Standard & Poor’s: A versenytársakénál gyengébb a magyar potenciális növekedés

A Standard & Poor’s még tavaly erősítette meg a devizában és forintban fennálló hosszú és rövid futamidejű magyar államadósság „BB plusz/B” szintű besorolását. Az adósosztályzat kilátása stabil. A ciklikus kilábalásnak köszönhetően a magyar GDP 2015 és 2018 között reálértékben átlagosan 2,4 százalékkal bővülhet, ami a még mindig magas államadósság fokozatos csökkenését segítheti elő. Továbbra is gyengébbnek ítéljük meg azonban az ország potenciális növekedését a versenytársakhoz képest.

A magyar adósosztályzat a viszonylag fejlett gazdasággal, a képzett munkaerővel és a relatíve jól diverzifikált exportstruktúrákkal kapcsolatos értékelésünket tükrözi. A besorolásban azonban továbbra is figyelembe vettük a szerintünk kevésbé kiszámítható gazdaságpolitikai környezetet és a még mindig magas szintű állami eladósodottságot.

Várakozásunk szerint a magyar gazdaság 2015-ben 3 százalékkal nőtt. Az alacsonyabb olaj- és földgázáraknak, az emelkedő foglalkoztatottságnak, a devizaalapú jelzáloghitelek forintosítása miatt csökkenő elővigyázatossági megtakarításoknak és az alacsonyabb adósságszolgálati terheknek az elkölthető jövedelemre gyakorolt hatása erősítette a háztartások fogyasztását.

Az európai uniós források lehívása, a közmunkaprogram, valamint az MNB növekedési hitelprogramja és az erős exportnövekedés hozzájárult a magyar gazdaság jelentős mértékű ciklikus kilábalásához. Bár az EU költségvetési ciklusának lezárulta várhatóan lassítja a reál-GDP növekedését 2016-ban, arra azonban számítunk, hogy a folytatódó fiskális és monetáris élénkítés támogatja majd a hazai keresletet.

Az ország demográfiai helyzete továbbra is kedvezőtlen, a nettó kivándorlás mértéke (beleértve a magasan képzett szakemberek távozását) jelentősen emelkedett a 2008–2009-es globális pénzügyi válság előtti szinthez képest. A munkaerő-piaci részvétel terén – különösen a nők körében – az ország a legalacsonyabb mutatókkal bíró EU-tagállamok közé tartozik.

Jelentős mértékben csökkent 2009 óta a külső adósság a magánszektorban. A nettó külső adósság megfeleződött 2009 óta, a háztartások devizakitettségének leépítése csökkentette az ország sérülékenységét a jövőbeli külső sokkokkal szemben. Véleményünk szerint a magas külső többletek és az alacsony infláció fényében Magyarország amerikai kamatemeléssel kapcsolatos sérülékenységének mértéke az egyik legalacsonyabb a feltörekvő piaci gazdaságok között. Arra számítunk, hogy a folyó fizetési mérleg többlete – amely öt egymást követő évben jellemezte az országot – 2016-ban a GDP közel 5 százalékán fog tetőzni, mielőtt csökkenni kezd a kormányzat és az MNB élénkítő politikája által megnövekedett importkereslet következtében. Úgy látjuk, hogy az ország versenyképességi mérőszámai erősek. A munkaerőpiac általánosságban rugalmasnak tekinthető, és a munkaköltségek az EU-átlag kevesebb mint egyharmadát teszik ki.

Az utóbbi néhány évben a kormányzat a közműcégek és a bankok állami átvételét helyezte előtérbe az adósságcsökkentés felgyorsítása helyett. Emiatt becslésünk szerint 2015 végén az államadósság mértéke a GDP 78 százalékán maradt szemben a 2008 végi 72 százalékos értékkel. Azt valószínűsítjük, hogy a kormányzat fokozatos előrehaladást ér majd el a még mindig magas szintű bruttó államadósság csökkentésében, és 2018-ra 74 százalékra mérséklődhet a ráta. Ezt a várakozást azonban kockázatok övezik a választási megfontolások és amiatt is, hogy a kormányzat az utóbbi időben az állami eszközvásárlásokat részesítette előnyben az adósságcsökkentés helyett.

Az államadósság 34 százaléka devizaalapú, ezért a forint gyengítése növelné a GDP százalékában megadott adósságterhet. A devizaadósság arányának csökkentése érdekben az MNB bejelentette az úgynevezett önfinanszírozási programot, amely arra ösztökéli a bankokat, hogy a jegybank eszközei helyett állampapírokkal teljesítsék a likviditási előírásokat. Azt várjuk, hogy az államadósság devizakomponense csökkenni fog, de azt is látni, hogy a bankok állami hitelei és állampapír-állománya a bankszektor eszközállományának 18 százalékára emelkedett a tavaly januári 15 százalékról, és ez az érték valószínűleg tovább növekszik majd. A hazai bankok megnövekedett államadósság-kitettségét a gazdaság sérülékenységének tekintjük, mivel az csökkenti a bankok képességét arra, hogy a nehezebb időszakokban növelni tudják ezt a kitettséget.

Összességében elmondható, hogy az ország adósbesorolására vonatkozó stabil kilátás azt az értékelésünket tükrözi, hogy egyrészt stabilizálódott a gazdaság helyzete, és viszonylag szilárd az államháztartás is, ugyanakkor még mindig magas az állam eladósodottságának mértéke, és általában véve kevésbé kiszámítható a gazdaságpolitikai döntéshozatal. Akkor javíthatunk a magyar adósbesoroláson, ha a kormányzat beruházásösztönző és a fenntartható növekedést elősegítő politikát folytat, aminek következtében enyhülnek a mérleggel és a monetáris kondíciókkal kapcsolatos kockázatok. Ezzel szemben ronthatunk a besoroláson, ha az államháztartás helyzete jelentősen gyengül – leginkább a kvázifiskális tevékenységek növekedése révén –, vagy ha ismét növekedne a külső sérülékenység mértéke. (Az S&P idén március 18-án, ezt követőn szeptember 16-án vizsgálja felül a magyar hitelminősítést. – A szerk.)