Növekvő kihívások érik idén a jegybankokat

Egy olyan esztendőt követően, amely az utóbbi évek egyik legnagyobb monetáris politikai fordulatát hozta, a jegybankok most abban reménykednek, hogy 2020-ban nyugodt és békés időszak vár rájuk. Ez különösen a világ két legbefolyásosabb monetáris intézményére igaz, az Európai Központi Bankra (EKB) és az amerikai Federal Reserve-re (Fed).

A béke és nyugalom megvalósítása azonban egyre inkább kicsúszik a közvetlen ellenőrzésük alól. Reményeik könnyen meghiúsulhatnak, ha a piacok kiszolgáltatottá válnak a középtávú bizonytalansági tényezőknek, amelyek jelentős része jócskán túlnyúlik a gazdasági és pénzügyi szektoron, és a geopolitika, valamint a helyi társadalmi és politikai feltételek területére tartozik.

A Fed és az EKB csupán bő egy évvel ezelőtt még arra törekedett, hogy fokozatosan csökkentse jelentősen megnövekedett mérlegét. A Fed pedig emelte a még a globális pénzügyi válság közepette bevezetett kamatszintet. Éveken át mindkét intézmény ultraalacsony vagy negatív kamatokkal és nagymértékű eszközvásárlással próbálta normalizálni monetáris politikáját.

A Fed 2018-ban négyszer emelt kamatot, és további szigorítást helyezett kilátásba 2019-re, valamint mérlegének leépítését automata üzemmódba helyezte. Az EKB is leállította mérlege növelését, és hozzákezdett a további élénkítésektől való elálláshoz.

Egy évvel később ezen intézkedések mindegyike megfordult. Ahelyett, hogy a kamatokat tovább emelte volna, a Fed 2019-ben háromszor is csökkentette a rátát. Ahelyett, hogy folytatta volna a mérleg csökkentését, az utóbbi négy hónapban nagyobb arányban növelte, mint a válság óta bármikor egy hasonló időtáv alatt. Továbbá, távolról sem a kamatstruktúra normalizálására adva jelzéseket, a Fed erőteljesen elmozdult a „minél hosszabb ideig, minél alacsonyabb kamat” paradigma felé.

Az EKB is a negatív tartomány felé tolta a kamatstruktúráját, és újrakezdte eszközvásárlási programját. Ebből adódóan a Fed és az EKB megnyitotta az utat a kamatcsökkentések előtt szerte a világban, ezzel az eddigi egyik „legtámogatóbb” globális pénzügyi kondíciókat teremtve meg.

A monetáris politikának ez a drámai fordulata különösen két értelemben volt érdekes. Egyrészt annak ellenére jött létre, hogy növekvő elégedetlenség alakult ki – mind a jegybankokban, mind azokon kívül – az ultralaza monetáris politikára történő elhúzódó támaszkodás járulékos költségei és nem szándékolt következményei miatt. Ez az elégedetlenség fokozódott az év során az ultraalacsony és negatív kamatráták negatív hatásai miatt a gazdasági dinamikára és a pénzügyi stabilitásra.

Másodszor, a monetáris politika erőteljes fordulata nem egy olyan válasz volt, ami a globális növekedés összeomlására vagy a gazdaság recessziójára reagált volna. A legtöbb számítás szerint a növekedés mértéke – a 2018-ban mért 3,6 százalékkal szemben – 2019-ben mintegy 3 százalék volt, illetve sok elemző a bővülés ütemének gyors visszapattanását várja 2020-ban.

A nagyobb központi bankok ahelyett, hogy a világos gazdasági jelzések alapján cselekedtek volna, ismét alávetették magukat a pénzügyi piacok felől érkező nyomásnak. 2018 negyedik negyedévében például a Fed az erőteljes tőzsdepiaci eladási hullámra reagált, amelyről úgy tűnt, hogy jó néhány piac működését fenyegeti szerte a világban.

