Feltérképezetlen vizeken az MNB
A Magyar Nemzeti Bank 25 bázisponttal 5 százalékra, történelmi mélypontra csökkentette az alapkamatot. A döntéssel (amely összhangban volt várakozásainkkal) a jelenlegi ciklusban 200 bázisponttal csökkent a ráta. A bank közzétette új inflációs előrejelzésének sarokszámait is: eszerint a ráta 2013 második felében 2 százalék környékére csökkenhet, az éves átlag 2,6 százalék, 2014-ben pedig 2,8 százalék lehet (szemben a legutóbbi inflációs jelentés szerinti 3,5, illetve 3,2 százalékkal). Ilyen alacsony prognózisokra, úgy véljük, a piacon senki sem számított.
A kockázati háttér lehet az oka, hogy a monetáris tanács nem vágott nagyobbat, az inflációs előrejelzés alapján ugyanis bátrabb csökkentés is elképzelhető lett volna. A tanácsot teljes ellenőrzésük alatt tartó galambok szerint a maginflációs nyomás továbbra is alacsony. Mivel pedig – az energiaár-csökkentés eredményeként – a „headline” infláció is a 3 százalék alá süllyedt, a jegybank nyugodt lehet afelől, hogy az inflációs környezet kedvező marad.
De akkor miért csak 25 bázispontot vágtak? Úgy véljük, a tanács a bizonytalan kockázati megítélés miatt döntött úgy, hogy tartja a lazítás eddigi ütemét. A közlemény szerint az elmúlt időszak pénzpiaci feszültsége „fundamentálisan nem indokolható” ingadozásokat eredményezett a magyar eszközárak alakulásában.
A jegybank nyilván figyeli az euró/forint árfolyam mozgását is, amely – egyelőre – nem tükröződik más kockázati mutatók mozgásában. A forint gyengülése jelenleg nem indokolja a kamatcsökkentés szüneteltetését, mindazonáltal a döntések alapos megfontolására késztethet. A közleménynek a magyar eszközárak gyengülésére vonatkozó megjegyzése erősen „spekulatív”, ami újabb jele annak, hogy a jegybank szerint a helyi fejlemények nem indokolnak magasabb kockázati prémiumot.
Merre tovább? A monetáris tanács állásfoglalása egyértelműen leszögezi: a GDP- és az inflációs kilátások egyaránt a monetáris politikai feltételek lazítása felé mutatnak. „További csökkentésére akkor kerülhet sor, ha a középtávú inflációs nyomás mérsékelt marad, és a pénzügyi piaci környezetet övező bizonytalanság csökken.” Első olvasásra ez meglehetősen óvatosnak tűnik, mégsem vennénk szó szerint. Úgy véljük, az MNB a következő hónapokban – amennyiben a kockázati környezet nem romlik el jelentősen – folytatni fogja a kamatvágást; a forint kisebb mértékű gyengülése ebben nem fogja megakadályozni.
Az MNB nagy terve a gazdaság támogatása – működni fog ez? A hitelkamatok az elmúlt hónapokba jelentősen csökkentek, a legutóbbi felmérések szerint a háztartások hitelezési feltételei is javultak. Ez azonban nem járt együtt a kihelyezett hitelek gyorsabb növekedésével (éppen ellenkezőleg), feltehetően azért, mert a háztartások óvatosak maradtak. A szóban forgó felmérések alapján 2013-ban a hitelek iránti kereslet erősödésére lehet számítani, így érdekes lesz látni az első félévi adatokat.
A monetáris politika átviteli csatornája ezidáig gyenge maradt; devizahitelezés már évek óta nincs, de a forinthitelezés dinamikája is meglehetősen visszafogott. Ez az egyik oka, amiért a piac azon spekulál, hogy az MNB milyen módon tudna – unortodox eszközökkel – lendületet adni a hitelezésnek.
Érdekes, hogy a márciusi kamatdöntő ülésen – amely az első olyan összejövetel volt, amelyet Matolcsy György vezetett – nem esett szó a gazdaság élénkítését célzó alternatív eszközökről. A piac különösen azokra az eszközökre kíváncsi, amelyek befolyásolhatják a jegybanki devizatartalékot, amelynek szintje Magyarországon megnyugtató, de semmiképpen nem mondható magasnak. Ebből azonban nem vonnánk le messzemenő következtetéseket. Úgy véljük, a gazdaságot támogató alternatív monetáris politikai eszközökről 2013 későbbi szakaszaiban egyre több szó esik majd – különösen, amikor nyilvánvalóvá válik, hogy a gazdaság valódi teljesítménye elmarad a hivatalos prognózisokétól.
Meddig csökkenhet a kamat? Az irányadó ráta ugyan már történelmi mélyponton van, de az inflációs kilátások, a monetáris tanács összetétele és a hivatalos retorika egyaránt afelé mutat, hogy a következő hónapokban újabb kamatvágások következnek. Nehéz ugyanakkor meghatározni, hogy meddig csökkenhet a kamat. Abból kiindulva, hogy a forint a következő hónapokban is nyomás alatt marad (az év végére 320 forintos euróárfolyamot valószínűsítünk), úgy véljük, hogy a monetáris tanácsnak nagyon meg kell majd küzdenie, ha sokkal lejjebb akarja csökkenteni a kamatot (alapforgatókönyvünk szerint 4,5 százalékig). A 4,5 százalékos szint megfelel egyes monetáris tanácstagok korábbi nyilatkozatainak is.
A reálkamat ugyanakkor Magyarországon még mindig az egyik legmagasabb a feltörekvő piaci univerzumban, aminek alapján akár nagyobb tér is nyílhat a kamatcsökkentés előtt, mint azt mi feltételezzük. Korábban az MNB valószínűleg inkább azt az álláspontot képviselte volna, hogy egy olyan gazdaságban, amelyben az államadósság és a külső adósságállomány egyaránt magas, és amelynek rövidtávú finanszírozási igényei vannak, helyénvaló fenntartani a magasabb hozamszintet. Az új monetáris tanács meglehet, másként látja, és a kamatot az általunk jelenleg prognosztizált szint alá fogja csökkenteni.
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.