Az EKB új stratégiájának lényege

Az amerikai Federal Reserve nyomdokain haladva az Európai Központi Bank (EKB) a monetáris politikai stratégiájának átfogó felülvizsgálatába kezdett. Amikor a jegybankok alapvető változtatásokat fontolgatnak a megközelítésükön, tudatában kell lenniük a működési környezetükben kialakuló lehetséges zavaroknak. Semmire sem érvényes ez jobban, mint a klímaváltozás kezelését célzó stratégiára, amely korunk egyik legfontosabb kérdése.

Miután az európai országok elkötelezték magukat amellett, hogy 2050-re karbonsemlegessé teszik a gazdaságukat, az EKB-nak most azt kell átgondolnia, hogy a monetáris politikai keretrendszere miként tudja segíteni ezt az átalakulást.

Bár az Európai Unió működéséről szóló szerződés az árstabilitás fenntartását határozza meg a Központi Bankok Európai Rendszere (KBER) elsődleges céljaként, a szerződés egyben azt is megállapítja, hogy e cél veszélyeztetése nélkül a KBER támogatja az unió általános gazdaságpolitikáját azzal a céllal, hogy hozzájáruljon az Európai Unióról szóló szerződés 3. cikkében megállapított uniós célkitűzések megvalósításához. A 3. cikk szerint az unió „kiváló versenyképességű, teljes foglalkoztatottságot és társadalmi haladást célul kitűző szociális piacgazdaság” kialakítására törekszik, „amely a környezet minőségének magas fokú védelmével és javításával párosul”.

Egyértelmű, hogy a dekarbonizált gazdaság nem érhető el átfogó strukturális változások nélkül. A koronavírus-járvány okozta válság lehetőséget adott a helyzet felmérésére. A Nemzetközi Valutaalap (IMF) számításai szerint a járvány az idén mintegy 4,9 százalékkal fogja csökkenteni a globális GDP-t, a Nemzetközi Energiaügynökség pedig arra számít, hogy a globális szén-dioxid-emisszió mértéke 8 százalékkal fog csökkenni. Ekkora mértékű emissziócsökkenésre minden évben szükség lesz 2030-ig, ha el akarjuk érni, hogy a globális átlaghőmérséklet legfeljebb 1,5 Celsius-fokkal legyen magasabb az iparosodás előtti szintnél.

Az emberi veszteségeken kívül a globális recesszió hatalmas gazdasági terhet ró az államháztartásokra, fenyegetve a fiatalok oktatását, valamint azt az előrelépést, amelyet a nők és a fejlődő országok értek el az elmúlt évtizedekben. Ennek következménye, hogy a klímaváltozás nem kezelhető egyszerűen csak a gazdasági tevékenységek visszafogásával, mindenképpen szükség lesz a meglévő termelési rendszerek átalakítására is. Az egyetlen módja, hogy elérjük a nettó zéró emissziót 2050-re, ha átalakítjuk a termelést, a közlekedést és a fogyasztást. Ennek egyik leghatékonyabb – és talán az egyetlen – módja, ha növeljük a karbonárat, miközben felgyorsítjuk a technológiai innováció ütemét. Ez a megközelítés azonban elkerülhetetlenül jelentős kínálati sokkokat fog okozni. Az input költségek (különösen az energiáé) volatilisabbá fognak válni, ahogy a karbonár emelkedik, és a megújuló energiaforrások fokozatosan a fosszilis üzemanyagok helyébe lépnek. Az energiaszektoron kívül a közlekedés és a mezőgazdaság terén is a relatív árak jelentős, potenciálisan diszruptív változása következne be.

Bármilyen monetáris keretrendszert alakítanak ki a jegybankok, annak képesnek kell lennie alkalmazkodni a dekarbonizáció okozta jelentős strukturális változásokhoz és a relatív árak hatásaihoz.

Miután nem lehet biztosítani az összes ár konstans emelkedési ütemét, a monetáris döntéshozók számára az a fő kérdés, hogy melyik árindexet stabilizálják.

A jelenlegi keretrendszerben az EKB a harmonizált fogyasztói árindexet (HICP) használja az inflációs cél követésére. Ebben az indexben azonban szerepelnek az energiaárak is, emiatt a mutató nem alkalmas a dekarbonizációs kihívás kezelésére. Miután a karbonárak inflációját az EU döntéshozói alakítják, az EKB-nak nem kellene lejjebb vinnie a HICP-ben szereplő többi árat, amikor az energia relatív ára emelkedik, mivel ez még nagyobb torzulásokat okozna.

A megkerülhetetlen konklúzió az, hogy az EKB-nak el kell hagynia a HICP-indexet, és olyan maginflációs mutatókat kell használnia, amelyek nem tartalmazzák az energia- és élelmiszerárakat. Ennek oka nemcsak az, hogy a maginfláció megbízhatóbb mutatója az infláció kisebb gyakoriságú komponensének, hanem az is, hogy a monetáris politika döntéshozóinak különbséget kell tenniük azon árváltozások között, amelyek jó okkal történnek (a kívánatos strukturális változások eredményeként), és amelyek a kereslet-kínálat közötti átmeneti egyensúlytalanságot tükrözik. Az EKB-nak csak az utóbbi kategória esetében kellene a minimalizálásra törekednie.

Való igaz, hogy néha elhangzik az az érv, hogy a jegybankoknak azért kell a fogyasztói árindexeket (mint például a HICP-t) követniük, mert ezek jobban tükrözik a vásárlóerőt, és megkönnyítik a szakpolitikai döntések magyarázatát. Mostanában készült felmérések azonban azt mutatják, hogy a jelenlegi keretrendszert már nem érti a közvélemény.

Nyilvánvaló, hogy a jegybankoknak javítaniuk kell a kommunikációs politikájukon. Az azonban nem egyértelmű, hogy az energiaárakkal megtisztított maginfláció követése a közvéleménynek szóló kommunikáció terén problematikusabb lenne, mint a jelenlegi megközelítés. Emellett ez még kevésbé lenne problematikus a szakértők számára, akik szorosan követik a monetáris politikai kérdéseket. A célár megváltoztatásán túl az EKB-nak fontolóra kellene vennie olyan reformokat is, amelyek a kínálati sokkokkal szemben ellenállóbbá teszik keretrendszerét. Az egyik lehetőség a nominális GDP követése, így a gazdasági lassulásokat kísérő költségsokkok nem okoznának nem kívánt kamatemelkedést.

A járvány utáni környezetben, amikor a nominális adósságszintek hosszú ideig magasak lesznek, problematikus lenne a monetáris politika szigorítása csak azért, mert egy kínálati sokk 2 százalék fölé emeli az inflációt.

Ha az inflációval kiigazított reál-GDP-növekedés mérsékelt szintű lenne, akkor a monetáris szigorítás destabilizálná az adósságdinamikát, ami drámai következményekhez vezetne.

Ezzel szemben a nominális GDP-t követő keretrendszerben és hiteles eurózónabeli fiskális szabályok mellett az EKB jobb helyzetben tudná fokozatosan csökkenteni a GDP-arányos államadósság-rátát, miközben az árstabilitás középtávon garantálva lenne.

Mindenesetre a fontos strukturális változásokra való felkészülés terén az EKB első feladata egyértelmű. Itt az ideje annak, hogy árcélját magárindexre változtassa, amivel stratégiája jobban igazodna az EU széles körű klímavédelmi és dekarbonizációs agendájához.

www.project-syndicate.org