Omladozó hitelesség

Igazoltnak láthatják álláspontjukat az MNB monetáris tanácsának külső tagjai, akik tavaly augusztusban kamatvágási sorozatba kezdtek. Az infláció a jegybank 3 százalékos célja alá süllyedt, a magyar államkötvények hozama pedig évek óta nem volt olyan alacsony, mint az elmúlt időszakban.

A kamatcsökkentésekkel kapcsolatban azonban több kockázat is azonosítható. Egyrészt, a lazítási ciklus tavaly augusztusi kezdete nem volt összhangban a jegybanki kommunikációval. A júliusi kamattartás (akkor még 7 százalék volt a ráta) után kiadott közlemény alapján kamatcsökkentésre „a kockázati prémium tartós és érdemi csökkenése”, valamint az „inflációs kilátások javulása esetén” kerülhetett volna sor. A feltételek nem teljesültek augusztusra, a tanács azonban megkezdte a ciklust.

A piaci szereplők ezt követően sem „büntették meg” a forinteszközöket. Ez azonban mindenekelőtt azzal magyarázható, hogy a kockázatvállalási hajlandóság továbbra is magas maradt a nemzetközi piacokon, nem kis részben annak köszönhetően, hogy a Federal Reserve már a mennyiségi könnyítés harmadik körénél jár, és hogy a Bank of Japan is óriási méretű programot hirdetett meg az idén. Mivel azonban a forint kamatelőnye elfogyott, érdemi erősödésre sem került sor.

Az MNB nem lett óvatosabb tavaly augusztus óta, hanem folyamatosan csökkentette a kamatot annak ellenére, hogy a pénzpiaci folyamatok alapján nagyobb óvatosság lett volna indokolt. Feltételezhető, hogy az MNB tartósnak és nagymértékűnek gondolja a világ legnagyobb központi bankjainak eszközvásárlási programjait – a külpiaci környezet kedvező marad –, és a befektetők nem fordulnak el a feltörekvő piaci eszközöktől. A jelenlegi globális hozamvadászatban Magyarországot elsősorban a kamatelőny miatt találják meg a befektetők.

Összességében a kamatvágási ciklus elkezdése tavaly augusztusban megalapozatlan volt, ellentétes volt az MNB kommunikációjával, és a kilenc hónapja tartó sorozat nem mondható óvatos politikának. Ha a kamatvágási ciklus elkezdésével néhány hónapot vár az MNB, az konzisztensebb lehetett volna az inflációs folyamatokkal, valamint a jegybank kommunikációjával is talán nagyobb összhangba lehetett volna hozni a lazító politikát.

Már látható az is, hogy milyen kedvezőtlen folyamatokhoz vezet, ha az MNB elnöke nem tart sajtótájékoztatót a kamatdöntések után. (Matolcsy György megszüntette a sajtótájékoztatót, miután elnök lett.) A jegybanki közlemény ugyanis nem ad választ minden felmerülő kérdésekre. A jegybankelnök szavaiból pontosabban megismerhetnénk az MNB véleményét például a gyengélkedő forinttal vagy az eltűnő kamatelőnnyel kapcsolatban, esetleg fogódzót kaphatnánk a ciklus folytatását meghatározó tényezők súlyáról.

Mivel a piacnak nagyon kevés információ áll rendelkezésére, ezért nehezebb képet alkotni a várható kamatpályáról. A határidős kamatláb-megállapodás szerint a jelenleg történelmi mélyponton, 4,75 százalékon álló rátát 4 százalék alá vághatják az idén, ami elég alacsony szintnek tűnik még a rekord alacsony, 2,2 százalékos márciusi infláció tükrében is. A maginfláció – ami például kiszűri a rezsicsökkentés hatását – több mint 1 százalékponttal magasabb ennél. Sokan kételkednek abban, hogy az infláció az átmeneti hatások lecsengésével horgonyzott marad.

Még ha a reálgazdasági helyzet indokolná is, hogy az MNB akár további 100 bázispontos kamatvágással támogassa a kilábalást, inkább kezdjünk el reménykedni, hogy az utóbbi hónapokban kiválónak mondható külpiaci környezet nem omlik össze. Ha a befektetők elfordulnak a kockázatos eszközöktől, az euró árfolyama pedig 300 forint környékén marad, akkor az MNB is kellemetlen helyzetbe kerülhet.