Fáziseltolódásban van a hazai monetáris politika

Miközben a globális monetáris politikában határozott fordulat van kibontakozóban, a Magyar Nemzeti Bankot (MNB) a jelek szerint ez cseppet sem befolyásolja.

A nagy jegybankok fokozatosan veszik le a lábukat a gázpedálról, egyesek pedig – mint például a világ legbefolyásosabb központi bankja, a Fed – már határozottan fékező üzemmódba léptek. A jegybankárok nem kapkodnak, hiszen nagyobb globális inflációs veszélynek egyelőre nem sok jele van. A világgazdaság szinte minden régióra kiterjedő, dinamikus növekedése már nem indokolja az extra élénk üzemmódot. A konjunktúraciklus fellendülő, illetve érett növekedési fázisában a túlzottan alacsonyan tartott kamatok és a pénzbőség kiváló táptalajai lehetnek a buborékok kialakulásának. Emellett a korábban ellőtt puskaport is érdemes utántölteni: az extra laza monetáris feltételrendszer szigorításával fel lehet készülni a rosszabb időkre, amikor újból rá kell majd lépni a gázpedálra.

A fentiek miatt a felelős jegybanki politikának már akkor is érdemes lehet lépnie a normalizálódás felé, ha még nem egyértelmű a gazdaság túlfűtöttségének, illetve az emiatt felszínre törő inflációnak a veszélye. Most éppen ilyen helyzet van a világban: a növekedés a legtöbb régióban már nem igényel monetáris hátszelet, ezért a jegybankoknak a válságüzemmódban bevetett, rendkívüli eszközöket érdemes lehet visszavenniük. Ez a többlépcsős folyamat a pénzmennyiség növelésének (vagyis az élénkítésnek) a leállításával kezdődik, majd a szigorítás jegyében a jegybankok megkezdik a kamatok emelését és a piacon lévő pénzmennyiség visszavonását. A világ nagy jegybankjai között nagymértékű fáziseltolódást láthatunk. Az Egyesült Államokban már javában tart a szigorítás (2015 vége óta fokozatosan emelik az irányadó kamatot, és megindult a jegybankmérleg szűkítése), az Európai Központi Bank (EKB) még csak a lazítás fokozatos leállításánál tart, a Bank of Japan pedig még mindig élénkít.

Amikor normalizálódásról beszélünk, fontos tisztázni, hogy mit tekintünk normális állapotnak. Elméletben azt a helyzetet hívjuk annak, amikor a jegybank semleges pozícióban van, tehát a monetáris politika sem gyorsítani, sem fékezni nem szeretné a gazdaságot. A 2008-as válság előtti másfél évtizedben – amikor a fejlett világban már megszűnt a magas infláció – az USA-ban nagyjából 4 százalék körül lehetett a semleges rövid kamatszint, Nyugat-Európában pedig valahol 3 százalék környékén volt. Ma ennél jóval alacsonyabb szintekkel kalkulálnak a befektetők. Az amerikai 10 éves állampapírok hozama a Fed beharangozott további kamatemelései mellett is 2,5 százalék alatt van. Európában még nyomottabbak a hozamvárakozások: a német 10 éves kötvényhozam 0,4 százalék. A piac tehát arra számít, hogy az „új világban” belátható időn belül nem lesz olyan inflációs probléma, amely zavarná a jegybankokat.

A magyar monetáris politika nemcsak a Fedhez képest, hanem az EKB-hoz és a közép-európai jegybankok többségéhez képest is fáziseltolódásban van. Miközben a magyar gazdaság a fő külkereskedelmi partnereihez hasonló ciklikus pozíciót tart, az MNB tavaly novemberben újabb élénkítő lépéseket jelentett be, és középtávon is nagyon elkötelezettnek tűnik a laza monetáris politika fenntartása mellett. A jegybank mozgásterét növeli, hogy a térségben nálunk van a legmagasabb inflációs cél, így a törvény betűje alapján nem kifogásolható, hogy az MNB a környező országokhoz hasonló inflációs folyamatok mellett a többiekhez képest tovább tartsa fent az élénkítő üzemmódot. Szintén a jegybank magabiztosságát erősíti, hogy az EU-ból érkező devizatranszfereknek, valamint a válság utáni óvatosabb magatartásnak köszönhetően sokat csökkent a magyar gazdaság sérülékenysége.

Kérdés, hogy hosszabb távon hasznos-e az országnak az MNB egyre prociklikusabbá váló monetáris politikája. Szükséges-e, hogy a jegybank ráerősítsen a kivételesen erős külső és belső hátszéllel rendelkező fellendülési hullámra? Ez rövid távon egyelőre nem tűnik túlzottan kockázatos magatartásnak, de kicsit távolabbra nézve az MNB-nek talán érdemesebb lenne meghagyni a puskaport olyan időkre, amikor a külső környezet – beleértve az EU-forrásokat is – már kevésbé lesz támogató, mint napjainkban.