Egy másik eset 2019 szeptemberében történt, amikor a Fed a nagykereskedelmi finanszírozási (repo) piacon beállt hirtelen, előre nem látható zavarra reagált. Ez egy szofisztikált és erősen specializált piaci szegmens, amelyet a Fed és a bankrendszer közötti szoros interakció jellemez.

Ez nem azt jelenti, hogy a központi bankok célkitűzései az egyes esetekben nem voltak veszélyben. Az általános pénzpiaci zavarok mindkét esetben alááshatták volna a gazdasági növekedést és a stabil inflációt, ami egy még akutabb monetáris politikai intervenciónak teremtette volna meg a feltételeit. Ez az oka annak, hogy a Fed a biztonságra törekvés szlogenjével illette szakpolitikai fordulatát.

De a központi bankokat érő kihívások nem állnak meg itt. Azzal, hogy ismét lehetővé tették a pénzpiacoknak, hogy ők diktálják a monetáris politikai változtatásokat, csak tovább tetézték a már amúgy is fennálló problémákat.

A pénzpiacok az egyik rekordszintet döntötték meg a másik után, függetlenül a gazdasági fundamentumoktól, mivel a pénzpiaci kereskedők és befektetők arra lettek kondicionálva, hogy úgy higgyék, a jegybankok a legjobb örök barátaik.

A központi bankok időről időre bebizonyították, hogy készek és képesek fellépni a volatilitás visszaszorítása, illetve a részvény- és kötvényárak magasan tartása érdekében. Ennek következtében a befektetők számára az optimális hozzáállás az lett, hogy vásároljanak, amikor a piac gyengül, és tegyék ezt minél gyorsabban.

Ugyanakkor a növekvő középtávú bizonytalanságok miatt a központi bankok nem számíthatnak nyugodt feltételekre 2020-ban. Miközben a bőséges és kiszámítható likviditás segíthet megnyugtatni a piacokat, nem számolja fel a tartós és inkluzív növekedés előtt álló akadályokat.

Az eurózóna gazdaságát különösen terhelik azok a strukturális akadályok, amelyek erodálják a termelékenység növekedését. Emellett fennállnak azok a jelentős hosszú távú strukturális bizonytalanságok, amelyek az éghajlatváltozásból, a technológiai diszrupcióból és a demográfiai trendekből adódnak.

Továbbá szerte a világban megfigyelhető az intézményekbe és szakértői véleményekbe vetett bizalom általános csökkenése, valamint a marginalizáció és elidegenedés mély érzete mutatható ki a társadalom jelentős szegmenseiben. A politikai polarizáció szintén felerősödött, és számos demokrácia bizonytalan átalakuláson megy keresztül. És bár az Egyesült Államok és Kína közötti kereskedelmi feszültségek – az első részleges megállapodásoknak köszönhetően – ideiglenesen csillapodtak, a konfliktus alapvető okai aligha szűnnek meg.

A világ ráadásul máris aggódhat az Egyesült Államok és Irán közötti feszültségek eszkalálódása miatt.

Ami a hosszú távú gazdasági prosperitást és a pénzügyi stabilitást illeti, ez a sok bizonytalansági tényező olyan szakpolitikai választ igényel, amely jócskán túlnyúlik a központi bankok hagyományos hatáskörén. Átfogó, több évre kiterjedő elköteleződésre van szükség, ami strukturális, pénzügyi és határokon átívelő eszközök alkalmazását követeli meg.

Enélkül a pénzügyi piacok továbbra is a központi bankok intervencióira fognak várni, ami – ahogy az egyre inkább látszik az adatokból – nemcsak egyre kevésbé hatékony eszköz a gazdaság számára, de potenciálisan kontraproduktívnak is nevezhető. Akár reflektorfénybe kerülnek a központi bankok 2020-ban, akár nem, valószínűleg még nagyobb kihívásokkal néznek szembe szakpolitikai autonómiájuk és hitelességük tekintetében, amelyek oly fontos szerepet játszanak hatékony működésükben.

www.project-syndicate.org