Inflációs fordulat?

A fejlett országokban a válságmentés részeként bevetett költségvetési és monetáris lazítás káros következményeinek kivédése lehet a következő negyedévek egyik érdekes gazdaságpolitikai kérdése. Meglehet persze, hogy eltúlzottak a veszélyhelyzetről szőtt gondolatok. Az optimistának nevezhető forgatókönyvek itthon és külföldön is azzal számolnak, hogy a fogyasztás visszaesése, a munkanélküliség emelkedése erőteljesen dezinflációs hatású lesz, ennek következtében pedig a gyenge árfolyamból és az ismét emelkedő energiaárakból eredő árnyomás nem eredményez általános árszintemelkedést. A hazai helyzetet ráadásul bonyolítja, hogy az áfakulcs emelése szintén hordoz inflációs kockázatokat, igaz, megvan az esélye annak is, hogy – Szlovákia 2004-es példájához hasonlóan – a laza munkaerőpiac mellett az adónövelés a belföldi kereslet visszafogásán keresztül pont az ellenkező irányba hat.

Az euró és a dollár esetében jól mérhető inflációs várakozások azonban az inflációs nyomás újraéledését valószínűsítik. A nominális és a reálhozamokra elérhető hozamgörbék különbségéből következtethetünk a későbbi időpontra várt infláció alakulására, és ezek mind a két deviza esetében visszakúsztak a kétszázalékos hosszú távú cél közelébe.

Ahhoz képest, hogy a dollár esetében a tavalyi év végén még a defláció esélyét latolgatta a piac, ez jelentős fordulat. További érdekességként megfigyelhető, hogy a fejlett piacokon az inflációs várakozás mennyire ellentétesen is mozoghat az általánosan használt tizenkét havi árváltozást mutató számmal. A tavaly tavaszi energiaár-emelkedés miatt kialakult magas bázis következményeként a inflációs mutató a fejlett országokban éppen hogy csökkenésnek indult április hónapban. Az euróövezet esetében például nullára esett, a következő hónapokban így akár negatív inflációs mutatót is láthatunk. Pusztán ezt a mutatót figyelve könnyen arra a következtetésre juthatunk, hogy a világgazdaságban deflációs veszély van.

A hosszú lejáratú piaci hozamok az emelkedő részvényárakkal együtt azonban arra figyelmeztetnek, hogy a befektetők sokkal inkább az infláció gyorsulásától tartanak. Figyelembe véve a jegybankok által a válságkezelés során kinyomtatott pénz mennyiségét, valószínűleg nem is alaptalanul.

Nyilvánvaló, hogy egy adott gazdaság a felhalmozott adósságot csak a jövőbeli jövedelméből képest visszafizetni. Ez kétféle módon állhat elő: vagy valódi értéket jelentő reáljövedelem-növekedésből, vagy pedig inflációból. A piac tehát azt üzeni, hogy azon országok esetében, ahol nincs hiteles elkötelezettség az adósság későbbi csökkentéséhez szükséges esetleges intézkedésekhez, ott végső soron az infláció fogja megoldani a problémát.

Arról van tehát szó, hogy ezúttal másféle módon támad az infláció. Nem elsősorban a szokásos kereslet által támasztott árnyomásként, hanem az adósságtehernek a várakozásokra gyakorolt szerepén keresztül.

A 2001–2003-as világgazdasági viszszaesésben hasonló helyzetben nem reagáltak a jegybankok, a már említett inflációfékező tényezők miatt. De van egy jelentős különbség az akkori és a mostani helyzet között. Az akkori viszszaesés mellett az adósságok csak kismértékben emelkedtek. A mostani adósságemelkedést látva pedig lehet, hogy másképpen viselkednek a gazdaság szereplői.

A helyzetet tovább bonyolítja a japán példa, amikor is a túlzottan eladósodott lakosság gyors ütemű törlesztésbe kezdett, ez viszont meggátolta, hogy kialakuljon a tartós növekedéshez szükséges felfelé ívelő spirál. Így viszont a jövedelem bővülését a lakosság adósságtörlesztésre használta ki, ennek következtében egy elhúzódó, tartós visszaesés alakult ki.

A hazai gazdaság hosszabb távú kilátásait szintén rombolná az infláció nem várt gyorsulása. A következő hónapok adatai ezért kulcsfontosságúak lesznek annak megítélésében, hogy valóban tompítja-e az inflációt a belföldi kereslet zuhanása, vagy az adósság magas szintje miatt a várakozások az ellenkező irányba indulnak el.

A szerző a K&H Bank vezető közgazdásza