A jegybanki kormányzás válsága

A monetáris hatóságok és a kormányzatok közötti kapcsolat lényegesen különbözik az Egyesült Államokban, illetve az eurózónában. Az USA-ban folyamatosan az a hagyomány érvényesül, hogy a hatalmon lévő politikusok – a választási ciklusokra figyelve – jellemzően az expanzív fiskális politikát és a lazább monetáris kondíciókat pártolják, miközben a Federal Reserve (Fed) a politikai nyomással szembeni függetlenségének kimutatására törekszik.

Ha a Fed autonómiája megkérdőjeleződne, akkor az amerikai – és a globális – makrogazdasági stabilitás kerülne veszélybe.

Az eurózónában a helyzet éppen ennek az ellentéte. A fiskális politikai döntéshozók általában hezitálnak, ha élénkítésre lenne szükség a gazdaság lassulása miatt (most is ez a helyzet), és így végül az Európai Központi Bank (EKB) az, amely nyomást gyakorol másokra a megfelelő intézkedések meghozatala érdekében. Nem volt még példa szerepcserére a kormányzatok és a monetáris politikai döntéshozók között.

Az USA-ban a Fed függetlenségét a kongresszus garantálja, míg az EKB függetlenségét a maastrichti szerződés védi. Ez azonban csekély vigasz az európaiak számára, ha figyelembe vesszük az európai monetáris hatóságok és a tagállamok kormányai közötti feszültségeket, amelyek végül alááshatják a közös valuta érdekében kialakított konszenzust.

Egyfajta hontalan jegybankként egy olyan blokkban, ahol a nemzeti kormányok megőrizték szuverenitásukat a fiskális politika felett, az EKB-nak kevés eszköze van, amellyel nyomást gyakorolhatna a kormányokra, hogy az inflációs célnak megfelelő gazdaságpolitikát folytassanak. Legfeljebb azt az üzenetet küldheti, hogy amikor a kamatok zéró vagy negatív szinten állnak, akkor a fiskális politika fontosabb eszköz a kereslet fokozása vagy az infláció mértékének befolyásolása terén.

Azonban nem valószínű, hogy a szuverén államok reagálnak erre a jelzésre, amíg az nem egyezik a saját nemzeti céljaikkal. Ennek az a következménye, hogy az EKB továbbra is a végső menedéknek számító gazdasági intézményként funkcionál. Az euróválság alatt – egy évtizede – az EKB arra kényszerült, hogy végső felelősséget vállaljon a pénzügyi stabilitásért. Most az eurózóna kibocsátásának stabilizálásáért kell felelősséget vállalnia.

Elviekben jóval többet is meg lehetne valósítani a monetáris politikán keresztül az eurózónában. A gyakorlatban azonban ahhoz, hogy az EKB többet tegyen annál, mint amennyit eddig tett, ki kellene terjeszteni a felhatalmazását, ami komoly vitákat eredményezne. Ebben az esetben a döntéshozatali hatásköre gyorsan politikai, ha nem gazdasági korlátokba ütközne.

Mivel a gazdaságpolitikai prioritás az 1980-as és 1990-es években az infláció kordában tartása volt, a jegybankok olyan mandátumot kaptak, amely egyértelműen az árstabilitásra fókuszált. Széles körű egyetértés övezte azt az elképzelést, hogy egy ilyen szűk mandátum biztosítja majd a jegybanki függetlenséget a potenciálisan inflációs hatású intézkedésekre vonatkozó politikai nyomásgyakorlással szemben.

A mostani, alacsony kamatokkal, gyenge növekedéssel, a befektetők körében érvényesülő magas kockázatkerüléssel jellemezhető időszakban a legfontosabb externália az eurózóna szempontjából az, hogy a nagyobb tagállamokban, például Németországban, gyenge a belső kereslet. Sem a meglévő költségvetési szabályok, sem a makrogazdasági politikák koordinálására vonatkozó uniós keretrendszer nem tudja megfelelően kezelni ezt a problémát. Így az EKB és az Európai Bizottság nem tudja egyetlen tagállam kormányát sem arra kényszeríteni, hogy fiskális expanziót folytasson. Miközben a maastrichti szerződés megvédi az EKB-t attól a fajta nyomástól, amelyet Donald Trump amerikai elnök ró a Fedre, nem tudja megvédeni az eurózónát attól a politikai megosztottságtól, amely akkor alakulna ki, ha az EKB kiszélesítené a jogkörét.

A maastrichti szerződés a történelmi determinizmus erőteljes megtestesítőjévé vált. Az aláírás évének, 1992-nek a gazdasági kihívásai különböznek a mostaniaktól. Az elméleti konszenzus akkor az volt, hogy a költségvetési szabályok és a szűk mandátumú, független jegybank elegendő lesz a makrogazdasági stabilitás garantálásához. Elsősorban ez a magyarázat arra, hogy az észak-európai országok – különösen Németország – miért fogadták el a közös valuta gondolatát.

Ez nem történhetne meg most, amikor az új kihívások egy új konszenzus felé mutatnak. Az Atlanti-óceán mindkét partján a jegybankok nagy mérlegfőösszegeket alakítottak ki, „piacalakítókká” váltak, és egyre nagyobb az igény arra, hogy szorosabb együttműködés alakuljon ki a monetáris és a fiskális politika között. A fiskális politikát aktívabban kell alkalmazni a keresletmenedzsmentben. Ehhez új kormányzati keretrendszerre van szükség, amelynek a megteremtése igen nehéz feladat. De nincs más választás, ha figyelembe vesszük, hogy az EKB függetlensége, amit bár meg kell védeni, nem hatásos eszköz a makrogazdasági stabilitás garantálására.

www.project-syndicate.org