Miközben a világ az amerikai elnökválasztás eredménye, a Brexit, valamint a Szíriából és más, háború sújtotta országokból kiinduló menekültáradat miatt aggódik, addig az Európai Központi Bank (EKB) – a közvélemény figyelmén kívül esve – továbbra is folyamatosan a mennyiségi lazításnak (QE) is nevezett tervén dolgozik, hogy enyhítse a súlyosan eladósodott eurózóna-tagállamok terheit.
Az EKB 2015 márciusában megkezdett – és várhatóan a tervezett befejezési határideje, 2017 márciusa után is folytatódó – mennyiségi lazítási programjának keretében az eurózóna tagállamainak jegybankjai 1740 milliárd euró értékben vásárolnak a magánpiacon értékpapírokat, amiből több mint 1400 milliárd euró saját országaik állampapírjainak vásárlását jelenti.
A mennyiségi lazítási program szimmetrikusnak tűnik, mivel minden egyes bank visszavásárolja saját országának állampapírjait az ország nagyságának arányában. Ennek azonban nincs szimmetrikus hatása, mivel a dél-európai országok állampapírjait – amely államokban adósságfelhalmozások történtek, illetve a folyó fizetési mérlegben hiányok alakultak ki – jórészt külföldön vásárolják vissza.
Például a spanyol jegybank szerte a világban vásárolja a spanyol államkötvényeket, amivel az ország magánhitelezőknél fennálló adósságát építi le. Ebből adódóan a spanyol jegybank arra kéri a többi eurózóna-tagállam jegybankjait, különösen a német Bundesbankot, illetve néhány esetben a holland központi bankot, hogy hitelezzék meg a németországi és hollandiai kötvényeladóknak történő kifizetéseket. Gyakran, ha a spanyol államkötvények eladói eurózónán kívüliek, akkor a spanyol jegybank az Európai Központi Bankot kéri meg a vásárlás meghitelezésére.
Az utóbbi esetben ez gyakran háromoldalú tranzakciót eredményez: az eladók átutalják a pénzt Németországba vagy Hollandiába, hogy ott rögzített kamatozású értékpapírokba, cégekbe vagy vállalati részvényekbe fektessék be. A német Bundesbanknak és a holland jegybanknak így nemcsak a Spanyolországból történő közvetlen átutalásokat kell meghiteleznie, hanem a spanyol jegybank harmadik országban történt kötvény-visszavásárlásai miatti közvetett átutalásokat is.
A Bundesbank és a holland jegybank által nyújtott hitelek Target-követelésekként vannak elkönyvelve az eurórendszerrel szemben. Szeptember végén ezek a követelések 819,4 milliárd eurót tettek ki, amiből a Bundesbankra eső rész 715,7 milliárd euró volt, amely Németország félévi nettó külső eszközeinek 46 százalékát tette ki. Az év kezdete óta mindkét ország összesített követeléseinek értéke 180,4 milliárd euróval növekedett, ami átlagosan havi 20 milliárdos emelkedést jelent. Megfordítva a dolgot, a dél-európai országok – Görögország, Olaszország, Portugália és Spanyolország (GIPS-országok) – jegybankjainak mérlegében lévő úgynevezett Target-adósság 816,5 milliárd eurót tett ki.
A GIPS-országoknak ezek a tranzakciók nagyszerű ügyleteknek számítanak. Ezekkel a magánbefektetők kezén lévő kamatozó, fix lejáratú állampapírokat tudják lecserélni saját központi bankjaik (jelenleg) nem kamatozó, lejárat nélküli Target-adósságaira. A jegybankokat a maastrichti szerződés úgy határozza meg, mintha azok korlátolt felelősségű társaságok lennének, mivel a tagállamoknak nem kell feltőkésíteniük a központi bankjaikat, ha azok túlzottan eladósodnának.
Ha egy nagyobb pénzügyi összeomlás következik be, és ezen országoknak ki kell lépniük az eurózónából, akkor a jegybankjaik valószínűleg csődbe mennek, mivel adósságaik jó része euróban van jegyezve, miközben az adott állammal és bankokkal szembeni követeléseiket az új, leértékelt valutára konvertálják. A megmaradt eurórendszer Target-követelései így aztán ködbe vesznek, és a Bundesbank, valamint a holland jegybank csak remélheti, hogy az eurózónában maradt többi jegybank részt vállal a veszteségeiből. Ekkor a németországi és hollandiai eszközeladó befektetők, akik most jegybanki pénzt birtokolnak, azt fogják tapasztalni, hogy eszközeik olyan, jegybankokkal szembeni követelésekből állnak, amelyek mögött már nincs fedezet.
Nem kellene azt feltételezni, hogy bárki is nagy pénzügyi összeomlásra törekedne. A tervek szerint 2018-ban elkezdődő, az európai fiskális unióról szóló tárgyalás miatt – amely az EU északi tagországaiból a déli tagállamokba irányuló rendszerszintű transzferekkel járna együtt – nem lenne baj, ha Németország és Hollandia kormányai megtudnák, mi fenyegetné őket, ha nem írnák alá a fiskális unióról szóló lehetséges szerződést. A dolgok jelenlegi állása szerint vélhetően beleegyeznek a fiskális unió létrehozásába, ezzel ugyanis lehetővé válna számukra, hogy elrejtsék a várható leírási veszteségeket az európai transzferunió új rendszerében, ahelyett hogy most el kellene könyvelniük a veszteségeket.
Copyright: Project Syndicate, 2016
www.project-syndicate.org
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.