kisebb a súlya. Reménykedjünk abban, hogy senki nem fogja az EKB elnökét blöfföléssel vádolni. Vagy inkább abban kellene reménykednünk, hogy valaki megteszi, aminek következtében Draghi végül cselekvésre kényszerül?