Monetáris politikai fordulatok

Meglepetést okozott az Európai Központi Bank kormányzótanácsának legutóbbi ülése, amelyen bejelentették, hogy kamatemelésre az év végéig nem kerül sor a korábbi iránymutatásban szereplő, nyár végéig tartó változatlanság helyett. Emellett szeptembertől bevezetik a célzott, hosszú távú refinanszírozási művelet harmadik fázisát (TLTRO–III.), amelynek részleteit júniusig dolgozzák ki, de annyit már lehet tudni, hogy kétéves futamidejű lesz, és 2021 márciusáig vehetik majd fel az euróövezeti bankok az olcsó finanszírozási forrást. Az EKB ugyanakkor érdemben csökkentette az idei inflációs és GDP-növekedési előrejelzéseit, az idén csupán 1,1 százalékos növekedésre, valamint 1,2 százalékos inflációra számít. A prognózis szerint az infláció jövőre és 2021-re is csupán 1,5, illetve 1,6 százalékra kúszik fel, azaz még az is kérdéses, hogy a következő két évben sor kerül-e kamatemelésre. A növekedés várható alakulása szintén indokolhatja a monetáris kondíciók tartós lazán tartását, mivel az övezet növekedése a következő években is mindössze 1,6, illetve 1,5 százalék lehet.

Az előrejelzések és számtalan konjunktúramutató, valamint reálgazdasági adatok miatt a bejelentések mégsem lehettek váratlanok, több más intézet és az elemzői konszenzusok is hasonló mértékű növekedést vetítenek előre. A TLTRO ismételt bevezetéséről is lehetett már hallani egyes központi banki vezetőktől, amire leginkább a továbbra is rossz hitelek és kifejezetten gyenge gazdasági mutatók alatt nyögő olasz bankrendszernek lehet szüksége. Az olasz bankok vették fel ugyanis a korábbi TLTRO-k oroszlánrészét, amelyek jövő júniustól kezdenek lejárni, és még mindig kérdéses, hogy hogyan tudják refinanszírozni a lejáratok nagy részét. Persze, ez felveti azt a kérdést is, hogy ha a most bevezetendő, célzott refinanszírozási műveletek lejárnak, hogyan tovább.

Ám ránk is hatással lehetnek az euróövezeti fejlemények, noha az MNB monetáris tanácsa már korábban leszögezte, hogy nem az EKB döntései fogják befolyásolni a hazai döntéseket. A hazai infláció alapmutatói, azaz elsősorban az adószűrt maginfláció alakulása már amúgy is lépésre kényszeríti a hazai döntéshozókat, így elkezdődhet a monetáris kondíciók normalizálása. Ez pedig jelentős fordulat a tavalyi évhez képest, amikor amiatt aggódott a piac, hogy az MNB szembemegy a világgal, mivel a vezető jegybankok már szigorítanak vagy a szigorítást készítik elő, miközben az MNB még lazít, vagy legalábbis nem utal a szigorítás megkezdésére. Mostanra pedig az látható, hogy a vezető jegybankok leálltak a szigorítással, sőt újabb lazításokra készülnek, az MNB pedig már márciusban elkezdheti a nem hagyományos eszközök leépítését. A külső monetáris kondíciók így már nem hozhatják lépéskényszerbe a hazai politikát, amiben a gazdaságunk külső sérülékenységének radikális javulása is szerepet játszik.

Az euróövezeti fejleményeknek azonban mégis lehet hatásuk a hazai kondíciók alakulására. Az érdemben fékeződő euróövezeti növekedés, de főként az infláció lassulása miatt az amúgy is alacsony importált infláció is csökkenhet, amit egy mérsékelt forinterősödés tovább szoríthat lefelé. A monetáris politikák széttartása, azaz a korábban vártnál lazább külső kondíciók, párosulva az induló hazai normalizálással, a forintot várhatóan erősíteni fogják. Ez pedig akár elég is lehet az élénkülő hazai infláció megállítására, ami amúgy sem tűnik kontrollálhatatlannak. Ehhez elég lehet, ha a monetáris tanács csak fokozatosan és lassan szűkíti a likviditásbővítő devizaswap-állományt, ha pedig tovább gyorsulnak az inflációs alapmutatók, lassan és fokozatosan emelheti az egynapos kamatokat. Mivel a kamatfolyosó igencsak aszimmetrikus, kezdetben lehet, hogy csak az egynapos hitelkamat fog emelkedni. A piaci hozamok mindezek hatására alig emelkednek majd, mivel a háztartások megtakarításainak robusztus növekedése, a bankrendszer betétállományának a hitelállományhoz képest gyorsabb növekedése, az uniós források lehívása miatt jelentősen csökkenő költségvetési finanszírozási igény bőven ellensúlyozhatja a likviditásbővítő intézkedések fokozatos visszavonását.