Mol: in INA veritas

Az elmúlt napokban kiújult a kommunikációs csata a Mol és a horvát kormány között az INA tulajdonlása kapcsán. Bár a sajtóhírek nem ezt az oldalát láttatják a történetnek, véleményem szerint pusztán erőfitogtatást láthatunk a porondon. A két fél ugyanis sokkal szorosabbra fűzte együttműködését az utóbbi években, mintsem hogy a jelenlegi helyzetben ennek huszárvágással vessenek véget. Az egyenlet megoldása így is, úgy is az lesz, hogy visszatér a status quóhoz a Mol és a horvát kormány kapcsolata.

A két fél viszonya persze nem volt mindig felhőtlen. A legnyugodtabb időszakot a 2003–2008 közötti periódus jelentette, amikor a Mol csupán 25 százalék + 1 mértékű szavazati joggal rendelkezett, és nem is tudott érdemben beleszólni a működésbe. Bár 2008 folyamán többször felmerült a részvénycsere a Mol és az INA között, erre végül nem került sor. Ezért 2008 őszén a Mol vételi ajánlatot tett az INA részvényeire, amelynek révén 47,15 százalékra tornázta fel a részesedését. A karmester szerepét azonban még ezt követően sem vehette át.

Előrelépést a 2009 januárjában kötött megállapodás hozott, amely a Mol 50 százalék alatti tulajdoni részesedése ellenére is garantálta a horvát cég feletti kontrollt. A paktumba komoly fékek és vétójogok kerültek, amelyek a horvát érdekek védelmét szolgálták, ennek révén viszont elhárult egy komoly akadály az együttműködés szorosabbra fűzése elől.

A Mol pozíciója egészen 2010 végéig nem zavart senkit, hiszen a kontroll a magyar vállalat számára garantálta azt, hogy érdemes volt további erőforrásokat allokálnia az INA eszközeinek fejlesztésére, a horvát kormány pedig hátradőlhetett, mivel a Mol biztosította az INA pénzügyi forrásait. A magyar cég összességében már több mint 500 milliárd forintot fordított az INA részvényeinek megvásárlására és az INA különböző egységeinek, rendszereinek korszerűsítésére.

Az utóbbi időben az együttműködést részben az zavarta meg, hogy a horvát kormány két ízben (2009 és 2010 vége) nem tett eleget a vállalásainak, és az akkortájt veszteséget termelő gázüzletág a Mol tulajdonában maradt. A kiújuló politikai csatározások közepette a Mol 2010 decemberében vételi ajánlatot tett az INA maradék, tőzsdén forgó 8 százalékos közkézhányadára, de ez nem várt ellenállásba ütközött a horvát politikai és gazdasági szereplők részéről.

Ennek köszönhetően az INA-részvények árfolyama a Mol által ajánlott ár fölé, a korábban soha nem látott 3000 kunás szint fölé emelkedett. A történet pénzügyi olvasata mellett természetesen más megvilágításban is értelmet nyert a történet (a horvát belpolitikai helyzet, a részt vevő felek mentalitása ismerős lehet azoknak, akik jártasak a balkáni berendezkedésben). Az INA Horvátországban a legnagyobb vállalatcsoport, ráadásul a klasszikus állami mamutvállalatok minden előnyével és legfőképpen hátrányával rendelkezett.

Egy ilyen környezetben teljesen természetes, hogy a pénzügyi/szakmai szemüveget alkalmazó Mol átalakításai folyamatosan különböző érdekeket sértenek. Hiszen nem csupán párhuzamos tevékenységek felszámolására került sor, hanem a folyamatok egyszerűsödése révén is temérdek erőforrás szabadult fel, a politikai szálakkal átitatott működés jelei azonban még ma is felfedezhetők.

A Mol és az INA között természetesen nem csupán a két fő tevékenység (szénhidrogén-kutatás és a termelés, feldolgozás-kereskedelem) tekintetében vannak szinergiák, a földrajzi közelség és az integráció mértéke is jelentős előnyt biztosít mindkét fél számára. A horvát cég jelentőségét mutatja, hogy a Mol csoporton belül az INA már az eredmény (éves korrigált EBITDA) egyharmadát szolgáltatja, miközben a szénhidrogén-termelésben nagyjából 50 százalékos a részesedése a teljes csoporton belül. Mindezek fényében csak az a járható út, amely ki van kövezve a két társaság további együttműködése előtt.

A szerző az Equilor Befektetési Zrt. vezető elemzője