Montalto: Időt húz a magyar kormány - Ha az IMF feláll az asztaltól...

A „török kártya” még jó ideig játszható abban a reményben, hogy a globális kockázatvállalási hajlandóság és a nemzetközi gazdasági helyzet a belső viszonyokkal együtt olyan mértékben javul, hogy a megállapodás végül szükségtelenné válik. Álláspontunk szerint azonban ez a stratégia nem lehet sikeres. Ez megköveteli a Nemzetközi Valutaalap (IMF) védőhálójának kifeszítését, a piacok pedig – és ez a fontosabb szempont – mindenképpen kikényszerítik a kormánytól egy ilyen megállapodás feltételeit.

Ahhoz, hogy meghatározzuk, a kormánynak mikor kell elfogadnia az IMF és az Európai Unió által kínált védőhálót, elemeztük Magyarország likviditási helyzetét, és azt, hogy szerintünk mikor fog „kifogyni a pénzből”. Forintoldalon nyilván rendelkezésre állnak olyan eszközök (adók, bankok rákényszerítése a vásárlásokra), amelyekkel év közben forrást lehet szerezni. Devizaoldalon hozzá lehet nyúlni a jegybank devizatartalékaihoz, ez ugyan a magyar és az európai joggal egyaránt ellentétes, de ha a kabinet a végletekig viszi a konfrontációs stratégiáját, akkor reális lehetőségnek tűnik.

A devizabetétek novemberig, a forintbetétek pedig jövő márciusig tarthatnak ki (ha a kibocsátások a tavaly november óta látott ütemben folytatódnak). Ha viszont az ország visszatérne a „normális” finanszírozási ütemhez, akkor a belföldi betétek szintje fenntartható szinten maradhat. 2012 végéig 339 milliárd forintra (1,2 milliárd euró), 2013 végéig pedig 2108 milliárd forintra (7,3 milliárd euró) lesz szükség a lejáró devizahitelek finanszírozásához tartalékokból.

Kulcskérdés, hogy Magyarország ki tud-e bocsátani devizakötvényt az IMF-fel kötendő megállapodás előtt, illetve azt követően. Nincs kétségünk afelől, hogy az aláírást követően az ország ezt megteheti – demonstrálva, hogy a piacról is képes finanszírozni magát (még ha ezért többlethozamot kell is ígérnie). Továbbra is kétséges mindazonáltal, hogy a megállapodás előtt erre sor kerülhet. A devizakötvényt sikeresen kibocsátó régiós államokkal való összevetés nem állja meg a helyét, ezek az országok ugyanis jobb besorolással és fiskális dinamikával rendelkeznek, és nagyobb bizalom övezi őket a piacon.

A bóvli kategóriába sorolt Magyarország a jelenlegi helyzetben nagy kockázatot vállalna magára, és a korábbi kibocsátásokhoz képest jelentősen nagyobb hozamfelárakat kellene fizetnie. Úgy véljük, hogy az Államadósság-kezelő Központ óvatosabb annál, semmint hogy ezzel próbálkozzon. Másrészt, amíg egy megállapodás nem nyújt biztosítékot, a befektetők joggal gondolhatják, hogy a magyar devizakötvényekkel sokkal nagyobb hozamokat érhetnek el egy összeomlás közeli helyzetben (amikor úgyis meg kell állapodni a valutaalappal). Mindez nem jelenti, hogy kizárnánk a megállapodás előtti kibocsátás lehetőségét, egyszerűen csak kevéssé tűnik valószínűnek.

Egy devizakötvény-kibocsátás ugyanakkor ahhoz vezethet, hogy az IMF feláll a „tárgyalóasztal” mellől, mondván: nem kívánunk tovább asszisztálni abban, hogy puszta emlegetésünkkel előnyt lehessen kovácsolni. A valutaalap, amely pontosan tudja, hogy Magyarország „török kártyát” játszik, és csak az EU miatt van a tárgyalóasztalnál, nem akar a megbízhatóság fényével övezni egy országot pusztán azzal, hogy „valahol a horizonton” ott van egy biztonsági megállapodás lehetősége.

Ha a Nemzetközi Valutaalap feláll, a hitelminősítők azonnal lerontják Magyarország osztályzatát, ami veszélyes, a helyi piacot is érintő spirált indíthat el. Ha a dolgok elég rosszra fordulnak, az is megtörténhet, hogy a kormány végül térden csúszva tér vissza az IMF-hez, készségesen elfogadva a legszigorúbb feltételeket is – a jelenleginél is szigorúbbakat, elvégre egy ilyen helyzet a valutaalap tárgyalási pozícióját javítaná. Felmerülhet tehát bennünk a gondolat: egy ilyen reakció végeredményben fel is gyorsíthatná a tárgyalási folyamatot.

Peter Attard Montalto, a Nomura International közgazdásza-->