Nincs szükség nagyobb szigorításra

Az első negyedévben sok évtizedes csúcsra gyorsult a hazai gazdaság növekedése, amit az infláció és ezen belül különösen a maginfláció, valamint a jegybank által kiemelten figyelt adószűrt maginfláció megugrása, a külkereskedelmi többlet olvadása, a felgyorsult bérkiáramlás és a lakásárrobbanás kísért. Ezek a mutatók a felszínen arra utalnak, hogy a gazdaság kezd túlfűtötté válni, sokak szerint a képességeit, potenciálját messze meghaladóan növekszik. Ennek pedig a tankönyvek szerint a monetáris politika szigorításához kellene vezetnie. Ezzel szemben a globális monetáris enyhítési fordulat, valamint az a várakozás, hogy az igen alacsony külső infláció az importált infláció mérséklődéséhez vezet, elodázhatja az MNB szigorítását. Kérdés, hogy a hazai konjunktúrát és ezzel az inflációt képes lenne-e lassítani a jegybank, ha szükségessé válna.

A hazai bérek robbanásszerű emelkedését olyan tényezők okozzák, amelyekre a jegybanknak nincs közvetlen hatása.

Az egész régió szenved a munkaerőhiánytól, részben az egyes államokat eltérően érintő kivándorlás miatt, így az új uniós tagállamokban szinte kivétel nélkül csaknem két számjegyű vagy a feletti bérnövekedés figyelhető meg már harmadik éve, és a bérverseny a régiós országok között is felerősödött. Ez a folyamat feltehetően nem áll le mindaddig, amíg a hazai – és a régiós – bérek nem érnek el egy olyan szintre, hogy már ne érje meg nyugati országokba kivándorolni. A keleti bérek felzárkózása különböző intenzitással a fogyasztást is élénkíti, míg a bérköltségek növekedésének áthárítása elsősorban a nagy munkaerőigényű piaci szolgáltatásoknál és az építőiparban látványos. A hazai fogyasztás növekedése ráadásul még csak nem is túlfűtött, hiszen a háztartások megtakarításainak növekedése messze meghaladja a hitelek növekedését, a GDP-arányos hitelpenetráció 15 százalék alatti, ami még a régiós átlagtól is jócskán elmarad. Így valójában az sem igazán indokolt, hogy az új lakossági kötvény lefékezze a fogyasztás növekedését vagy növelje az így is magas megtakarítási rátát, miközben a hitelkamatok továbbra is alacsonyak maradnak, így továbbra is vonzó a hitelfelvétel. Az MNB-nek mindazonáltal aligha lehet ráhatása arra, hogy az új állásajánlatokban milyen bérígéretek jelennek meg. Egyféleképpen azonban mégiscsak lehetne hűteni a klasszikusnak tűnő ár-bér spirált: a forintárfolyam erősítésével, mivel így a devizacsatornán keresztül is közelednének a bérek a nyugati színvonalhoz, ami kisebb mértékű bérnövekedéshez vezethetne, egyúttal az importált infláció további mérséklésével az inflációra is kedvező hatással lehetne. A forint ugyanakkor mérsékelten már azáltal is erősödhet, hogy az MNB csupán nagyon kimérten szigorít, mivel közben a nagy jegybankok várhatóan lazítani fognak, így relatíve nagyobb mértékűnek tűnik a hazai szigorítás.

Egy esetleges szigorítás a beruházási boomot is csak kismértékben hűtené. Az uniós támogatású és az állami beruházásokat értelemszerűen nem befolyásolná, mint ahogy a működőtőke-beáramlást vagy a döntően devizahitelekkel finanszírozott és az üresedési ráta által vezérelt irodaberuházásokat sem érintené. Valamelyest hatással lehetne a lakásberuházásokra, ezeket azonban a kedvezményes áfa kivezetése amúgy is hűteni fogja, amit csak részben és más területeken ellensúlyoznak majd a családtámogatási intézkedések. Tegyük hozzá, hogy az indokolthoz képest így is sokkal kevesebb lakás épült az elmúlt években, tehát ezen a területen az árak robbanása ellenére sincs túlfűtöttség. Sőt, az árrobbanást részben éppen az elégtelen kínálat idézte elő, részben pedig az elégtelen kapacitások.

A MÁP Plusz óriási sikere mindeközben a piaci kamatok süllyedéséhez vagy legalábbis tartósan alacsony szintjéhez vezethet.

Már felmerült az is, hogy az aukciós kínálatot lehet szűkíteni, amit a következő években az uniós forráslehívások miatt a várhatóan többletbe forduló költségvetés pénzforgalmi egyenlege is indokolni fog. Így az intézményi befektetők nem tudják megújítani lejáró befektetéseiket. Ezt némileg ellensúlyozhatja a lakossági betétek egy részének MÁP Pluszba fordítása, azonban a növekvő megtakarítások részben továbbra is gyarapíthatják a betétállományt. Emellett a vállalatok betétállománya is növekedhet, illetve a hitelállománya csökkenhet az uniós források lehívásával, amint az utófinanszírozás a számlájukra kerül.

Összességében tehát egy esetleges monetáris szigorításnak rövid és középtávon alig lenne hatása a gazdaságra, azonban egy forinterősödés kedvezően hatna a jövedelmek – és vagyonok – felértékelődésére, ami lehetővé tenné a mérsékeltebb bérkiáramlást és inflációt.