Álmodj szépeket

Az Egyesült Államok gazdaságának növekedése erőtlen, és a kockázatok inkább lefelé, mint felfelé mutatnak. Az infláció alacsony szintjét is figyelembe véve ez indokolja a laza monetáris politikát. December 11-12-i ülésükön a Nyíltpiaci Bizottság tagjai a további lazítás mellett döntöttek. A Fed már szeptemberben elindította a mennyiségi lazítás (QE3) harmadik hullámát, amikor bejelentette: havonta 40 milliárd dollár értékben vásárol jelzálogpapírokat.

Emellett folytatódik az Operation Twist program, amelynek keretében a Fed rövid lejáratú állampapírokat ad el és hosszú lejáratúakat vásárol, és amely havi 45 milliárd dollár értékben teszi lehetővé hosszú lejáratú kötvények vásárlását. Az utóbbi lehetőség a QE3 részeként az Operation Twist lezárása után is nyitva marad, aminek eredményeként a Fed-mérleg bővülésének üteme hónapokon belül havi 40 milliárd dollárról 85 milliárd dollárra gyorsul – „kezdésként”.

A Fed azzal indokolja ezt a döntést, hogy a munkanélküliség szintjének a lehető legrövidebb időn belül csökkennie kell. Minél tovább maradnak ugyanis az emberek munka nélkül, annál nagyobb az esélye annak, hogy elveszítik képességeiket. Bár a jelenlegi magas munkanélküliség ciklikus tényezők eredménye, ha sokáig ez a szint marad, akkor strukturálissá válhat. A Fed célja ezért, hogy rövid távon lendületet adjon a gazdaságnak és a munkaerőpiacnak.

A Fed helyzetértékelését nem lehet kétségbe vonni. Két kérdés mindazonáltal felmerül. Az első azzal kapcsolatos, hogy a Fed képes-e csökkenteni a munkanélküliség szintjét – elvégre a jelenlegi gyenge aktivitást a háztartások hiteltörlesztése, a szerény globális kereslet és a fiskális szakadék magyarázza. Meglehet, kissé frusztráló, de véleményünk szerint ezeket a Fed nem tudja befolyásolni. A második kérdés a Fed által választott eszközökre vonatkozik. A gazdaságnak nyilván előnye származik abból, ha a Fed hosszú, illetve nagyon hosszú lejáratú (a tervezett összeg 27 százalékából 20-30 éves, 31 százalékából 7-10 éves) kötvényeket vásárol. Mivel azonban a hozamok eleve történelmi mélyponton vannak, a hatás nem lehet túl erőteljes.

A futamidő növelése ugyanakkor a Fed számára megnehezíti a mennyiségi lazítás kifuttatását. A rövid lejáratú kötvények esetében a dolog egyszerű: meg kell várni, amíg lejárnak. A Fed tulajdonában lévő állampapírok átlagos futamideje azonban jelenleg 7 és 10 év között van, és várhatóan gyorsan emelkedik. Vajon képes lesz-e a Fed leállítani a programot, mielőtt ezek a kötvények lejárnak? Ez rendkívül fontos kérdés, de a bizottság tagjai egyelőre nem sietnek a válasszal. Ha pedig a Fednek mindenképpen értékpapírokat kell vásárolnia, szerintünk helyesebb lenne, ha szövetségi állampapírokat részesítené előnyben a többi értékpapírral szemben. De nem ez volt a szerdán született döntések legrosszbbika.

A Nyíltpiaci Bizottság tagjai rögzítettek egy munkanélküliség-célszintet, és bejelentették: akár a jelenlegi – januárban bejelentett – inflációs célszintnél magasabb fogyasztóiár-emelkedést is tolerálnak. Az irányadó ráta a jelenlegi alacsony (0-0,25 százalékos) szinten marad, „legalább addig, amíg a munkanélküliség 6,5 százalék fölött van, az infláció az egy és két év közötti horizonton a prognózis szerint nem haladja meg fél százalékponttal nagyobb mértékben a bizottság által kitűzött 2 százalékos hosszabb távú célszintet, és a hosszabb távú inflációs várakozások továbbra is stabilak maradnak”.

Úgy véljük, a bizottság tagjai azzal, hogy a kamatszintet gazdasági mutatókhoz rögzítették, egyszerűen gúzsba kötötték saját kezüket. Mi lesz a monetáris politikával, ha az infláció eléri vagy meghaladja a 3 százalékot, miközben a munkanélküliség pedig 6,5 százalék fölött marad? Újradefiniálja ekkor a Fed a célokat? És ha igen, akkor vajon a munkanélküliségét, az inflációét, vagy mindkettőét? És ha ugyanaz a helyzet áll elő újra, akkor vajon a monetáris politika döntéshozói ugyanúgy fogjaák a célszinteket megváltoztatni, ahogy először tették, vagy másképpen? A tét a Fed hitelessége és kommunikációjának világossága. Miközben az intézmény több információval próbál szolgálni, valójában a már rendelkezésre álló információkat teszi kevésbé nyilvánvalóvá.

A Fed korábban elkötelezte magát: mindaddig alacsonyan tartja a kamatokat, amíg az Egyesült Államokban elég erőteljes nem lesz a gazdasági növekedés ahhoz, hogy munkanélküliség jelentős mértékben csökkenjen. A Nyíltpiaci Bizottság tagjai nem számítanak arra, hogy ez 2015 közepe előtt bekövetkezik, ez az a dátum, amikorra a munkanélküliségi ráta szerintük 7 százalék alá csökken. Ahelyett, hogy egy valószínű dátumot rögzítettek volna, most úgy döntöttek, hogy kijelölnek egy munkanélküliségi célszintet. A dolgok jelenlegi állása szerint ez nem tűnik fontosnak: a numerikus célszint és a várható dátum valószínűleg ugyanannak az éremnek a két oldala. A munkanélküliség természetes szintje viszont idővel megváltozhat. Persze változhat a célszint is. De mennyire hiteles egy olyan célszint, amelyet folyamatosan változtatnak az aktuális prioritásoknak megfelelően?