Közeledik a zéró infláció az eurózónában?

Az európai jegybank szerint az inflációs várakozások még mindig „jól horgonyzottak”, és „a kamatok csökkenésével az árstabilitás kockázatai középtávon általában jól kiegyensúlyozottak”. Vajon az EKB nem látja, mi a helyzet? Minden amellett szól, hogy az eurózónában folytatódik az infláció csökkenése. A leginkább volatilis komponenseket, az energiát és az élelmiszereket figyelmen kívül hagyó maginfláció az eurózóna egészét tekintve 1 százalékhoz tart, Franciaországban az éves emelkedés mindössze 0,4 százalék. Több országban (például Spanyolországban) a forgalmiadó-emelések tartják az inflációt mesterségesen magas szinteken. Amint ezek a hatások kikerülnek a bázisból, a ráta valószínűleg csökkenni fog. Ha a fiskális hatásokat figyelmen kívül hagyjuk, a dél-európai eurózóna-tagállamokban a fogyasztói árak gyakorlatilag nem emelkednek.

Hogy is lehetne másképp? Mivel az árfolyamokat nem tudják befolyásolni, az eurózóna perifériájának országai az elmúlt három évben deflációs eszközökre hangszerelték a kiigazítást. A költségek és az árak is állandó nyomás alatt állnak, részben a „strukturális reformoknak” – például a minimálbér vagy a jóléti juttatások csökkentésének –, részben a munkanélküliség emelkedésének következményeként. 2009 óta az egységnyi munkaerőköltség a periféria országaiban nem csupán a többi eurózóna-tagállamhoz viszonyítva csökkent, de abszolút értékben is, amire korábban nem volt példa.

És ez még nem minden. A kamatcsökkentés, amelyet az EKB szorgalmaz és az árstabilitás „alacsony kockázata” is igazol, a déli országok finanszírozási viszonyaira alig gyakorolt hatást. Ezekben az országokban a vállalati hitelek átlagos kamata még mindig 2-3-szorosa az eurózóna többi országában alkalmazottaknak: Spanyolországban és Portugáliában 5-6 százalék, míg Franciaországban 2 százalék.

A közös pénzt használó blokk monetáris politikájának legnagyobb problémája, hogy az eurózóna jelentős részének – köztük a leginkább eladósodottaknak – továbbra is a magas reálkamatokkal kell küzdeniük. Délen a kihelyezett hitelek volumene nem csupán csökken: veszélyesen zuhan. Ilyen feltételek mellett nehéz „stabilnak” gondolni az inflációs kilátásokat.

A költségek csökkentése után az eurózóna perifériájának országaiban az inflációs nyomás alacsony, így ezek az államok erős ellenfelekké váltak az exportpiacokon. Bár Franciaországnak nem kell megküzdenie az peseta vagy az escudo leértékelésével, exportja messze nem bővül olyan ütemben, mint Spanyolországé vagy Portugáliáé. Szembesülve azzal, hogy a versenytársak egyre versenyképesebbek, és egyre kevésbé hajlandóak költeni, számos francia cég áracsökkentésre kényszerült. Ez nyilvánvaló magyarázattal szolgál arra, hogy a maginfláció miért csökken Franciaországban. Németország versenyképességi pozíciója erősebb, és kevésbé érzékeny az árakra – de az infláció ott is csökken.

Ahhoz, hogy az eurózóna déli részén eltűnjenek a deflációs kockázatok, sokkal kedvezőbb finanszírozási feltételekre lenne szükség, különösen a közép- és hosszútávú eszközök esetében. Mivel az irányadó kamatok további csökkentése nem reális lehetőség, az eurókötvények pedig már nincsenek napirenden, más megoldásokat kell keresni, így például ki lehetne építeni egy speciális eszközfedezetű értékpapírpiacot, amely vállalati kötvényeken alapulna. Ez persze eltartana egy ideig. Eközben az EKB eszközvásárlással csökkenthetné a hozamokat – ha valóban elszánja magát erre valamikor.