Meddig maradhat nagyon alacsonyan az infláció?

Az idei év visszafogott inflációját jelentősen támogatta, hogy az élelmiszerárak a tavalyi évhez hasonlóan alacsonyan maradtak, és a tavalyitól elmaradó mértékben ugyan, de folytatódtak a kormányzati rezsicsökkentések. Ennek megfelelően az éves élelmiszer-árindex enyhén, a szabályozott árak éves indexe pedig továbbra is mélyen negatív. Segítette a dezinfláció folytatódását az olajár alakulása is, ami párosulva a relatíve gyenge dollárral az év nagy részében negatívban tartotta a járműüzemanyagárak, valamint a szabadáras háztartási energia éves indexét. Ami pedig az infláció keménymagját illeti, az ipari termékek árait mélyben tartotta az eurózónából importált alacsony infláció, a külkereskedelmi forgalomban nem versengő piaci szolgáltatásoknál viszont az átlagnál jóval magasabb éves fogyasztói-árindexeket láttunk az elmúlt egy évben. Magas maradt az alkohol és a dohánytermékek éves szintű árindexe, ami nem mondható meglepőnek, ami értelemszerűen a dohánytermékek forgalmazásában tavaly nyáron bekövetkezett szabályozói változásokkal magyarázható. A fentiek eredményeképpen összességében 2014-ben éves átlagban nézve gyakorlatilag nem lesz infláció, bár az év utolsó negyedévében a bázishatásnak köszönhetően már emelkedni fog az éves index.

Jövőre az infláció gyorsulása tovább folytatódhat. Számításaink szerint a 3 százalékos célt az év közepe felé fogjuk elérni, év végére pedig 3,6 százalékra is ugorhat a mutató. Ne felejtsük el, hogy addigra tényleg kifutnak a rezsicsökkentések, és ezzel egy nagyon fontos, a dezinflációt mesterségen előidéző hatás tűnik el a statisztikából. Az élelmiszerek árainak alakulását nehéz megjósolni, ám a 2013 januárja óta tartó csaknem töretlen dezinfláció azt sugallja, hogy az élelmiszerárak mostanára igen nyomott szintre kerülhettek, és számos szektorban jelenhetnek meg áremelési törekvések. A helyzetet persze bonyolítja, hogy ha az orosz piacról kiszorított mezőgazdasági termékek nem találnak más exportpiacot maguknak, és a hazai piacon túlkínálathoz vezetnek, az áremelési törekvések könnyen zátonyra futhatnak. A dollár várt erősödésének köszönhetően pedig jövőre az üzemanyagárak, illetve a nyersanyagárak emelkedése is valószínűnek tűnik.

Rátérve a monetáris politika által befolyásolható tényezőkre, mindeddig azt láttuk, hogy bár a gyengülő forintnak emelően kellene hatnia az inflációra a külkereskedelmi forgalomban versengő termékek drágulásán keresztül, a gyenge árfolyam ez irányú hatása az eurózónában látható deflációs kockázatokkal összefüggésben eddig nem igazán mutatkozott meg. Ez a hatás azonban jövőre felgyorsulva jelentkezhet, amennyiben a közeljövőben az Európai Központi Banknak sikerül valamilyen módon inflációt gerjesztenie a térségben. Az EKB azon törekvése, hogy elhárítsa a deflációs veszélyt és emelje az euróövezeti árindexet, Magyarországon magasabb importált inflációban csapódhat le, emelve az ipari termékek árait. Ha pedig a gazdaság élénkülése és a bérkiáramlás is folytatódik, segítve a vásárlóerő növekedését, a piaci szolgáltatások inflációja is a mostaninál magasabb szinten stabilizálódhat.

A jövő év egyik legfontosabb kérdése a hazai piacokon így az lehet, hogy hogyan reagál a monetáris politika a várhatóan gyorsuló éves inflációs mutatókra. A mostani nyomott rövid oldali kamatszintet és a várható inflációt figyelembe véve azt látjuk, hogy jelenleg az előretekintő reálkamatok már bőven a negatív tartományban vannak. A negatív reálkamat segítheti a növekedést, leginkább a fogyasztás és a beruházások élénkítésén keresztül, azonban kis, nyitott, relatíve még mindig magas külső adóssággal rendelkező és alapvetően megtakarítás-hiányos gazdaságban, ahol a gazdaságpolitika a hazai megtakarítások szerepét még növelni is szeretné az államháztartás finanszírozásban, nem feltétlenül lesz hosszabb távon is fenntartható a negatív reálkamat.

Mindezek ellenére azt látjuk, hogy a jegybanki kamatpolitikát kevésbé az inflációs kilátások, sokkal inkább a kockázatérzékelésben esetlegesen bekövetkező változások fogják meghatározni. Bár a Monetáris Tanács elkötelezettnek tűnik amellett, hogy hosszú ideig alacsony szinten tartsa a kamatokat, a globális tőkepiaci hangulat esetleges romlása a jegybank által jelzettnél, vagyis 2015 vége előtt is kamatemeléseket indukálhat. Persze nagy kérdés, hogy romlik-e jövőre a tőkepiaci hangulat és emelkedni fognak-e a kockázati prémiumok. Ennek megítélése azért is nehéz most, mert a vezető jegybankok monetáris politikája elválni látszik egymástól. Az Egyesült Államokban már az olcsó pénz időszakának végét láthatjuk, a Federal Reserve októberre kivezeti eszközvásárlási programját, és fél évvel ezután várhatóan elindulnak a kamatemelések is. Az Európai Központi Bank ugyanakkor még mindig a monetáris enyhítés fázisában van, és éppen azoknak a nem konvencionális monetáris politikai eszközöknek a részletein gondolkodik, amelyeknek bevezetése segítené a gazdasági növekedést és eközben némi inflációt is gerjesztene a térségben. Ha az EKB a közeljövőben elindít egy mennyiségi enyhítési programot, és ezzel alacsonyan tartja a hosszú hozamokat a térségben – dacára a Fed kamatemeléseknek és az emelkedő magyar inflációnak – a hazai monetáris politikára nehezedő szigorítási kényszer a most gondoltnál akár jóval enyhébb is lehet. Ebben az esetben viszont a magyar kamatszintnek az „egyensúlyihoz” való felzárkózása nem rövid, hanem inkább „középtávú történet” lesz.